報告_CTBC_大量3167_Initiation_20261019

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原始內容

營業比重(2025年)

個股與大盤走勢(%)

王翊安

wade.wang@ctbcsis.com

2026/10/19

PCB/半導體設備

首次覆蓋

大量 (3167 TT) 買進(Buy)

獲利大量，前途無量

• ⚫ AI PCB規格升級推升鑽孔需求，產能持續維持滿載
• ⚫ 背鑽滲透率提高，TM放量帶動獲利結構提升
• ⚫ 一鑽導入CCD、1.6T光模塊放量帶動CCD占比提升

9月自結優於預期，TM4出貨推升毛利率： 大量9月自結稅後淨利 3.5 億元(YoY+542.9%)，單月 EPS 達 3.82 元，大幅優於市場預期，依 自結數字推估，9 月毛利率已達 54~55%，主要受惠高毛利產品 TM4 開 始出貨，加上產品組合轉向高階 CCD 機種。展望 4Q26，隨外包月產 能提升至50台，我們預估4Q26營收可達42.1億元(QoQ+14.6%, YoY+171.7%)，毛利率提升至52.3%，調整後EPS為12.13元。

AI PCB規格升級推升鑽孔需求：隨AI PCB層數、面積與孔密度提升， 一鑽段因板厚增加使鑽孔時間拉長；背鑽段則因傳輸速度提升、對殘 銅(Stub)的容忍度降低，帶動高階 CCD 背鑽機需求。目前訂單已排至 2Q27，且部分客戶已預約至2H27出機，預期產能將持續供不應求。

TM4量測機放量，搭配比例提升推升獲利：厚度量測儀(Thickness Metrology, TM)可量測PCB之Z軸深度，使背鑽製程能精準去除殘銅， 且獨家搭配公司自家的高階 CCD 背鑽機，有助於鞏固高階背鑽機市占 率。公司於 2026 年開始出貨四軸 TM4，單價為前一代的 1.5~2 倍；客 戶 CCD 鑽孔與 TM 拉貨比重提升到 5:1，未來可望進一步提升。我們 預估TM將貢獻2026/2027/2028年EPS分別為4.32/27.28/42.47元。

CCD鑽孔機與成型機滲透率同步提升： (1)一鑽通孔段精度要求提高， 且高階AI PCB報廢成本高，我們預期客戶將自4Q26起於一鑽導入高 階 CCD 鑽孔機；(2)1.6T 光模塊採用之成型機須搭載 CCD 對位，隨 1.6T 於 2027 年量產，將帶動 CCD 成型機需求。我們預估 2027 年高階 機種出貨占比將達70%，有助於推升ASP與毛利率。

自有與外包產能同步擴張，支撐出貨成長： 公司自有月產能由3M26 的 350 台提升至目前的 400 台；外包月產能 2026 年底達 50 台。外包 產能有助於釋出自有產能，集中生產高階 CCD 設備與 TM。我們預估 2026/2027/2028 年調整後 EPS 分別為 31.73/88.07/126.19 元；以 2027 年調整後EPS及23倍本益比推估目標價為2,000元，建議買進。

風險因子：TM拉貨不如預期、同業競爭加劇。

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公司簡介：大量成立於 1980 年，總部位於桃園八德，2013 年於台灣證交所 上市，生產基地位於台灣八德及中國江蘇南京、漣水。公司主要產品為 PCB 鑽孔機、成型機與厚度量測機(TM)。以 2025 年營收結構來看，高階 CCD 機 種占比約 46%，標準機種約 42%，半導體設備約 7%，玻璃邊緣塗佈機約 5%； 銷售地區以中國為主，占 68.7%，其次為東南亞 21.7%、台灣 9.6%。公司自 行開發控制器與軟體，是±2mil 背鑽量測解決方案的唯一供應商；半導體事 業已於2026年8月1日分拆為大量先進智能。2025年員工數約618人。

圖表一、大量營收產品組合趨勢

資料來源：Bloomberg、中信投顧彙整

板廠客戶資本支出上修，鑽孔設備直接受惠：大量的客戶以台系 PCB 板廠為 主，包含欣興(3037)、臻鼎-KY(4958)、金像電(2368)等大型板廠。受惠 AI 伺 服器需求強勁，主要客戶持續加碼資本支出，三家合計 2Q26 資本支出達 245.5 億元，季增 27.1%、年增 51.7%（見圖表二），近四季累計 785.4 億元， 年增 43.6%。展望 2026 年，根據台灣電路板協會(TPCA)資料，全年 PCB 相 關資本支出規模將達 2,300 億元。其中欣興、臻鼎、金像電的 2026 年資本支 出分別為 540 億元、逾 800 億元及 190 億元，較年初規劃的 254 億元、逾 500 億元及 170 億元均大幅上修，三家合計逾 1,530 億元，占產業資本支出 逾 6 成，且皆於指出 2027 年資本支出仍將維持高檔。鑽孔設備是板廠擴產 的必要投資，且AI PCB的單片鑽孔時間持續拉長，我們預期大量將直接受 惠於主要客戶的擴產循環。

資料來源：中信投顧整理

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大量的鑽孔設備需求主要來自兩段製程：(1)一鑽通孔段，這是 PCB 製程的 必要工序，鑽孔方式分雷射鑽孔與機械鑽孔，大量供應機械鑽孔設備；(2)背 鑽，隨AI伺服器的高速傳輸需求提升，背鑽已成高階PCB的關鍵製程。

(1)一鑽通孔段：多層板壓合後，各層線路被絕緣介電層隔開，需要用機械鑽 針貫穿板材形成通孔(PTH)，再經鍍銅讓各層導通。AI PCB朝高層數HLC與 高階 HDI 混壓的方向發展，HLC 核心層由過去的 20~24 層提升到 40 層以上 (見圖表三)。層數增加使板厚上升，單片板須分段鑽孔，可疊板加工的片數 也減少；加上高階 CCL 材料較硬，鑽針耗損加快、加工速度下降，單位鑽孔 時間因此明顯拉長。同時，每櫃 PCB 的面積與孔數持續增加，在孔數增加× 單孔時間拉長的效果下，板廠對機械鑽孔的產能需求將倍數成長，將帶動大 量鑽孔機需求成長。

圖表三、主流AI GPU/ASIC不同世代PCB規格

資料來源：中信投顧整理

圖表四、PCB通孔示意圖

資料來源：WDF

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(2)背鑽(Backdrill)：PCB 完成通孔並鍍銅後，整支孔都會導電，但訊號不一 定要連通每一層。例如訊號只需要從第 1 層走到第 8 層，孔銅卻一路延伸到 第 30 層，第 8 層以下這段沒用到的孔銅稱為 Stub(殘銅)。Stub 在高頻傳輸 下會造成訊號反射與共振，使訊號損耗增加；Stub 越長，影響越明顯。傳輸 速率由 112G 提升到 224G 以後，可容忍的 Stub 長度持續縮短，因此需要從 板子背面把多餘的孔銅鑽除，也就是背鑽。背鑽必須對準既有通孔，並把鑽 孔深度控制在目標層附近，鑽太深會切斷訊號、鑽太淺則殘留過長，精度要 求明顯高於一鑽通孔段，因此主要採用具影像對位功能的 CCD 鑽孔機。隨 AI 伺服器傳輸速率持續提升，背鑽滲透率與精度要求同步提高，等於在一鑽 之外多出一道高精度鑽孔工序，將帶動大量CCD背鑽機的需求。

圖表五、背鑽概念示意圖

Plated-Through-Holes (PTH)

Backdrilled

資料來源：iPCB

Rubin 背鑽精度要求提升，TM4 為 Z 軸深度控制的關鍵方案：背鑽精度主 要看兩項指標。(1)對位度：背鑽孔要對準原本的通孔，目前業界要求背鑽孔 徑在原孔徑加6 mil(D+6 mil)以內，目前終端客戶尚未要求縮小到D+4 mil， 短期不是主要瓶頸。(2)殘銅(Stub)長度：這是影響訊號品質的關鍵，客戶要 求也最嚴格。以 NVIDIA 為例，PCB 訊號頻率由 Blackwell 世代的 28GHz 提 升到Rubin世代的56GHz，背鑽殘銅精度要求也隨之由±3 mil收斂到±2 mil， 以避免殘銅干擾訊號（見圖表六）。

圖表六、NVIDIA GPU平台背鑽殘銅精度要求

資料來源：中信投顧整理

殘銅長度取決於背鑽在Z軸(深度)的控制精度：AI PCB面積擴大後，壓合產 生的翹曲(Warpage)會讓板內各孔位的實際深度不同，而單片大板的孔數動輒 上萬，若用固定深度背鑽，很難把殘銅控制在±2 mil以內。大量的厚度量測 儀(Thickness Metrology, TM)在背鑽前先量測各孔內層銅層的實際深度，再把 深度資料傳給背鑽機逐孔調整，讓殘銅控制在規格內。TM 採用公司自行開 發的控制器與軟體，只能搭配自家的高階 CCD 背鑽機使用，並且現在主要 競爭同業大族、Schmoll 並沒有相對應 TM 的 Z 軸量測解決方案，故我們認 爲背鑽在 PCB 製程的滲透率逐步提升下，大量將會在鑽孔機市場持續獲得

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更多市佔率。公司先前的 TM2/TM3 為單軸設備，受限於 Throughput；2026 年開始出貨的四軸 TM4，Throughput 提升為前一代的 4 倍，單價為前一代的 1.5~2倍，毛利率超過70%。我們預期TM4將為2027年的出貨主力。

在 CCD 負責 XY 軸對位、TM 負責 Z 軸深度量測的分工下，背鑽精度要求提 高，同步推升 TM 的需求。客戶採購 CCD 背鑽機與 TM 的比例已由過去的 8:1 提高到目前的 5~6:1，未來可望往 2:1 發展。TM 占比提升，將帶動大量 的產品組合轉佳與獲利成長，我們認為這是大量 2027/2028 年最主要的成長 動能。我們針對 TM 出貨做 2027 年 EPS 的情境分析(見圖表七)，並考量 TM 生產時間與 CCD 機種相近、須共用自有產能，預估 TM 將貢獻 2026/2027/2028 年EPS分別為4.32/27.28/42.47元，占整體調整後EPS約14%/31%/34%。

圖表七、CCD背鑽:TM出貨比例/TM月產能之情境分析表

註：標準型由外包因應、產能固定；廠內產能在CCD與TM之間互斥分配（CCD/TM耗用1.5倍標準工時）·TM 出貨取需求與產能上限之較小者。

資料來源：中信投顧整理

CCD 機種滲透率提升，產品組合轉向高階：CCD 機種是在鑽孔機與成型機 上加裝影像對位系統（Charge-Coupled Device, CCD）。加工前先用鏡頭辨識 板面上的對位標記，依線路的實際位置修正 XY 軸（平面）的加工座標，CCD 機種單價約為標準機台的 2~3 倍。大量的 CCD 機種分為 CCD 成型機與 CCD 鑽孔機，其中成型與鑽孔約各占一半。

圖表八、大量PCB設備產品線

資料來源：公司

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(1)CCD 成型機：成型是 PCB 製程在測試前的最後階段，負責把整片大板依 設計外形切割成單片電路板。一般 PCB 的公差標準較寬鬆，用標準成型機即 可。光模塊PCB的尺寸小，焊墊(Bonding Pad)到板邊的距離必須精準控制。 800G 光模塊的精度要求在 50µm 以內，1.6T 進一步縮小到 25µm 以內，需要 用 CCD 成型機依線路實際位置修正切割路徑。隨 800G 光模塊進入量產、 1.6T 預計 2027 年量產，預計 CCD 成型機的出貨動能將不輸鑽孔機。大量在 CCD成型機市場的市占40%以上，光模塊成型機更高，為市場領導者。

(2)CCD 鑽孔機：背鑽要對準原本的通孔，因此必須使用 CCD 鑽孔機。分工 上，CCD 負責 XY 軸對位，TM 負責量測各孔的 Z 軸實際深度，背鑽機再依 TM 的深度資料逐孔控深加工。目前每台 TM4 約帶動 5~6 台 CCD 鑽孔機的 需求。至於一鑽通孔段，過去多使用標準機台；但隨 SerDes 速率由 112G 提 升到 224G，PCB 佈線密度提高，線寬線距與焊墊(Pad)同步縮小，孔環寬度 縮減，通孔段可容忍的鑽偏程度跟著降低，一鑽的 XY 對位精度要求也開始 比照背鑽。公司簡報也已將高階 PCB 的通孔鑽孔列為 CCD 鑽孔機的獨立應 用，目前已有客戶在一鑽階段導入。加上高階AI PCB單片價值高、鑽孔不 良的報廢成本大，我們預期一鑽導入 CCD 將成為明確趨勢，CCD 鑽孔機的 應用將由背鑽延伸到一鑽。

綜合上述，我們預期 CCD 機種滲透率將持續提升。CCD 機種的單價與毛利 率均明顯高於標準機台：標準機台毛利率約 15~20%，高階 CCD 機種約 45~60%。我們預估高階機種（含 TM）的出貨占比將由公司 2026 年目標的 60%，進一步提升到 2027 年的 70%，帶動毛利率由 1H26 的 43.5%提升至 2027年的55.9%(見圖表九)。

圖表九、大量設備產能分配預估及對應毛利率

資料來源：中信投顧整理

訂單滿載至 2027 年，外包釋出自有產能轉做高階：目前客戶訂單已排至 2Q27，且已有客戶預約 2H27 出機，高階 CCD 機種與標準機台的交期分別 約 4 個月及 3 個月，我們預期大量將維持滿載至 2027 年底。為因應需求， 公司自有月產能由 3M26 法說會時的 300 台提升至目前的 400 台（若全數生 產高階 CCD 機種約 300 台），外包月產能也由 20~30 台提升至 4Q26 的 50 台。展望 2027 年，我們預估外包月產能將於 1H27 達 80 台、2H27 達 150 台，目前已經啟用第二家外包廠，建廠完後需要 3~6 個月訓練期以達公司要 求。外包廠目前受技術轉移限制，僅能生產標準機台，但可釋出自有產能，

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讓自有產能轉做高階 CCD 機種，公司的目標是將自有產能全數轉做高階機 種，標準機台則交由外包生產。

在自有產能配置上，CCD 設備與 TM 的生產時間均較標準機台長，且 TM 同 樣使用自有產能，實際產品配置仍須依客戶需求調整。我們認為，隨背鑽 Z 軸量測需求提升，公司將有機會把更多自有產能配置到單價與毛利更高的 TM，成為未來獲利的潛在增量。

大量先進智能分拆獨立，為後續上市櫃預作準備：大量於 2022 年將自身在 高精度量測、運動控制與視覺檢測的技術延伸至半導體設備領域。董事會於 2026 年 3 月 31 日通過將半導體事業分割至 100%持股的子公司「大量先進 智能」，並於 2026 年 8 月 1 日完成分拆。公司規劃後續推動大量先進智能上 市櫃，掛牌後大量預計仍將維持約 60%持股。營收方面，受惠先進封裝擴產， 半導體事業營收由 2022 年的 0.3 億元成長至 2025 年的 3.1 億元，2022~2025 年營收年複合成長率(CAGR)達117%，目前約占公司整體營收5~8%。

產品涵蓋前中後段製程，CoWoS 為主要營收來源：大量先進智能的產品包含 量測(Metrology)、自動光學檢測(AOI)與自動化設備，應用範圍涵蓋前段晶圓 製造、中段CoW與後段oS製程。圖表十、十一為2025年營收結構：

圖表十、大量先進智能2025按照客戶類型營收結構

資料來源：公司

圖表十一、大量先進智能2025按照製程別營收結構

資料來源：公司

隨 CoWoS 封裝尺寸持續放大，翹曲(Warpage)造成的厚度、高度差與邊緣偏 移等問題日益明顯，量測與檢測的重要性隨之提升。公司沿用 PCB 事業 TM 量測機的自研控制器與軟體，除了檢測缺陷外，也能量化缺陷與翹曲程度， 這是切入半導體量測的關鍵。

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封測擴產帶動成長，CPO 有望成為下一個動能：公司目前已通過晶圓代工廠 認證，封測廠客戶也持續擴大導入。隨晶圓代工與封測產能同步提升，預期 封測端營收成長將快於晶圓代工端，且公司已取得明年訂單。此外，公司也 與客戶合作開發 CoPoS 與共同封裝光學(CPO)相關設備，CPO 檢測分選設備 目前處於驗證階段，預期 2027 年需求將逐步顯現。整體而言，我們看好大 量先進智能受惠先進封裝擴產，營運可望維持高速成長

圖表十二、大量先進智能產品線

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資料來源：公司

圖表十三、大量先進智能營收趨勢, 單位:百萬台幣

資料來源：中信投顧整理

綜上所述，大量 PCB 與半導體業務同步高速成長，我們預估 2026/2027/2028 年調整後EPS分別為31.73/88.07/126.19元(YoY +291%/+178%/+43%)。我們 看好以下四點：(1)背鑽滲透率持續提升；(2)公司 Z 軸量測方案 TM 領先同 業，且僅能搭配自家高階 CCD 背鑽機，有助於提升鑽孔機市占率；(3)一鑽 製程導入 CCD 鑽孔機，加上 1.6T 光模塊採用 CCD 成型機，帶動產品組合 持續轉向高階 CCD 機種；(4)大量先進智能分拆後，半導體業務持續成長， 有助於公司評價由 PCB 設備向半導體設備靠攏。在多重成長動能下，我們給 予2027年調整後EPS 23倍本益比，位於公司近兩年預估本益比(Forward PER)區間上緣，推估目標價為2,000元，潛在上漲空間89.57%，建議買進。

圖表十四、季度財報與預估差異

資料來源：Cmoney、Bloomberg，中信投顧整理

圖表十五、年度財報與預估差異

資料來源：Cmoney、Bloomberg，中信投顧整理

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PBR Band

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PER Band

資料來源：中信、CMoney

資料來源：CMoney

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現金流量表

比率分析

ESG資訊─環境保護(Environmental)

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2026/10/19

ESG資訊─社會責任(Social)

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2026/10/19

ESG資訊─公司治理(Governance)

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資料來源：證交所

投資評等說明

圖片清單（已驗證 2026-10-19）