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國泰證期分析師口頭 call 記要（非正式覆蓋分析師撰寫，未經正式書面報告發布），原文不刪改。
半導體材料與特用化學產業長期主軸仍為供應鏈在地化，2026年仍處於產業成長初期 • TSMC至2030年前持續快速擴充先進製程與先進封裝，2026年台灣有兩座N2新廠啟用，2027–28年新廠開出數量將持續增加，材料商成長動能將於2027年後進一步加速 • 下半年選股條件聚焦終端需求強勁、高成長能見度及技術規格持續升級，三大投資主題為先進製程、先進封裝及CCL材料升級 • 優先關注兩類公司，包括已在TSMC供應鏈具獨占或寡占地位的材料商，以及新切入TSMC先進封裝供應鏈的廠商 • 新進供應商能否解決翹曲、TGV等產業瓶頸為後續市占與評價提升的核心 先進製程 • 製程持續推進至N2、A16等新節點，先進製程稼動率維持高檔，TSMC海內外擴廠仍處於早期階段 • 黃光、清洗、蝕刻及其他製程化學品用量將隨先進製程產能同步提升 • N3維持高稼動率，N2進入快速爬坡期，材料需求將由產能及晶圓投片量共同驅動 先進封裝 • CoWoS產能持續擴張，WMCM、SoIC、CoPoS等技術平台亦持續擴產或研發 • WMCM應用的iPhone 18 Pro與Pro Max預計於2H26進入量產，帶動封裝膠材需求明顯成長 • TGV、抗翹曲等技術仍有大量改善空間，材料將在製程優化中扮演關鍵角色 • 封裝膠材、RDL材料及中介層材料等高階材料需求可望隨技術平台擴張同步增加 CCL及高頻樹脂 • AI GPU、ASIC及各類AI應用快速放量，推動CCL由M7、M8持續升級至M9、M10 • 樹脂約占CCL原料成本20–30%，並決定Dk、Df及熱膨脹係數等關鍵可靠度指標 • CCL規格升級將同時帶動高頻樹脂技術升級與出貨量成長 • 台系廠商已逐步切入樹脂混配體系與關鍵添加劑，包括國精化、雙鍵及崇舜 二、TSMC擴產與材料需求 • TSMC將2026年資本支出上調至US$60–64bn，其中70–80%投入先進製程，顯示N2及後續節點建置持續加速 • TSMC擴大美國投資US$100bn，新增四座前後段廠房，涵蓋N2及後續節點與先進封裝，累計美國投資達US$265bn • 日本、德國及台灣仍持續建廠，廠務、設備、材料及特化供應鏈均可受惠 • 晶圓廠由建廠、裝機至稼動率提升後，材料需求具持續性，不同於設備一次性認列 • TSMC基本面續強及N2快速放量，支持材料用量持續提升，具市占優勢的材料商可隨月產能成長受惠 三、擴產與毛利率影響 • 2H26主要短期逆風為新廠開始認列折舊，但屬為2027–28年高成長預作產能準備 • 材料商需提前備妥產能以避免客戶斷料風險，新廠初期收入尚未充分放量，折舊與營收成長暫時無法完全抵銷 • 隨TSMC新廠開出及材料產能稼動率提升，2027年營收成長與規模經濟將帶動毛利率回穩，獲利成長可望優於2026年 • 近期新應材、國精化、勝一等代表性廠商積極募資與擴產，反映產業仍處成長初期 新應材 • 高雄二期新廠已建置完成，預計2H26開始認列折舊 • 新廠完成客戶驗證並投入生產後，新增折舊與產量擴張的規模經濟將互相抵銷 • 2026年全年毛利率預期大致持平，2027年產能利用率提升後利潤率可望改善 勝一 • PM二廠擴建後年產能將由5萬噸提升至17萬噸，目標2027年完工投產 • 另建置兩套先進製程級高純度IPA產線，預計2026年9月投產 • 兩項擴產計畫滿載後，公司估計每年可新增約NT$5bn營收，相較2025年營收約NT$11.5bn具顯著成長空間 • 兩座新廠投產後預計各增加約NT$100mn年度折舊，短期壓抑獲利但將成為下一階段成長動能 四、先進封裝材料個股 長興 • 由傳統材料跨入TSMC先進封裝供應鏈，供應WMCM製程MUF膠及Apple M5處理器LMC膠，均為molding製程用膠材 • iPhone 18 Pro與Pro Max於2H26量產，WMCM月產能及相關材料營收可望顯著成長 • 半導體材料營收占比由2025年約0.3%提升至2H26約4–5% • 長興在台灣封裝膠材供應商中進度領先，後續具跨入更多先進封裝平台的機會 • 子公司長廣的三段式90噸級真空壓膜機將於2H26開始出貨，受惠ABF載板產業擴張 • 長興持有長廣60%股權，設備出貨成長將直接挹注合併營收與獲利 永光 • 承接國際材料廠的先進封裝用光阻材料代工，相關專案持續推進並逐步放量 • 除光阻材料外，亦與日系及美系客戶洽談其他化學品代工 • 美系材料商為降低中國供應鏈曝險，增加尋找台灣代工夥伴的需求 • 公司重整低效率事業並將資源移轉至電子材料，新增產能對營業費用影響有限 五、CCL樹脂及固化劑供應鏈 國精化 • 高速運算及5G樹脂已取得多家CCL大廠認證並開始出貨 • PSMA為M6以下高頻板材的重要布局，製程及品質穩定度門檻高，公司為少數可量產供應商之一 • 受惠高階CCL需求緊張，樹脂及固化劑需求具結構性成長 雙鍵 • 2025年起切入CCL供應鏈，主要供應MPPO及部分hydrocarbon樹脂體系 • 隨M8以上板材放量，電子材料需求及產品組合持續提升 崇舜 • 供應特殊胺類固化劑，可應用於BMI樹脂，為高頻樹脂體系中的關鍵上游原料 • 主要客戶包括雙鍵，兩家公司營收具高度相關性，可作為高階CCL材料需求的交叉觀察指標 六、QA session Q：如何看特化及材料族群近期營收表現 A： • 新應材2Q26營收略優於原先預估，4月因TSMC海外廠受地緣政治風險影響而提前於1Q拉貨，且缺少新廠洗線收入，營收表現較弱 • 新應材5–6月海外廠恢復拉貨，加上N2投片量持續增加，月營收重回成長軌道，6月創歷史新高 • 新應材2H26可望受惠一次性洗線收入及N2放量，營收具較明顯跳升空間 • 台特化2Q26營收NT$894mn，符合原先預估，6月本業特氣營收創高 • 台特化受惠N2產能持續放大，且於N3、N2市占率提升，帶動本業成長 • 中砂4–6月營收維持高檔，先進製程需求帶動鑽石碟需求，再生晶圓產品組合持續高階化，ABU傳統砂輪業務自1Q26起逐步復甦 • 崇越2Q26營收優於原先預估，6月創歷史新高 • 崇越受惠先進及成熟製程稼動率提升、信越光阻與其他半導體材料需求成長，以及工程收入持續認列 Q：TSMC毛利率指引下修是否會影響材料商 A： • 對材料及設備商的負面影響有限 • TSMC毛利率壓力主要來自N3新廠折舊與良率爬坡，以及N2初期良率與產能爬坡，並非供應鏈降價 • 獨占或寡占材料商仍具議價能力，目前未聽聞TSMC因自身毛利率下滑而要求供應商降價 • N2產能與營收占比提升雖壓抑TSMC短期毛利率，但從量的角度將提高材料用量 • 市場同步上調TSMC下半年營收預估，隱含材料需求仍強勁 Q：如何看長興下半年營收趨勢與2Q26財報 A： • 2H26營收可望逐季走高，7月起半導體材料營收應開始出現較明顯成長 • WMCM為半導體材料主要增量，隨新款iPhone量產，2H26產量將明顯提升 • 傳統應用受中國市場影響逐步淡化，營運趨勢持穩向上 • PCB乾膜光阻隨整體PCB需求改善而成長 • 長廣2H26設備認列台數將積極增加，直接挹注長興營收與獲利 • 半導體材料及長廣毛利率均高於公司平均，放量後將優化產品組合 • 2Q26營收略優於預期，地緣政治風險帶動客戶備料，產品同步反映成本上漲 • 出貨量與售價同步提升，且仍有低價原料庫存，2Q26毛利率可望改善，財報表現偏正向 • 2027年獲利成長可望優於2026年 Q：如何看雙鍵近期營運與評價 A： • 分析師未正式覆蓋，但對公司維持正向看法 • 公司近期辦理CB，7月15日訂定轉換價NT$336.8 • 4–5月進行產線調整，7月後逐步完成，目標10–11月電子樹脂產能提升至2,000噸以上 • MPPO於2024年開始出貨，2025年放量，2026年改線前單月出貨估超過70噸 • 中國供應商7月再度通知漲價約10–20%，地緣政治及供應緊張均為推升因素 • 台廠多向SABIC採購PPO後改質為MPPO，涉及專利與技術門檻，供應替代難度高 • M8等高階板材於2H26放量後，市場供需可望維持偏緊 • 市場預估2026年EPS約NT$6–8、2027年約NT$13–15，較樂觀情境可達NT$17 • 合理P/E約25–30x，股價回檔後仍具一定upside Q：雙鍵與國精化是否都供應MPPO，台光電樹脂供應如何估算 A： • 高頻CCL使用多種樹脂體系，並非只有MPPO • 雙鍵主要供應MPPO，另有小量hydrocarbon樹脂 • 台光電會將多種樹脂體系混配形成自有recipe，並依樹脂性能搭配不同等級玻纖布 • 國精化供應多種高頻樹脂與PSMA，主要客戶以台燿及中國CCL廠為主 • 崇舜供應BMI樹脂所需特殊胺類固化劑，主要客戶為雙鍵，雙方營收相關性高 • 市占率難以精確估算，主要因不同板材等級、樹脂配方、價格及單位用量差異大 • M6、M7樹脂單價每公斤低於NT$1,000，M8以上約NT$1,300–1,500 • 每張CCL的MPPO用量約300–500g，但依板材與應用差異明顯 • 若台光電2027年月產能超過900萬張、M8以上占比約25%，高階樹脂單月需求可達800噸以上 • 粗估雙鍵在台光電供應占比約30–40%，MPPO體系在整體樹脂中的占比約20–30%，但僅適合作為方向性估算 Q：如何看國精化後續營運 A： • 分析師未正式覆蓋，但對高頻樹脂業務維持正向看法 • 公司與JSR進行技術合作，主要客戶以台燿為主 • 目前有三條產線，每條產能約700噸，合計約2,100噸 • PSMA擴產預計於2026年底後完成 • 6月營收表現良好，7月及3Q26、4Q26營收成長可望達20%以上 • CCL供需偏緊將同步帶動上游高頻樹脂需求大幅提升 Q：崇越近期營收與股價表現較強的原因為何 A： • 代理信越矽晶圓及半導體材料，近期矽晶圓與材料族群表現強勢，市場同步反映崇越受惠 • 不同產品漲價幅度約15–20%，預計自2H26陸續反映，推升營收動能 • 歷史營收表現持續優於市場預期，反映其在TSMC供應鏈中的重要地位 • 雖主要為代理商，但出貨動能可直接反映TSMC先進製程擴張 • 工程收入持續認列，亦為近期營收成長來源 • 中長期仍看好崇越隨TSMC先進製程擴張而成長