ABF載板供需缺口與投資邏輯_260702

整合凱基 ABF 論壇（2026-07-02）與定錨産業筆記 HackMD（2026-07-06）的核心投資論點

核心論點

「AI 算力密度升級 × ABF 供給剛性 = 結構性缺口，2027-2028 是甜蜜點」

1. 每代 NVIDIA 升級（Blackwell → Rubin → Rubin Ultra）帶動 ABF 每框價值量跳升（Blackwell $11K → Rubin $20K，+82%）
2. ABF 產能擴張需 2-3 年，且受 T-glass（日東紡 80%）、良率、設備交期等多重限制，供給無法快速反應
3. 2027 年預期缺口 26-30%，且凱基模型已假設較保守的產能，現實或更緊
4. 毛利率結構改善：ABF Q2 GM ~30% 遠高於 BT ~20%，ABF 占比提升即推升 blended margin

需求驅動因子

NVIDIA Rack Scale-Up 架構

Rubin Ultra 的 9.5x Reticle 面積 × 良率損耗 → 每 Rack 消耗 ABF 約為 Blackwell 的 5 倍

CPU 需求復興（Agentic AI 驅動）

• CPU:GPU 比例從 1:8 升至 1:2 甚至 1:1
• Server CPU ABF 載板成為供應鏈另一條新的需求曲線（與 AI GPU 並存）
• 2028 年 3D 封裝 CPU 放量，載板尺寸拉到 150×150mm 起跳

供給限制分析

凱基模型假設 2027 年全球 ABF 產能約 2021 年 4 倍（保守），供給端已假設偏高良率，缺口仍有 26%。若良率往下修，缺口可能達 30-50%。

公司格局比較

玻璃芯基板 / EMIB-T 對 ABF 的影響

• 玻璃芯基板需要 兩層 ABF 增層包夾（HSBC / 凱基均確認），不替代 ABF，反而增量
• EMIB-T 每條產線 capex 約普通載板 2x，且欣興/景碩等 ABF 廠已同步投入
• 結論：玻璃芯基板與 EMIB-T 並非 ABF 替代者，而是 ABF 的乘數效應

投資節奏建議

關鍵 Claim 追蹤

券商供需模型與擴產追蹤（2026-07-22 自技術頁移入）

AT&S 馬來西亞 Kulim 擴產：ABF 供給缺口確認（Morgan Stanley，2026-06-15）

來源：260615_ms_ATS

AT&S 宣布與 AMD 及另一大型科技客戶在馬來西亞 Kulim 廠簽署 €1.5–2bn ABF 產能擴充長約，費用全額由客戶長約支應，預計最快 2027 年初新線上線。Morgan Stanley 指出：

• 此次擴產屬「加產線」（加裝生產線），非新建廠房，代表落地速度快、資本效率高
• 新線預計 2027Q1 前上線，供給增量有限，不足以消除 2027 年起預期的 ABF 供給缺口
• MS 維持 3037_欣興（市）、8046_南電（市）、4958_臻鼎科技（市） 三家台廠 Overweight

BofA 供需模型更新：CPU 強勢擴大缺口（2026-06-25）

來源：報告_BofA_ABF載板_20260625

BofA 更新 ABF 載板產業供需模型，供給不足擴大為 2026/27/28E 的 4% / 10% / 16%（前次 3% / 10% / 13%）。

• 需求端：AI 伺服器仍是最大驅動，佔總需求 43% / 51% / 56%（2026/27/28E）；此次主要上修來自 伺服器 CPU TAM 擴張，佔比由 13% / 11% / 10% 升至 13% / 14% / 14%。
• 供給端：反映 NYPCB、Kinsus、AT&S 最新擴產評論，產業整體產能增幅上修為 11% / 23% / 18%（前次 9% / 19% / 18%）。
• 產業讀數：Ibiden 目標 FY30 營業利益率 30%（電子業務 35%，FY25 約 15%），並表示「規劃到量產需 4 年」、若在 ¥500bn 投資外再加新廠；AT&S 上修 FY26/27 營收成長指引至 45–55%（原 30–35%）、EBITDA 利潤率 32–37%（原 25–29%）。
• 上游 T-glass 玻纖布：採購持續向產業龍頭傾斜；BofA 認為 欣興 隱含風險低於 NYPCB / Kinsus（定位與客戶結構差異）。

圖說：BofA ABF 載板供需模型（新），2018–2028，供需比折線顯示缺口 2028 擴大至 −16%。

圖說：ABF 需求結構（新）按應用別，Accelerator（含伺服器 GPU）2028 升至 56%、PC CPU 降至 14%。

圖說：2026E ABF 產能市佔——Ibiden 21%、Unimicron（欣興）20%、AT&S 16%、NYPCB（南電）11%、Shinko 11%、Kinsus（景碩）9%、SEMCO 7%。

載板廠資本支出軍備競賽（元大，2026-06-29）

來源：報告_元大_長廣7795_20260629

元大產業鏈調查：2026 年全球五大載板廠資本支出合計將飆升至 39 億美元、年增 94%，幾乎全由高階運算需求帶動，大廠擴產重心已徹底告別中低階消費應用，進入高規格 ABF 產能軍備競賽。

圖說：ABF 載板廠商資本支出走勢（US$mn，2021-2027F；Unimicron/Kinsus/NYPCB/Ibiden/AT&S 堆疊），2026F 躍升至約 39 億美元、YoY 約 +94%；來源：公司/Bloomberg/元大投顧，引自 報告_元大_長廣7795_20260629。

圖說：高階 ABF 載板供應鏈——上游玻纖布 Nittobo（日東紡）+ 絕緣增層膜 Ajinomoto（味之素）/Sekisui（積水）→ 中游 CCL Resonac → 下游台系 ABF 載板廠欣興/南電/景碩/臻鼎；來源：元大投顧，引自 報告_元大_長廣7795_20260629。

Citi：ABF/BT GM/漲價上行循環 + T-glass 瓶頸（2026-06-30）

來源：260630_citi_ABF-BT（花旗 ABF/BT 產業報告，2026-06-30）

• ABF 漲價節奏：花旗預估 ABF 報價 3Q26 QoQ +15–20%（旺季付費意願高）、4Q26 QoQ +10–15%（淡季）；ABF 供給緊張延續至 2027。
• 中國 ABF 稼動改善：非中國產能 UTR 快速回升外，中國 ABF 稼動亦改善（4958_臻鼎科技（市） 宣布進一步擴產）；中國產能雖為美系客戶最不偏好選項（地緣風險），但因缺乏選擇仍被採用，加上中國本土 AI 需求競用產能。
• BT 供需改善（同業減產）：部分同業降低 BT 接單意願或將 BT 產線轉 ABF（獲利與能見度較佳）。3037_欣興（市） 指引 2026 年底前削減 ≥15% BT 產能、花旗估中期削減 40–50%，訂單轉移至 3189_景碩（市） 等台廠。欣興 BT 銷售約占全球主要同業 11%。
• T-glass 為 2027 前主要瓶頸：新供應商認證慢於預期。台玻（Taiwan Glass）在厚玻璃領先，但品質仍不及 Nittobo（日東紡）；終端/fabless 嘗試新方案——EMC 的 ABF CCL、MGC 的 RS Resin、南亞塑膠 T-glass 等，均尚未獲驗證。Nittobo 擴產計畫與是否再漲價為供給關鍵。花旗認為即使 T-glass 無法滿足所有 AI 晶片需求，載板廠仍會以漲價達成成長（單位出貨受限、fabless 需付溢價）。

BT 載板 2025 全球主要同業銷售（Citi 估）

來源：260630_citi_ABF-BT（Figure 2，Citi Research Estimates / Bloomberg）

GS：ABF 漲價超預期，TAM 大幅上修至 62% CAGR、全面上調台廠目標價（2026-07-12）

來源：報告_GS_ABF載板_20260712（高盛，2026-07-12；覆蓋 Unimicron／Kinsus／NYPCB／ZDT）

高盛延續今年稍早的 ABF 產業升評（見上方各節），本次大幅上修 TAM 與供需缺口預估，並全面上調台灣四大 ABF 廠目標價 81%–112%。

TAM 與供需缺口大幅上修

• ABF TAM：預估 2025-28E CAGR 由原估 33% 大幅上修至 62%，2028 年 TAM 達 US$33bn（原估 US$7.7bn＝2025 年水準）。
• 供需缺口：2026/27/28E 缺口由前次 5%/21%/42% 上修至 8%/34%/51%（2H26 單獨估算約 14%）；缺口最早自 2026 年 4 月即已出現，早於 GS 原先預期的 2H26。
• 交期延長：ABF 交期已從年初 3-4 個月延長至現在 12+ 個月，GS 認為可能進一步逼近 2020-22 上輪景氣循環的 18-30 個月水準。
• 現貨漲價：2Q26 現貨價已上漲 40-60%；GS 預期 3Q26 起至 2027 年底，LTA／現貨價將以每季 10-15%／20%+ QoQ 速度上漲。
• 需求結構：AI 伺服器占 2026E ABF 需求 25%（2025-28E CAGR 101%），一般伺服器占 15%（CAGR 47%）；AI 伺服器＋一般伺服器合計占比將由 2025 年 25% 升至 2028E 62%。

資本支出更新：ZDT、欣興上修 2026 Capex

GS 指出部分台廠已上修 2026 年 capex 計畫：ZDT（4958_臻鼎科技（市））由 NT$50bn 上修至 NT$80bn（4 月）；Unimicron（3037_欣興（市））由 NT$25bn 上修至 NT$34bn（1Q26 法說會）。

台灣四大 ABF 廠目標價全面大幅上調

圖解補充

圖說：ABF TAM 歷年+預估長條圖疊 ROE 散點圖 2004-2028E（GS，2026-07-12），標示 2025-28E CAGR 62%、驅動因素為 AI 雲端基礎設施擴張與一般伺服器升級週期。

圖說：ABF 供需缺口率長條圖 2018-2028E（GS，2026-07-12），2028E 缺口達 51%。

圖說：ABF 交期長條圖：上輪週期 2020-22（18 個月）／2026 年初（3 個月）／現在（12 個月）（GS，2026-07-12）。

圖說：台灣四大 ABF 廠季度毛利率趨勢線圖 1Q20-3Q28E（GS，2026-07-12）：NYPCB 預期自 2H26 起毛利率出現最顯著跳升。

福邦 2026H2 PCB 產業報告：缺料與缺產能並行（2026-07）

來源：報告_福邦_PCB產業2026H2_202607

• 結論：IC 載板產能全數售罄，缺料與缺產能並行；維持 2026/2027 年 20%+/40%+ 缺口預期（含缺料影響）。主邏輯為「面積放大＋層數增加」，大廠產能售罄，客戶需付更高價格預定產能＋料源。
• 供需模型（不含 T-glass 缺料影響）：缺口 2026F 1% → 2027F 26% → 2028F 46%（與凱基 2027 26%、GS 34%、BofA 10% 各模型相比居中偏多；福邦「含缺料」口徑 40%+ 接近 GS）。

圖說：圖11 2022~2028F ABF 載板供需預期（需求 YoY vs 供給 YoY 柱狀＋缺口折線），缺口 2023 -18% → 2026F 1% → 2027F 26% → 2028F 46%（© 福邦投顧 2026-07）

主流晶片載板面積持續攀升（表21）

• Agentic AI 推升 CPU 載板：Agent 工作負載 90% 由 CPU 完成，CPU 往多核發展（Intel 2026 Oakstream 144~288 核、AMD Venice 256 核）→ 載板面積同步放大，與凱基「CPU 復興」判斷一致。
• GPU 載板份額與價格：GB300 載板 Ibiden 80~90%／欣興 10~20%（150 USD/顆）→ VR200 Ibiden 90~95%／欣興 5~10%（200+ USD/顆）。

大廠稼動率與供需態度（表22）

內埋元件與 Multilayer Core（Resonac Type F）

• Resonac 白皮書：內埋元件載板對核心層厚度精度要求高，較薄或不均勻的核心層會導致內埋元件損壞 → 載板核心改採厚 Core＋Low CTE 膠片（T/Q Glass）設計。
• 2026 年 TPU、2027 年 Maia300 均見 Multilayer Core（Core CCL+PP）設計方案，多耗 T-Glass 供應量——與 Aletheia 多層 core 觀察互相印證。

圖說：圖5 Resonac Type F 產品結構示意圖（元件嵌入基板剖面：Core/Component/Prepreg 疊構放大圖）（© 福邦投顧 2026-07，原圖 Resonac）

凱基 ABF 載板論壇 供需模型（2026-07-02）

來源：memo_凱基_ABF載板論壇_20260702

NVIDIA 載板規格升級表

Agentic AI 驅動 CPU 復興

• CPU:GPU 比例由 1:8 → 1:2 甚至 1:1，Server CPU ABF 載板需求大幅增長，成為整條供應鏈的頭號產能瓶頸之一

供需缺口預估

• 凱基估算 2027 年全球 ABF 產能約為 2021 年四倍（保守假設）
• 需求端保守、供給端已假設良率偏高，模型仍顯示 2027 年缺口約 26%，若層數往上增加可能擴至 30%
• 2028 年 3D 封裝 CPU 放量，載板尺寸直接拉到 150×150mm 起跳

玻纖布 / 材料瓶頸

• E-glass 明確缺料（YoY 漲 50-100%）；T-glass 漲價能力受日東紡策略抑制（怕逼走客戶導入替代料）
• 1Q26 日東紡 T-glass 產能 500k 平方米，1Q28 可翻倍；含日本/台灣/其他新進供應商，整體有望擴至三倍
• 日東紡市占率可能從 2026 年 ~80% 降至 2027 年 60% 多

個別公司增速（凱基預期）

AT&S F1Q26/27 業績：強化對欣興、南電信心（Morgan Stanley，2026-08-04）

來源：報告_MS_ABF載板_20260804

MS 以 AT&S（ATSV.VI，非覆蓋標的）F1Q26/27（C2Q26）業績作為 read-across，重點：

• 業績：C2Q 營收 €549mn（QoQ +15%），Electronics Solutions（PCB and module）QoQ +10%、Microelectronics（ABF substrate）QoQ +18%；C2Q/F1Q ABF EBIT margin QoQ 大跳 730bp 至 24.7%，管理層歸因於出貨量提升與定價環境改善。
• guidance 上修：FY26/27 營收成長由 +30-35% YoY 上修至 +45-55% YoY；EBITDA margin 由 25-29% 上修至 32-37%。
• 擴產：馬來西亞 Kulim 廠擴建（既有廠房 fit-out + 新建 substrate core／先進 PCB 產能）與中國重慶擴產，AT&S 皆表示由客戶長約全額支應。
• 投資結論：AT&S 強勁數字與 Unimicron（欣興）法說釋出的正向訊號一致；AT&S 擴產由長約客戶支應，與 MS 覆蓋的其他 ABF 廠商模式相似；MS 重申此次 guidance 上修進一步強化對欣興、南電的信心（AlphaSignals Catalyst：兩者皆標記「Strengthens／Modest upside surprise」）。
• MS 當時對兩檔的最新目標價（歷史沿革，非本報告新調整）：Unimicron（3037.TW）NT$1,465（2026-07-07，Overweight）；Nan Ya PCB（8046.TW）NT$1,550（2026-07-07，Overweight）。

圖說：AT&S EBIT margins by product segment（Exhibit 1），Electronic Solutions（PCB and module，藍線）vs Microelectronics（ABF substrate，卡其線）季度折線，1Q22–2Q26；ABF 線 2Q26 達 24.7%（QoQ +730bp），較 技術_ABF載板 既有 2026-05-21 版本（僅至 1Q26）多一季資料，確認 ABF 獲利能力復甦趨勢延續。

南電 20260701 法人交流 + 台日 ABF 定價策略分歧（Andrew 通路訪查，2026-07-04）

來源：memo_AI半導體硬體_Andrew通路訪查_20260704（Andrew，賣方通路訪查彙整）。與上方各節券商模型互補，本節提供公司自身（南電）法人交流的第一手供需缺口敘事，以及台日 ABF 廠定價策略分歧的具體 pair trade 觀點：

• 南電法人交流核心結論：公司判斷 2026 下半年起 ABF 產業將正式轉為供不應求（上半年僅「非常緊」尚未完全供不應求）；賣方市場狀態可能維持兩年以上；ABF 已從「一季談一次價」轉為「每筆訂單協商」，與上一輪 upcycle 型態相似。原物料端 T-glass／E-glass／CCL／銅箔全面吃緊，且緊缺程度預期持續擴大。公司對「供需缺口」數字本身持保留態度，認為各廠生產方式（full/half/quarter panel）差異太大，建議改觀察 lead time 作為指標。完整 14 點摘要見 8046_南電（市）。
• 台日 ABF 定價策略分歧 → pair trade：訪查同時對 Ibiden 給出 Sell、TP ¥19,500（40x FY28E EPS），核心論點為日系 ABF 廠不願如台廠積極漲價，毛利率改善幅度低於台廠同業；即便受惠 NVIDIA GPU 載板市占與 EMIB-T 內容增加使 FY28E EPS 接近翻倍，現值 48x FY28E EPS 仍偏貴。訪查明確建議 做多台廠 ABF（3037_欣興（市）／8046_南電（市））＋放空 Ibiden 的 pair trade。此評等與 JPM（2026-07-15，Overweight、TP ¥28,500）方向完全相反，屬同期不同分析機構的真實觀點分歧，詳見 4062.JP(ibiden) 個股頁「目標價與評等」資訊衝突 callout。

南電 NT$468 億擴產宣布：台廠首個對應 CoPoS 的高階 ABF 新廠（三家券商，2026-08-06）

來源：報告_Citi_南電8046_20260806、報告_Daiwa_南電8046_20260806、報告_GS_南電8046_20260806

8046_南電（市） 隨 2Q26 財報宣布 NT$46.8bn 資本支出擴產計畫，規模約等同其 2020-2023 年 capex 總和，為本輪 ABF 循環中台廠單一最大擴產案。

GS 的台廠 ABF 三雄毛利率橫向比較（現貨價 vs LTA 定價策略之獲利擴張速度差異）：

GS 論點：ABF 短缺期間，現貨價導向廠商的獲利擴張速度快於 LTA 導向者，並預期此短缺將延續 30 個月以上，故南電相對同業的毛利率優勢並非短期現象。GS 同時提示南電崑山廠原建置目標為中低階 ABF，短期轉產高階 ABF 可能拖累近期毛利率，惟預期 8-9 月起現貨漲價與良率改善可抵銷。

來源

• memo_AI半導體硬體_Andrew通路訪查_20260704 — Andrew（賣方）通路訪查，2026-07-04；南電 20260701 法人交流全文、台日 ABF 定價策略分歧與 pair trade（做多欣興/南電、放空 Ibiden）
• memo_凱基_ABF載板論壇_20260702 — 凱基證券，2026-07-02
• web_ABF載板_hackmd定錨產業筆記_20260706 — 定錨産業筆記(HackMD)，2026-07-06
• 報告_MS_ABF載板_20260804 — Morgan Stanley（Howard Kao／Irene Yen／Andy Meng），2026-08-04；AT&S F1Q26/27 業績 read-across，ABF EBIT margin 24.7%（QoQ+730bp）、guidance 上修，強化對欣興、南電信心
• 報告_Citi_南電8046_20260806 — 花旗 Citi，2026-08-06；南電 NT$468 億擴產判為 greenfield、最快 2H28 量產
• 報告_Daiwa_南電8046_20260806 — 大和 Daiwa，2026-08-06；南電 NT$468 億擴產估 2029 投產
• 報告_GS_南電8046_20260806 — 高盛 GS，2026-08-06；南電 NT$468 億擴產估為嘉義高階 ABF 新廠對應台積電 CoPoS（2H28-1H29）；台廠 ABF 三雄 2Q26/3Q26E 毛利率橫向比較；ABF 短缺延續 30 個月以上、現貨價導向優於 LTA 導向

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