基本資料
研華（Advantech），1981 年成立，以營收計為全球最大工業電腦（IPC）公司。透過併購與聯盟累積跨垂直領域 know-how，產品線涵蓋單板電腦、工業手持裝置、工業自動化設備、運輸控制系統與智慧城市方案。北美與中國為最大市場，歐洲復甦中。
近期主要驅動力為 Edge AI 結構轉型（1Q26 占營收 20.5%，2026E 目標 30%）以及半導體設備、醫療設備、自動化、運輸客戶的訂單回升。1Q26 BB ratio 升至 1.77x（4Q25 為 1.37x），元件緊縮促使客戶提早下單，支撐 2Q26E sales 指引 +low teens y/y（US$650-670mn）。全球市佔率約 43%（凱基，2026-08-05，以 2023 年合併營收 NT$64.6bn 計）；2Q26 產品比重：iSystems 38%、Embedded 35%、Others 15%、iAutomation 6%、iService 6%（凱基，2026-08-05）；生產基地位於台灣林口廠與東湖廠、中國昆山廠、日本九州廠。
核心技術／競爭優勢
- IPC 全球龍頭：以營收計為全球最大工業電腦公司
- 跨垂直領域 know-how：透過併購與聯盟累積，客戶基礎多元分散
- 產品廣度：單板電腦、工業手持、工業自動化、運輸控制、智慧城市方案
- Edge AI 轉型：1Q26 Edge AI 占營收 20.5%，2026E 目標 30%
- 訂單能見度：1Q26 BB ratio 1.77x（4Q25 為 1.37x）；元件緊縮促使客戶提早下單
產品與應用
| 產品 / 服務 | 應用 | 相關客戶 / 下游 |
|---|---|---|
| 工業電腦（IPC） | 工廠自動化、運輸、智慧城市 | 北美 / 中國 / 歐洲多元客戶（具體未揭露） |
| Edge AI 解決方案 | 邊緣推論、智能影像、製程監控 | 半導體設備、醫療、自動化客戶 |
| 單板電腦 / 工業手持 | 嵌入式系統 | OEM / ODM 客戶 |
| 智慧城市方案 | 運輸控制、城市監控 | 政府 / 大型專案 |
圖片 / 架構圖
圖說：研華產品組合堆疊柱狀圖（1Q25–1Q26）：物聯網自動化/智能系統/嵌入式/智能服務/其他五大事業群，1Q26 總額約 204 億元創單季新高。來源：研華、國票投顧，2026-06-30。
圖說：Figure 3 研華 Advantech B/B ratio 圖，1Q21–1Q26 季度 Booking（深藍柱）／Shipment（淺藍柱，US$m）與 BB ratio（墨綠線，右軸）。1Q26 BB ratio 升至 1.77x，較 4Q25 的 1.37x 大幅改善；出貨與訂單同步放量，元件緊縮促使客戶提早下單，驅動 2Q26E sales 指引 +low teens y/y。
圖說：摩根士丹利研華評等與目標價歷史（2023-2026），本次 Overweight、TP NT$400。
圖說：研華月營收走勢與股價對比（2010-2026），2026 年以來 YoY 重拾正成長動能，5 月 +32% YoY。
圖說：摩根士丹利研華評等、目標價及財務摘要（2026-06-07），TP NT$400，Overweight。
圖說：股價 vs 歷次目標價階梯圖（UBS，2026-07-17），2023-04 至 2026-07，下方彩帶標示評等區間（No Rating → Buy），最新一次上修至 NT$628。
圖說：研華各地區營收比重堆疊柱狀圖（凱基，2026-08-05），2Q24-2Q26 按北美/歐洲/中國/北亞/台灣/其他亞洲與新興市場/其他七區域劃分。
圖說：Citi Bull/Base/Bear 目標價情境圖：Bull NT$720（+14%，40x）、Base NT$670（+5.8%，35x，假設2026E銷售+35-40% YoY、OPM 18-19%）、Bear NT$430（-32%，27x），股價走勢至 2026-08-05 收盤 NT$633（Citi，2026-08-06）。
圖說：美銀研華 P/E 歷史區間圖（Jan-13 至 Jan-26），P/E 折線 + Mean 與 ±1 S.D. 橫線；近期股價急升使 P/E 穿越均值、逼近 +1 S.D.（約 28x）上緣。來源：報告_BofA_研華2395_20260807，美銀，2026-08-07。
圖說：研華股價（ADTEF）vs 歷次美銀 Price Objective 階梯圖，標示歷次 PO 調整日期與金額，圖中最新一筆為 17-Jul PO:NT$515（本次報告再上修至 NT$800，圖中尚未反映）；股價近期急升穿越階梯上緣。來源：報告_BofA_研華2395_20260807，美銀，2026-08-07。
月營收追蹤
| 指標 | 數值 | 來源 / 備註 |
|---|---|---|
| 2026 年 5 月營收 | NT$7,734mn（MoM -6% / YoY +32%） | 260607_2395_研華_ms_advantech |
| 2Q26 QTD 累計 | NT$21,274mn（QoQ +4% / YoY +19%） | 達市場一致預估值的 75% |
| 2Q26 QTD 達公司指引 | 指引中間值的 77%（NT$20,790mn，QoQ +2% / YoY +17%） | 2Q26 追蹤優於市場預期 |
| 2026 年 6 月營收 | NT$10.123bn（101.23 億元，MoM +30.89% / YoY +73.39%，歷史新高，較群益預估 75.20 億元高 +25.71%） | 群益投顧 報告_群益_2395研華_20260708（2026-07-08）；美銀 報告_美銀_研華2395_20260717（2026-07-17）數字口徑一致 |
| 2Q26 營收（實績確認） | NT$26,126mn（26.1bn，QoQ +28% / YoY +46%，單季新高，超公司財測指引上緣 flat-to-+4% QoQ／+15-18% YoY） | 美銀：超 BofAe/consensus 25%/21%；UBS：YoY +46.5%，超 UBS/consensus 24%/21%；群益（2026-07-08）：實際 261 億元，遠優於公司自身 2Q26 展望 205~211 億元（需求強勁＋客戶因原物料短缺提前拉貨）；Daiwa（2026-07-31）公布正式財報數字與前述初步估算一致：淨利 NT$4.52bn（EPS 5.22），較 Daiwa／Bloomberg 共識高 32%；來源 報告_美銀_研華2395_20260717、報告_UBS_研華2395_20260717（2026-07-17）、報告_群益_2395研華_20260708（2026-07-08）、報告_Daiwa_研華2395_20260731（2026-07-31） |
EPS 記錄
| 季度 | EPS (NT$) | 營收 (NT$億) | 毛利率 | YoY | 備註 |
|---|---|---|---|---|---|
| 2Q26 | 5.22（Daiwa 口徑）／5.20（凱基口徑，差異 <0.5%，疑為股本回溯或四捨五入差異）／4.75（美銀 iQ profile 口徑，稀釋股數 951mn，較其他家 866-868mn 為高，可能為合併基礎/股本定義差異，待核對） | 261.26（26,126mn，QoQ +28.2%、YoY +46.5%，單季新高，超公司財測指引上緣；優於凱基預估 17.9%；美銀口徑與 BofAe 一致，優於共識 20%） | 37.7%（低於公司 guidance 38-40% 及 Daiwa 原估 39.8%、凱基原估 39.9%、美銀/共識估 39.4%/39.4%，因記憶體/CPU 等元件漲價 10-20% 僅部分轉嫁；三家券商口徑一致收斂於 37.7%） | +127%（Daiwa）／+125.9%（凱基）／+127%（美銀，淨利口徑） | 淨利 NT$4.52bn（Daiwa／凱基口徑）／NT$4,518mn（美銀口徑），較 Daiwa／Bloomberg 共識高 32%、較美銀估／共識高 11%/32%；營益率 19.6%（優於 Daiwa 估 17.7%、凱基估 18.5%、美銀估 18.0%／共識 18.4%），營運槓桿改善部分抵消毛利率下滑；含業外利得 NT$463mn（利息收入 68mn＋投資利益 146mn＋匯兌利益 35mn，美銀）；B/B ratio QoQ 降至 1.44（1Q26 1.77）；來源：報告_Daiwa_研華2395_20260731、報告_凱基_研華2395_20260805、報告_BofA_研華2395_20260807 |
| 1Q26 | 3.86（花旗口徑）／3.85（國票口徑，優於國票預估 3.20） | 203.9（國票；QoQ +13.75%、YoY +17.5%，達成率 107%，單季新高） | 39.2%（國票；低於國票預估 39.7%，原物料漲價、低價庫存反映完畢） | +22%（花旗口徑） | 花旗：高於 BBG est. NT$3.20 約 21%；產品組合（國票）：智能系統 36%、嵌入式 35%、其他 16%、物聯網自動化 7%、智能服務 6%；來源：報告_花旗_研華_20260506、報告_國票_研華2395_20260630 |
| 2025FY | 12.26（花旗口徑）／12.20（群益口徑，最新股本回溯，見附註） | — | — | +17.2% | 來源：報告_花旗_研華_20260506、報告_群益_2395研華_20260708 |
| 2024FY | 10.46 | — | — | -19.2% | 來源：報告_花旗_研華_20260506 |
在手訂單
國票 2026-06-30 引公司資料，待正式財報核對。
| 時間 | 在手訂單 | 備註 |
|---|---|---|
| 1Q26 | 11.4 億美元 | BB ratio 1.33→1.77（北美/歐洲/中國 = 2.37/1.76/1.30）；交期超過 6 個月長單佔 47%；元件緊縮促使客戶提早下單鎖未來 18 個月產能料件 |
| 2Q26 | — | 集團 BB ratio 1.4x（北美 1.9x／歐洲 1.3x／中國 1.2x）；7 月接單創新高 US$570mn，帶動月度 BB ratio 升至 1.6x，顯示需求動能延續至 3Q26（Citi，2026-08-06） |
成長動能／催化劑
Edge AI 與需求復甦
- Morgan Stanley Asia AI Summit 回饋來源：260531_2395_研華_ms_advantech（Overweight，TP NT$400）。
- 2026 展望強：營收估雙位數 % YoY 成長（建立在 2025 +19% YoY 之上）；Book-to-Bill 維持強勁，北美、中國、歐洲三大區域皆為真實客戶需求；半導體設備、機器人、智慧製造需求強（MS）。
- Edge AI 動能扎實：1Q26 占營收 20.5%，目標 2026 年底達 30%（2025/24/23 分別 18%/9%/4%）；Edge AI 專案毛利率約 40%，略高於公司平均（MS）。
- 研華受惠於 Edge AI 加速普及，IoT 市場結構成長加快（MS）。
1Q26 營收創單季新高，評等調升買進（2026-06-30）
1Q26 實績數字已併入「EPS 記錄」；2Q26 預估與成本轉嫁假設見「財測假設」。WISE-Edge 平台連結邊緣到雲，為 Edge AI 佔比持續墊高的產品基礎；Edge AI 佔比統計口徑國票（2025 約 17%→2026 預計 20%以上）與 MS（1Q26 已 20.5%、2026 底目標 30%）不同，並列參考。
2Q26 上行與成本轉嫁
MS：管理層有信心將大部分元件成本上漲轉嫁給客戶，元件漲價對毛利影響有限（以持續調價吸收）；B/B ratio 持續強勁，半導體設備、機器人與智慧製造需求支撐展望（guidance 假設細節見「財測假設」）。
06/2026 營收優於預期，股利政策加碼（2026-07-08）
- 06/2026 各區域 YoY 全數雙位數以上成長，其中歐洲、台灣、北美居前；1H26 累計區域 YoY：台灣 67%、中國 51%、韓國 48%、北美 30%、歐洲 29%、新興市場 21%，日本則為個位數成長（群益投顧）。
- 董事會決議發放現金股利 NT$11.2 元，配發率 91.4%，為近 15 年最高，主要來自加發資本公積現金股利 NT$2 元；公司表示 2026-2028 年將每年續發資本公積現金股利 NT$2 元；以報告日股價 NT$450 計算，現金殖利率約 2.5%。
- 毛利率展望：記憶體與 CPU 漲價僅部分轉嫁客戶，PCB 成本因 AI 需求增加、交期拉長而上升，群益估 2026 年毛利率將較 2025 年低（與美銀/UBS 的成本上漲侵蝕毛利觀點方向一致，惟群益未提供轉嫁比例）。
2Q26 實績大幅優於預期，Edge AI 毛利貢獻可期（Daiwa，2026-07-31）
- 2Q26 淨利／營收皆優於 Daiwa 與 Bloomberg 共識約 32%／15-18%，主因工業需求扎實＋持續調漲售價；管理層透露記憶體、CPU 等多元元件漲價已擴散（10-20%），2Q26 毛利率因而低於 guidance，惟營運槓桿改善使營益率優於預期。
- 展望正向：儘管 2Q26 B/B ratio QoQ 下滑（1.44，1Q26 為 1.77；4Q25 1.33；3Q25 1.01），管理層對 3Q26 營收動能仍positive；公司持續積極調價轉嫁原料成本，長期毛利率目標維持 39-40%（待原料環境穩定後）。
- Edge AI 毛利槓桿：Edge AI 混合毛利率約 40-42%，略高於非 AI 業務，隨 Edge AI 佔比提升（1Q26 已 20.5%，目標 2026 年底 30%），可望對整體毛利率形成正向貢獻；管理層並觀察到 Edge AI 在醫療、製造等終端應用的滲透自 1Q26 起加速。
- 2Q26 法說會訂 2026-08-05 14:00 舉行，Daiwa 將視法說內容更新看法；Daiwa 重申 Outperform (2) 評等，本次「業績快報」未附正式財測與目標價表。
2Q26 法說會：7 月接單創新高、BB ratio 回升至 1.6x（Citi，2026-08-06）
- 2Q26 法說會於 2026-08-05 舉行，管理層表示需求動能持續健康，7 月接單創新高（US$570mn），帶動集團 BB ratio 由 2Q26 的 1.4x 升至月度 1.6x；3Q26E 營收預估 QoQ、YoY 同步成長，動能來自半導體設備、雲端基礎設施與工廠自動化。
- 2Q26 實績廣泛受惠：以美元計 33% YoY 成長中，20ppt 來自出貨量增長、13ppt 來自漲價；1H26 北美 YoY+30%（半導體設備/機器人/雲端基礎設施驅動）、歐洲 YoY+29%（醫療、工廠自動化）、中國 YoY+51%（通路銷售、半導體與機器人專案增強）。
- 關鍵零組件短缺仍為近期執行風險：PCB、CCL 供應尤其吃緊；DDR4、SSD 供應改善但未完全正常化；CPU、PMIC 仍受限、交期拉長。公司透過提前採購維持 3Q 物料供應可控，但 PCB 採購下季度仍具挑戰；第二輪漲價正在進行（主要針對商用型產品），但轉嫁將是漸進式，毛利率明顯回升可能仍需等元件通膨緩解。
訂單能見度看至 2027-28，2Q26 營運槓桿改善（美銀，2026-08-07）
- 美銀將評等自 Neutral 上修至 Buy，PO 自 NT$515 大幅上修至 NT$800（35x 2027E EPS，自 28x 上調），反映訂單能見度看至 2027-28（工業 AI 應用＋強勁半導體資本支出＋Edge AI 應用擴大）；35x 約為 2013 年以來歷史均值 +2 個標準差，亦為 2022-23 年營運槓桿顯著改善期間的歷史 P/E 高點。
- 2Q26 GM 37.7%，低於公司 guidance 38-40% 及美銀/共識估 39.4%/39.4%，主因記憶體成本上升，僅部分透過調價轉嫁；OPM 19.6%，優於 guidance 16-18% 及美銀/共識估 18.0%/18.4%，因營收規模放大（QoQ +28%、YoY +46%）帶動營運槓桿；營業利益優於美銀/共識估 9%/28%，淨利（含業外利得 NT$463mn：利息收入 68mn＋投資利益 146mn＋匯兌利益 35mn）優於美銀/共識估 11%/32%。
- 訂單動能：B/B ratio 2Q26/7 月達 1.44x/1.64x；崑山/台灣稼動率 3Q26E 看向 105-110%（2Q26 為 90-100%）；1H26 累計 123 件 design-win，估計對應年化營收 US$444mn（約 2027-28E 營收 9-10%）；管理層預期 Edge AI 營收占比 2026 年底達 30%（1H26 為 22.5%，2025 為 15%）。
- 關鍵零組件（PCB、SSD/DDR4、CPU、PMIC）供應仍是接單履約挑戰，惟強勁市場需求與客製化定價能力可望部分抵銷。
2Q26/6 月營收創歷史新高（2026-07-17）
- 2Q26 營收 NT$26.1bn、6 月營收 NT$10.1bn 均創歷史新高，超越公司財測指引上緣，兩家券商皆歸因於 Edge AI 需求跨產業擴大＋元件/記憶體漲價下客戶提前拉貨。
- 整體與各區域 B/B ratio 持續 >1.0，訂單動能健康；UBS 另指出 design-win 專案價值 1Q26 較 4Q25 成長 2.3 倍，為未來約 6 個月訂單能見度領先指標。
- 股價反應：7/7 公布 6 月營收後限漲，之後再+6%（同期 TAIEX -6%），顯示利多已部分反映在股價（美銀觀點）。
EPS 預估
| 年度 | 花旗 EPS（報告日：2026-05-06） | Morgan Stanley EPS（報告日：2026-06-07） | 國票 EPS（報告日：2026-06-30） | 群益 EPS（報告日：2026-07-08） | 美銀 EPS（報告日：2026-07-17） | UBS EPS（報告日：2026-07-17） | 凱基 EPS（報告日：2026-08-05） | 花旗 EPS（報告日：2026-08-06） | 美銀 EPS（報告日：2026-08-07） | 市場一致 EPS（Refinitiv） | 備註 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 12/24A | 10.46 | 10.45 | — | — | 9.50 | 10.38 | 10.45 | 10.46 | 9.50 | 10.02 | 各家口徑略有差異；美銀/UBS 為 adjusted/diluted 口徑 |
| 12/25e | 12.26 | 13.47 | 12.25（實績） | 12.20（實績，最新股本回溯） | 11.14 | 12.14 | 12.25（實績） | 12.26 | 11.14 | 11.43 | 花旗列 2025FY 實績；MS 為 12/25e |
| 2026E | 14.10 | 14.77 | 17.78（+45.1% YoY） | 15.43（營收 850.33 億 YoY+19.96%；稅後純益 134.00 億 YoY+26.51%） | 16.46（原 13.61，+21%） | 18.85（原 15.78，+19%） | 21.08（原 17.81，+18.3%） | 18.87（原 14.10，+34%） | 18.79（原 16.46，+14%，2Q26 法說會＋評等上修後） | 15.34 | 凱基（2Q26 實績超預期後上修）現為八家中最高 |
| 2027E | 15.74 | 16.97 | 23.08（+29.8% YoY） | — | 18.39（原 15.36，+20%） | 23.25（原 19.34，+20%） | 27.59（原 24.11，+14.5%） | 20.30（原 15.74，+29%） | 22.85（原 18.39，+24%） | 17.83 | 凱基 2027E 現為八家中最高，反映半導體設備需求看至 2027 年 |
| 2028E | 17.72 | — | — | — | 20.22（原 17.54，+15%） | 27.88（原 23.13，+21%） | — | 22.48（原 17.72，+27%） | 26.07（原 20.22，+29%） | — | 凱基未揭露 2028E；UBS 2028E 仍最高 |
EPS 預估差異（2026-08-06 更新，含花旗 2Q26 法說會後上修）
- 花旗（2026-05-06）：2026E NT$14.10 / 2027E NT$15.74
- Morgan Stanley（2026-06-07）：2026E NT$14.77 / 2027E NT$16.97
- 國票（2026-06-30）：2026E 17.78 / 2027E 23.08（假設 2026/27F 營收 +37%/+23.4%）
- 美銀（2026-07-17，2Q26 營收公布後上修）：2026E 16.46（原 13.61，+21%）/ 2027E 18.39（原 15.36，+20%），PO 隨之自 NT$430 上修至 NT$515，評等維持 Neutral（估值方法不變，28x 2027E EPS）
- UBS（2026-07-17，同日）：2026E 18.85（原 15.78，+19%）/ 2027E 23.25（原 19.34，+20%），PT 自 NT$522 上修至 NT$628，評等維持 Buy（27x 2027E PE，倍數不變）
- 凱基（2026-08-05，2Q26 正式財報公布後）：2026E 21.08（原 17.81，+18.3%）/ 2027E 27.59（原 24.11，+14.5%），為目前七家中最高，較 UBS（次高，2026E 18.85／2027E 23.25）再高出約 12%／19%；推導邏輯為半導體設備需求（GPU/ASIC/CoWoS 驅動先進製程擴產）延續至 2027 年、記憶體 Greenfield 新廠 2H27-2028 投產帶動設備拉貨進入下一波高峰，非僅 2Q26 單季超預期的線性外推。
- 花旗（2026-08-06，2Q26 法說會後）：2026-28E EPS 上修 27-34%，2026E 18.87／2027E 20.30／2028E 22.48，反映 7 月接單創新高（US$570mn）、BB ratio 升至 1.6x、廣泛區域復甦；上修幅度大但絕對值仍低於凱基（2026E 21.08／2027E 27.59），評等維持 Neutral（估值已反映需求回升）。
- 美銀（2026-08-07，同一輪 2Q26 法說會後，評等同步上修）：2026-28E EPS 上修 14-29%，2026E 18.79／2027E 22.85／2028E 26.07（較 7/17 舊估 16.46/18.39/20.22 分別 +14%/+24%/+29%），評等自 Neutral 上修至 Buy，PO 自 NT$515 大幅上修至 NT$800（35x 2027E EPS，自 28x 上調）；先前「美銀 Neutral vs UBS Buy」的評等分歧已由本次上修解除。
- 美銀（7/17）vs UBS 2027E EPS 差距原約 26%（18.39 vs 23.25）：兩家皆認同營收創新高、Edge AI 需求強勁，但美銀對成本侵蝕毛利與「利多已 price in」較保守（Neutral），UBS 較樂觀（Buy）；凱基 2027E（27.59）進一步高於兩者，顯示市場對研華 2027 年獲利上緣的看法持續墊高，花旗雖同步大幅上修但絕對水位仍相對保守（→ 2026-08-07 美銀上修至 22.85 後，與 UBS 差距收斂至約 2%，評等分歧亦解除，詳見上一則）。
財測假設
| 來源（日期） | 模型 / 推導鏈 | 關鍵假設 | 產出 |
|---|---|---|---|
| 國票投顧（2026-06-30） | 季度預估：營收 QoQ × 毛利率 → EPS | 2Q26F 營收 239.04 億（QoQ +17.3%、YoY +34.0%）、毛利率 39.1%；5 月營收 77.3 億（YoY +32.1%），2Q26 達成率 67% 符合預期 | 2Q26F EPS 4.31 |
| 國票投顧（2026-06-30） | 材料成本結構 × 動態調價 → 毛利率假設 | 材料成本佔營收 90%（人工製費僅 10%）；DDR4、SSD、部分 Intel CPU 持續漲價，公司以動態調價 + 引導客戶轉 DDR5 因應，短期侵蝕獲利、中長期靠 Edge AI 軟硬整合改善獲利結構 | 支撐 2026/27F 營收 +37%/+23.4%（971.1 億/1,198.3 億）與 EPS 上修至 17.78/23.08 |
| Morgan Stanley（2026-06-07） | 元件成本轉嫁能力 × 需求動能 → 2Q26 guidance | 管理層有信心將大部分元件成本上漲轉嫁給客戶；B/B ratio 持續強勁，半導體設備、機器人與智慧製造需求支撐展望 | 2Q26 營收看向財測上緣 US$650-670mn（USDTWD 31.5），有機會超標 |
| 美銀（2026-07-17） | 2Q26 初步營收 flow-through → 全年 EPS 上修 | 2Q26 營收 NT$26.1bn（超財測指引上緣）；2Q26E GM/OPM 39.4%/18.0%，落在 guidance 38-40%/16-18% 區間內；memory/元件成本上升壓抑毛利，但更佳營運槓桿部分抵消 | 2026-28E EPS 上修 15-21%；PO 自 NT$430 上修至 NT$515（28x 2027E EPS，估值方法不變） |
| UBS（2026-07-17） | 訂單/漲價 → 營收與毛利率同步上修 | Q226 營收 YoY +46.5%；10-15% 產品漲價（反映記憶體成本）＋元件供應充足（尤其記憶體）＋強勁訂單動能；R&D 維持營收 8%、嚴控其他費用，預期營運槓桿優於原估 | 2026-28E EPS 上修 19-21%；PT 自 NT$522 上修至 NT$628（27x 2027E PE，倍數不變）；估 2026-28E EPS CAGR 32%（+1.6SD 高於 2020 年以來均值） |
| 群益投顧（2026-07-08） | 06 月營收大幅優於預估 → 全年營收與獲利假設 | 06/2026 營收 101.23 億元 YoY+73.39%，優於群益原估 75.20 億元 +25.71%；記憶體/CPU 漲價僅部分轉嫁、PCB 成本因 AI 需求與交期拉長而上升，2026 年毛利率將較 2025 年低；Edge AI 營收占比 2024 年 9.4%→2025 年 17%→1Q26 20%（群益口徑，與 MS 口徑 18%/9%/4% 不同，並列參考） | 2026F 營收 850.33 億元 YoY+19.96%；稅後純益 134.00 億元 YoY+26.51%；EPS 15.43 |
| Daiwa（2026-07-31） | 2Q26 實績 flow-through；元件成本轉嫁能力 × Edge AI 佔比 → 毛利率展望 | 記憶體/CPU 等元件漲價 10-20%，2Q26 毛利率 37.7% 低於 guidance 38-40%；長期毛利率目標區間 39-40%（原料環境穩定後）；Edge AI 混合毛利率 40-42%，高於非 AI 業務 | 本次為業績快報，未附正式全年 EPS／目標價；重申 Outperform (2)，3Q26 營收動能 management 維持正向看法 |
| 凱基投顧（2026-08-05） | 2Q26 法說會揭露訊息 flow-through；稼動率 × 訂單能見度 → 3Q/4Q26 財測；半導體設備需求周期 → 2027 年展望 | 崑山/台灣/日本廠稼動率 2Q26 106%/94.1%/94.7% → 3Q26F 106-110%/105-110%/95-100%（透過加班因應）；1H26 營收 YoY+33.2% 中價格貢獻 38%、出貨量貢獻 62%，板卡與系統產品每月/每兩週調價；3Q26 零組件供應無虞；半導體設備為 1H26 最主要成長動能（GPU/ASIC/CoWoS 驅動先進製程擴產），惟記憶體 Greenfield 新廠集中 2H27-2028 投產、設備拉貨領先數季、需求尚未達峰 | 3Q26F/4Q26F 營收 300.1 億／328.9 億元（QoQ +14.9%／+9.6%），毛利率 37.9%／38.6%；EPS 上修至 3Q26F 5.75 元、4Q26F 6.28 元；2027 年營收看向 NT$136,730mn（+25% YoY）、毛利率回升至 40%、EPS 27.6 元 |
| 花旗（2026-08-06） | 2Q26 法說會（2026-08-05）揭露訊息 flow-through；訂單/BB ratio 動能 → 2026-28E EPS 上修 | 2Q26 美元計營收 YoY+33% 中 20ppt 來自出貨量、13ppt 來自漲價；1H26 北美/歐洲/中國 YoY+30%/+29%/+51%；PCB、CCL 供應尤其吃緊，DDR4、SSD 供應改善但未正常化，CPU、PMIC 受限交期拉長；第二輪漲價進行中（商用型產品為主）但轉嫁漸進，毛利率明顯回升仍需元件通膨緩解 | 上修 2026-28E EPS 27-34%；TP 自 NT$405 上修至 NT$670（35x 2H26-1H27E P/E，處 2020 年以來 20-35x 區間高檔）；維持 Neutral（估值已反映需求回升） |
| 美銀（2026-08-07） | 2Q26 實績 flow-through；訂單/design-win → 2026-28E EPS 上修；評等模型上修 | 2Q26 GM 37.7%（低於 guidance，因記憶體成本）、OPM 19.6%（優於 guidance，因營收規模放大帶動槓桿）；B/B ratio 2Q26/7 月 1.44x/1.64x；1H26 累計 123 件 design-win 對應年化營收 US$444mn；Edge AI 營收占比目標 2026 年底 30%（1H26 為 22.5%） | 上修 2026-28E EPS 14-29%（2026E 18.79、2027E 22.85、2028E 26.07）；PO 自 NT$515 上修至 NT$800（35x 2027E EPS，自 28x 上調）；評等自 Neutral 上修至 Buy |
目標價與評等
| 券商 | 報告發布日 | 評等 | 目標價 | 評價基礎 | 來源 |
|---|---|---|---|---|---|
| 花旗（Citi） | 2026-05-06 | Neutral | NT$405（自 NT$340 上修） | 28x 2026E P/E（2020 以來中位估值） | 報告_花旗_研華_20260506 |
| Morgan Stanley | 2026-05-31 | Overweight | NT$400 | TP 低於股價，OW 偏基本面動能 | 260531_2395_研華_ms_advantech |
| Morgan Stanley | 2026-06-07 | Overweight | NT | 維持 Overweight；元件成本可轉嫁客戶；半導體設備 / 機器人 / 智慧製造需求強 | 260607_2395_研華_ms_advantech |
| 國票投顧 | 2026-06-30 | 買進（⚠️ 自「區間操作」調升） | NT$530 | 23x 2027F EPS 23.08（PE 區間 20-30x）；當時股價 472.5 | 報告_國票_研華2395_20260630 |
| 美銀（BofA/Merrill Lynch） | 2026-07-17 | Neutral（維持） | NT$515（自 NT$430 上修） | 28x 2027E EPS（估值方法不變，較 2013 年來均值高約 1SD） | 報告_美銀_研華2395_20260717 |
| UBS | 2026-07-17 | Buy（維持） | NT$628（自 NT$522 上修） | 27x 2027E PE（倍數不變）；當時股價 NT$530，隱含上漲 18% | 報告_UBS_研華2395_20260717 |
| 群益投顧 | 2026-07-08 | Trading Buy | NT$550 | 2026 年營收維持雙位數成長、Edge AI 佔比持續提升；隱含漲幅 10.77%（報告日股價 NT$496.50） | 報告_群益_2395研華_20260708 |
| Daiwa | 2026-07-31 | Outperform (2)（維持） | －（本次為 2Q26 業績快報，未附目標價表） | 2Q26 實績優於 Daiwa／共識約 32%；management 對 3Q26 動能持正向看法 | 報告_Daiwa_研華2395_20260731 |
| 凱基投顧 | 2026-08-05 | 增加持股（維持） | NT$800（自 NT$545 上修，+46.8%） | 2027 年 EPS 27.59 元的 29 倍（5 年平均中上緣，自前次 26 倍上調；考量訂單能見度高且獲利具延續性） | 報告_凱基_研華2395_20260805 |
| 花旗（Citi） | 2026-08-06 | Neutral（維持） | NT$670（自 NT$405 上修） | 35x 2H26-1H27E P/E（2020 年以來 20-35x 估值區間高檔） | 報告_Citi_研華2395_20260806 |
| 美銀（BofA/Merrill Lynch） | 2026-08-07 | Buy（自 Neutral 上修） | NT$800（自 NT$515 上修，+55.3%） | 35x 2027E EPS（自 28x 上調，反映 AI/半導體資本支出上行週期帶動 sales/OPM 改善） | 報告_BofA_研華2395_20260807 |
評等與目標價方向不一致
MS 2026-05-31 給 Overweight，但 TP NT$400 低於報告日股價 NT$495（隱含下跌）；與花旗 Neutral TP NT$405 目標價接近、評等卻相反。顯示分析師在「基本面 / 需求動能」與「估值」之間看法分歧：需求動能強，但股價已偏高。
2026-07-17 同日兩份報告評等相反：美銀 Neutral（PO NT$515，較 7/17 股價 NT$513 幾乎無空間）vs UBS Buy（PT NT$628，較 7/16 股價 NT$530 隱含 +18%）。兩家都認同 2Q26/6 月營收創新高、Edge AI 需求強、B/B ratio 維持高檔，分歧主要來自：(1) EPS 假設差距擴大（美銀 2027E 18.39 vs UBS 23.25，相差 26%，UBS 對訂單轉單/漲價傳導與客戶多元化更樂觀）；(2) 美銀認為近期漲勢（7/7 開始限漲、之後再+6% vs TAIEX -6%）已充分反映利多，UBS 則認為 23x 2027E PE 仍低於 2020 年以來均值，估值仍具吸引力。
凱基（2026-08-05，2Q26 正式財報＋法說會後）目標價 NT$800 為目前所有券商中最高，較先前最高的 UBS（NT$628）再高出約 27%；驅動力為 (1) 2027E EPS 27.59 元為六家最高，(2) 評價倍數同步自 26x 上調至 29x（5 年區間中上緣）。收盤價 2026-08-05 為 NT$633，隱含上漲空間 26.4%，評等（增加持股）與其餘多數券商方向一致，但目標價已明顯高於美銀（Neutral，NT$515）與 UBS（Buy，NT$628）的估值，反映 2Q26 財報實績大幅優於預期後市場評價快速上修。
花旗（2026-08-06，同一場 2026-08-05 法說會後）目標價 NT$670，遠低於凱基（NT$800，-16%），評等維持 Neutral（vs 凱基增加持股）：兩家分析同一場法說會（7 月接單創新高、BB ratio 1.6x、需求廣泛復甦）方向一致，分歧根源在於 (1) EPS 假設：花旗 2027E EPS 20.30 遠低於凱基 27.59（差距 26%），花旗對零組件短缺侵蝕毛利、漸進式漲價轉嫁較保守；(2) 評價倍數：花旗採 35x 2H26-1H27E P/E（自身估值區間高檔），凱基採 29x 2027E EPS（5 年平均中上緣但基期年度不同）。花旗明確表態「估值已反映改善中的需求展望」，認為股價已充分計入利多，為本頁目前唯一維持中立的最新評等。
美銀（2026-08-07，同一輪 2Q26 法說會後）目標價同步大幅上修至 NT$800，與凱基並列最高：美銀由 Neutral 大幅上修至 Buy，PO 自 NT$515 上修至 NT$800（35x 2027E EPS，自 28x 上調），2026-28E EPS 同步上修 14-29%（2026E 18.79、2027E 22.85）；此舉解除了 2026-07-17 以來「美銀 Neutral vs UBS Buy」的評等分歧。至此六家最新評等中，凱基與美銀並列最高 TP（NT$800），僅花旗（NT$670，Neutral）仍相對保守，反映多數券商在 2Q26 法說會後對研華 2027 年獲利與評價上緣的看法持續墊高。
時間軸
| 時間 | 事件 | 類型 | 重要性 | 備註 |
|---|---|---|---|---|
| 2026FY | Edge AI 占比目標 30% | 結構轉型 | ⭐⭐ | 1Q26 已達 20.5%；來源同上 |
| 2026-08-05 | 2Q26 法人說明會（實體，台北 14:00） | 法說 | ⭐⭐⭐ | 美銀/UBS 皆預期管理層正面談論 design-win momentum、訂單能見度；UBS 視為潛在股價正向催化劑 |
供應鏈位置
- 上游元件：memory、CPU、SSD、PCB（1Q26–2Q26 元件緊縮為主要成本壓力來源；具體供應商未在本份來源揭露）
- 角色：IPC 整機與系統解決方案供應商，位於下游品牌端
- 主要市場：北美、中國、歐洲；半導體設備、醫療設備、自動化、運輸客戶
- 生產基地稼動率：崑山廠／台灣廠／日本廠稼動率 2Q26 為 106%／94.1%／94.7%，管理層預期 3Q26 提升至 106-110%／105-110%／95-100%，主要透過加班因應（凱基，2026-08-05）
相關公司
| 公司 | 關係 | 說明 |
|---|---|---|
| 6166_凌華（市） | IPC / Edge AI 同業 | 嵌入式運算與工業控制平台 |
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| 2357_華碩（市） | 最大股東 | 持股 13.07%（國票 2026-06-30 十大股東表）；科辰投資 11.59%、研本投資 11.49% 居次 |
風險與注意事項
風險與注意事項
- 元件緊縮持續：memory、CPU、SSD、PCB 供應吃緊壓抑毛利率（1Q26 GPM 39.1%，y/y -1.4ppt）
- 估值已反映正面因素：花旗指 29x 2026E P/E vs 15% earnings growth 不具吸引力，維持 Neutral
- 需求復甦集中度：北美 / 中國 / 歐洲全面復甦，但中國市場若放緩為主要下行風險
- Edge AI 進度：30% 占比為 2026E 目標，未達標將影響 EPS 上修可持續性
來源
- 報告_花旗_研華_20260506
- 分析_Edge_AI個股地圖_20260524
- 260531_2395_研華_ms_advantech，Morgan Stanley，2026-05-31（Asia AI Summit 回饋：2Q26 上緣、2026 雙位數成長、Edge AI 20.5%→30%、OW TP 400）
- 260607_2395_研華_ms_advantech（Morgan Stanley，2026-06-07 — 5 月營收 NT$7,734mn YoY+32%；QTD 75% of consensus；OW TP NT$400；元件成本可轉嫁客戶；半導體設備/機器人/智慧製造需求強）
- 報告_國票_研華2395_20260630（國票投顧，張凱強，2026-06-30 — 調升買進 TP 530；1Q26 營收新高、BB 1.77、在手訂單 11.4 億美元、EPS 26/27F 17.78/23.08）
- 報告_美銀_研華2395_20260717（美銀/Merrill Lynch，Robert Cheng，2026-07-17 — 2Q26/6 月營收創新高；Neutral，PO 上修至 NT$515；EPS 26-28E 上修 15-21%）
- 報告_UBS_研華2395_20260717（UBS，Ally Chen，2026-07-17 — Q226 營收大幅超預期；Buy 維持，PT 上修至 NT$628；EPS 26-28E 上修 19-21%）
- 報告_群益_2395研華_20260708（群益投顧，顏兆祥，2026-07-08 — 06/2026 營收 101.23 億元創新高、YoY+73.39%；股利加碼 2026-2028 年續發資本公積 NT$2；Trading Buy，TP NT$550）
- 報告_Daiwa_研華2395_20260731（Daiwa，Sheng Cheng、Allan Wang，2026-07-31 — 2Q26 業績快報：淨利/營收優於共識約 32%/15-18%；毛利率因元件漲價低於 guidance，惟營益率優於預期；重申 Outperform (2)，未附目標價表）
- 報告_凱基_研華2395_20260805（凱基投顧，沈漢軒／潘俊宏／王婉懿，2026-08-05 — 2Q26 正式財報＋法說會：EPS 5.20 元大幅超預期；上修 2026F/2027F EPS 至 21.08/27.59（六家最高）；目標價自 545 上修至 800（29x 2027F EPS，六家最高），增加持股維持；半導體設備需求看至 2027 年）
- 報告_Citi_研華2395_20260806（花旗（Citi），Angela Hsu，2026-08-06 — 2Q26 法說會（2026-08-05）回饋：7 月接單創新高 US$570mn、BB ratio 升至 1.6x；上修 2026-28E EPS 27-34%；TP 自 405 上修至 670（35x 2H26-1H27E P/E），維持 Neutral，估值已反映需求回升）
- 報告_BofA_研華2395_20260807（美銀/Merrill Lynch，Robert Cheng／Doris Kao／Katherine Zhu，2026-08-07 — 2Q26 法說會後評等上修：Neutral→Buy，PO 515→800（35x 2027E EPS，自 28x 上調）；2026-28E EPS 上修 14-29%；GM 37.7% 低於 guidance 但 OPM 19.6% 優於 guidance；B/B ratio 1.44x/1.64x（2Q26/7月）；123 件 design-win 對應 US$444mn 年化營收；Edge AI 佔比目標 2026 年底 30%）