基本資料
大聯大（WPG Holdings）是台灣半導體通路與 IC 代理商，2026 年受惠全球 AI demand、inference / edge AI 與 AI computing 需求。Morgan Stanley 認為 WPG 雖對 AI GPU 與 AI ASIC 直接曝險有限，但在 CPU、networking、memory、PMIC 等 non-GPU AI computing 元件具良好曝險，足以拉升 2026 獲利。
資料來源：報告_MS_大聯大3702文華3036_20260519（Morgan Stanley, 2026-05-19）。
核心技術／競爭優勢
- 1Q26 強勁財報：營收 NT$316.5bn，+24% QoQ、+27% YoY；GM 4.5%；EPS NT$3.17，+95% QoQ、+192% YoY，較 MSe 高 12%。
- 2Q26 指引優於預期：公司指引營收 NT$355bn、GM 4.35%、OPM 2.58%、EPS NT$3.86，EPS QoQ 約 +22%。
- AI computing 帶動：inference / edge AI 需求強勁；1Q26 需求來自 CPU、networking、memory、PMIC。
- 資本效率改善：1Q26 ROWC 達 15.2%，高於 4Q25 的 11.5%。
- 毛利率維持高檔：MS 預期 2026-2028 GM 約 4.3%，高於 2025 的 3.96%。
產品與應用
| 分類 | 占比 / 數值 | 說明 |
|---|---|---|
| compute | 49% | AI infra build-out 帶動 |
| communication | 15% | 網通與通訊元件 |
| consumer | 8% | 消費市場仍偏弱 |
| industrial | 7% | 溫和成長 |
| auto | 7% | 溫和成長 |
| memory | 45% | device type 占比；AI computing 需求支撐 |
| core component | 23% | 自 4Q25 的 31% 主動下調以改善 margin |
2Q26 財報實績與 3Q26 展望（2026-08-18 更新）
來源：報告_MS_大聯大3702_20260818（Morgan Stanley，Daniel Yen／Charlie Chan，2026-08-18，AlphaSignals Earnings Reaction — Strengthens our thesis）
- 2Q26 實績大幅優於預期：淨利創新高 NT$8.6bn、EPS NT$5.12，較 MSe／市場共識高 35%／32%。營收 QoQ +44%、YoY +82%，主因記憶體營收強勁成長（記憶體占營收 54%，1Q26 為 45%、2Q25 僅 26%）。
- 毛利率 4.43%（1Q26 4.49%）、營益率 2.62%（1Q26 2.68%），均小幅下滑——記憶體占比拉高帶來營收爆發但稀釋利潤率。管理層強調營運效率改善，ROWC 創新高、營運資金密集度下降。
- 3Q26 展望轉緩：管理層維持 2H26 正面看法（AI 需求＋記憶體供給持續吃緊），但 3Q26 營收 guidance 僅隱含 QoQ +5%。MS 認為記憶體漲價幅度趨緩，加上 2Q26 客戶提前拉貨（pull-in），短期上行空間受抑。
- 維持 Overweight：AI 相關需求、記憶體含量成長與加值服務（LaaS 擴張）可持續支撐獲利成長。
偵測到財務上修：2Q26 EPS 大幅超預期，但 3Q26 動能轉緩
2Q26 EPS NT$5.12 較共識高 32%（單季即接近 2025 全年 EPS 5.77 的九成），惟 3Q26 guidance 僅 +5% QoQ。記憶體占比自 2Q25 的 26% 一路拉到 2Q26 的 54%，是本次超預期的主因，也是後續波動的來源——若記憶體漲價趨緩或客戶去化 2Q26 提前拉的貨，3Q26–4Q26 動能可能明顯放緩。建議追蹤記憶體現貨／合約價與大聯大月營收的背離。同一「記憶體短缺／漲價」訊號亦見於 8210_勤誠（市）（客戶因記憶體短缺放緩拉貨）與 8234_新漢（櫃）（記憶體大缺貨致積極備料、存貨 YoY +70%），方向相同但受益／受害端相反：大聯大為通路商，記憶體漲價直接推升營收；勤誠與新漢為系統／設備端，缺料與漲價反而壓抑出貨與毛利率。
2Q26 初步營收與 AI 動能
來源：報告_MS_大聯大3702_20260709（Morgan Stanley，Daniel Yen 等，2026-07-09，Update）
- 2Q26 初步營收 NT$458,278mn，+45% QoQ、+83% YoY，較 MSe 高 29%。成長動能來自 AI 基礎建設出貨帶動的元件成長，不僅限記憶體，還包括 CPU、網通、電源、被動元件。
- 維持 Overweight：MS 認為 AI 驅動需求將持續強勁，足以抵銷消費性市場疲弱；現價對應 2026e EPS 僅 8.3x，具吸引力。
- 估值方法：Residual income model，cost of equity 9.5%（無風險利率 1.5%、風險溢酬 6%、beta 1.34），中期成長率 5.5%、長期成長率 2.0%。
- 上行風險：非 AI 業務優於預期；全球半導體庫存下降（反映手機需求強）；市占擴大。
- 下行風險：非 3C 業務走弱疊加客戶 margin 壓力；全球半導體庫存上升（反映手機/PC 需求疲弱）；市占流失。
圖片 / 架構圖
大聯大（WPG）歷史 Forward P/E 走勢圖（2018-2026），標示 +1 S.D. 13.4x、Average 10.1x、-1 S.D. 6.7x 三條區間線（MS，2026-05-19）。
MS Consensus Rating Distribution 文字卡：市場一致評等 100% Overweight、0% Equal-weight、0% Underweight（來源：Refinitiv, Morgan Stanley Research）。目標價 NT$160、12.5x 2026E EPS 詳見下表「目標價與評等」。
WPG（3702.TW）股價走勢圖（2023/07-2026/07）疊加評等變動（U/A、E/A、E/I、O/A 標記）與目標價階梯（紅色虛線，數值 40→48→85→95→90→75→70→52→57→90→121→160）。來源：報告_MS_大聯大3702_20260709（MS，2026-07-09）。
EPS 記錄
| 季度 | EPS (元) | YoY | 備註 |
|---|---|---|---|
| 2025A | 5.77 | — | 全年 EPS，ModelWare-based consensus methodology（MS，2026-07-09） |
| 2026Q1 | 3.17 | +192% | +95% QoQ，較 MSe 高 12% |
| 2026Q2 | 5.12 | — | 淨利創新高 NT$8.6bn；較 MSe／共識高 35%／32%；營收 QoQ +44%／YoY +82%；GM 4.43%（1Q26 4.49%）、OPM 2.62%（1Q26 2.68%）；記憶體占營收 54%（1Q26 45%、2Q25 26%）（MS，2026-08-18） |
EPS 預估
| 年度 | MS EPS（報告日：2026-05-19） | MS EPS**（報告日：2026-07-09，現行預估） | Refinitiv 共識 EPS（報告日：2026-07-09） | 備註 |
|---|---|---|---|---|
| 2026E | （05-19 報告未揭露此年度數字） | 12.82 | 13.62 | |
| 2027E | 12.51 | 12.51 | 13.95 | |
| 2028E | 13.18 | 13.18 | 13.18 |
2026-07-14 修正：05-19 ingest 年度錯位一欄，已依 07-09 報告表頭校正。
財測假設
| 來源（日期） | 模型 / 推導鏈 | 關鍵假設 | 產出 |
|---|---|---|---|
| Morgan Stanley（2026-07-09） | Residual income model | Cost of equity 9.5%（無風險利率 1.5%、風險溢酬 6%、beta 1.34）；中期成長率 5.5%、長期成長率 2.0% | 維持 Overweight、TP NT$160 |
| Morgan Stanley（2026-08-18） | 2Q26 財報反應：記憶體占比拉升驅動營收與獲利雙超預期；3Q26 guidance 轉緩 | 記憶體占營收 54%（2Q25 僅 26%）；3Q26 營收 guidance 隱含僅 QoQ +5%（記憶體漲價趨緩＋2Q26 客戶提前拉貨）；AI 需求、記憶體含量成長與 LaaS 擴張支撐中期獲利 | EPS 2026/27/28E 12.82／12.51／13.18（共識口徑 13.62／13.95／13.18）；維持 OW、TP NT$160 |
| Morgan Stanley（2026-07-09） | 2Q26 初步營收優於預期 → AI infra 元件出貨（CPU/網通/電源/被動元件）帶動 | 2Q26 初步營收 NT$458,278mn，+45% QoQ、+83% YoY，優於 MSe 29% | 現價對應 2026e EPS 僅 8.3x，MS 視為具吸引力 |
目標價與評等
| 券商 | 報告發布日 | 評等 | 目標價 | 評價基礎 | 來源 |
|---|---|---|---|---|---|
| Morgan Stanley | 2026-05-19 | Overweight | NT$160（自 NT$121） | 12.5x 2026E EPS；residual income model | 報告_MS_大聯大3702文華3036_20260519 |
| Morgan Stanley | 2026-07-09 | Overweight（維持） | NT$160（不變） | Residual income model；2Q26 初步營收優於 MSe 29% | 報告_MS_大聯大3702_20260709 |
| Morgan Stanley | 2026-08-18 | Overweight（維持） | NT$160（不變） | 2Q26 EPS 大幅超預期（+32% vs 共識）強化論點；報告日收盤 NT$106.50，upside 50%；市值 NT$186,503mn、流通股數 1,751mn | 報告_MS_大聯大3702_20260818 |
時間軸
| 時間 | 事件 | 類型 | 重要性 | 備註 |
|---|---|---|---|---|
| 2026Q2 | 營收指引 NT$355bn，EPS NT$3.86 | 指引 | ⭐⭐⭐ | GM 4.35%、OPM 2.58% |
| 2026 | 營收預期 +34.5% YoY | 成長 | ⭐⭐⭐ | AI computing 抵銷非 AI 疲弱 |
| 2026-2028 | GM 維持約 4.3% | 毛利 | ⭐⭐ | 2025 GM 3.96% |
供應鏈位置
- 所屬供應鏈：供應鏈_Agentic_AI基礎設施
- 角色：半導體通路 / IC 代理，受惠 AI computing 元件需求，而非直接主攻 AI GPU 或 AI ASIC。
- 與 3036_文曄（市） 差異：WPG 投資論點偏 non-GPU AI computing；WT 偏 AI ASIC 與 data center component distribution。
相關公司
| 公司 | 關係 | 說明 |
|---|---|---|
| 3036_文曄（市） | 同業 / 比較標的 | 同為台灣半導體通路商，MS 同篇報告比較 AI 受惠差異 |
風險與注意事項
- 非 AI 半導體需求若因總經風險收縮，WPG revenue / GM 可能受壓。
- consumer market 曝險仍高，高記憶體成本可能壓抑消費端需求。
- 客戶 margin 壓力或市占流失可能影響 PT / rating。
來源
- 報告_MS_大聯大3702文華3036_20260519 — Morgan Stanley（Daniel Yen et al.）, 2026-05-19, Semi Distributors: AI Continues to Drive a Stronger Outlook
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報告_MS_大聯大3702_20260709 — Morgan Stanley（Daniel Yen, CFA 等）, 2026-07-09, Preliminary 2Q revenue beat；維持 Overweight、TP NT$160
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報告_MS_大聯大3702_20260818 — Morgan Stanley（Daniel Yen／Charlie Chan），2026-08-18；2Q26 EPS NT$5.12、淨利 NT$8.6bn 創新高，較 MSe／共識高 35%／32%；記憶體占營收 54%；3Q26 guidance 僅 +5% QoQ（記憶體漲價趨緩＋2Q26 提前拉貨）；維持 OW、TP NT$160