PDF 原檔：報告_開源_海外AI巨頭3Q26財報總結_20261101_original.pdf
圖片清單（已驗證 2026-11-02）
| 檔名 | 分類 | 內容（親眼所見） |
|---|---|---|
報告_開源_海外AI巨頭3Q26財報總結_20261101_003.png |
真資料圖（與 AI 巨頭主題無關） | 中國 5G 用戶總數（藍柱，2021M12 起至 2026M7 約 13 億戶）、YoY（紅線）、MoM（橘線）與 5G 占移動電話用戶比（黃線，約 70%） |
報告_開源_海外AI巨頭3Q26財報總結_20261101_005.png |
真資料圖（與 AI 巨頭主題無關） | 國內手機出貨量（藍柱）、5G 手機出貨量（紅柱）與 5G 占比（黃線，2020M1–2026M6 月資料） |
| 其餘 001、002、004、006–011（皆 <40KB，未逐張 Read，依報告圖說） | 真資料圖／行情圖 | 通信指數走勢、5G 基站數、三大電信用戶數、移動／天翼／聯通雲營收、三大電信 ARPU（圖說所載，中國電信業資料，與本報告海外 AI 巨頭主題無關） |
原始內容
三
开源证券
通信
2026年11月01日
投资评级：看好（维持）
行业走势图
数据来源：聚源
相关研究报告
《 MPO&DFAU强通胀逻辑初步兑现 -行业周报》-2026.10.25
《多家 AI 公司密集回购和激励，彰 显产业信心-行业周报》-2026.10.18 《PH 需求正提速-行业点评报告》- 2026.10.13
海外 AI 巨头财报总结：云业务表现亮眼，持续加 码AI算力投入
--行业周报
蒋颖（分析师）
jiangying@kysec.cn
证书编号：S0790523120003
杨昕东（分析师） 杜致远（分析师）
yangxindong@kysec.cn
证书编号：S0790526030005
duzhiyuan@kysec.cn
证书编号：S0790526070004
⚫ 谷歌云利润率超预期，逐渐成为重要增长引擎
当地时间 10 月 28 日，谷歌发布 2026 年第三季度报告，公司 2026Q3 实现营 收 1275.77 亿美元，同比增长 24.7%，其中，谷歌云业务实现营收 307.09 亿 美元，同比增长 102.6%，谷歌云营业利润率提升至 36.2%，同比提升 12.5 个 百分点，主要由 AI 基础设施需求驱动，企业客户对生成式 AI 及云计算服务 的支出持续攀升。
公司 2026Q3 资本开支为 513.55 亿美元，同比增长 114.4%，大部分投入 AI 相关的技术基础设施，其中约 65%为服务器投资，35%为数据中心和网络设 备。同时公司保持 2026 年全年指引 1950-2050 亿美元，主要是加快产能投入 以满足不断增长的需求，公司预计2027年资本开支还会进一步加大。
⚫ Azure营收、指引维持高增长，资本开支持续加速
当地时间 10 月 28 日，微软发布 2027 财年第一季度报告，公司 FY2027Q1 实 现营收 922.79 亿美元，同比增长 19%，其中微软云 FY2027Q1 收入同比增长 30%至 639 亿美元，Azure 收入同比增长 48%，主要是在企业与中小企业两 个细分市场都实现了较高增长，且同时覆盖核心云服务与 AI 基础设施。公 司第一季度商业 RPO（剩余履约订单）达到 6770 亿美元，同比增长 73%， 其中约 30%预计在未来 12 个月内确收，公司充足的订单储备也为后续收入 兑现提供较强保障。
资本开支方面，公司 FY2027Q1 资本支出达 452 亿美元，其中约三分之二用 于短期资产投资，主要是 CPU（含更高规格的内存和存储）和 GPU；公司 预计FY2027Q2将超过500亿美元，2027财年全年总支出约1700亿美元。
⚫ AWS云业务亮眼，亚马逊持续加码AI投入
当地时间 10 月 29 日，亚马逊发布 2026 年第三季度报告，公司 FY2026Q3 实 现营收 2019.44 亿美元，同比增长 12%；净利润为 206.85 亿美元，同比有所 减少，主要是 2025 年第三季度计入了对 Anthropic 投资的 95 亿美元税前收 益，公司预计第四季度营收介于 2400-2470 亿美元。AWS 方面，公司 AWS 云服务 FY2026Q3 实现营收 459.84 亿美元，同比增长 39%并实现几乎近五年 内最快增速，当前积压订单已实现三位数同比增长达到 5780 亿美元，公司 认为 AWS 依然具备较大发展潜力，预计 2027-2028 年 AWS 增速达到 40%， 并有望在未来5-10年内营收突破万亿美元。
资本开支方面，公司第三季度资本开支 772.59 亿美元，主要在 AWS 和 AI 领 域满足客户需求；展望未来，公司维持 2026 年全年资本支出指引 2200 亿美 元，其中大部分将用于 AWS，预计2027年资本开支还会进一步增加。 ⚫ 风险提示：5G建设不及预期、AI发展不及预期、中美贸易摩擦 等。
三
开源证券
目 录
| 1、 | 巨头财报点评：云业务表现亮眼，坚定加码AI算力投入 .................................................................................................... 3 |
|---|---|
| 1.1、 谷歌利润率超预期，谷歌云逐渐成为重要增长引擎 ................................................................................................... 3 | |
| 1.2、 Azure营收、指引维持高增长，资本开支持续加速 .................................................................................................... 3 | |
| 1.3、 | AWS云业务亮眼，亚马逊持续加码AI投入 ............................................................................................................... 3 |
| 1.4、 投资建议 | .......................................................................................................................................................................... 4 |
| 1.5、 市场回顾 .......................................................................................................................................................................... 5 | |
| 2、 | 通信数据追踪 ............................................................................................................................................................................. 6 |
| 2.1、 | .................................................................................................... 6 |
| 5G：2026年8月，我国5G基站总数达519.5万站 2.1.1、 5G基建：5G基站建设情况 | ................................................................................................................................ 6 |
| 2.1.2、 5G基建：三大运营商5G用户数 | ....................................................................................................................... 6 |
| 2.1.3、 5G基建：国内手机及5G手机出货量 | ............................................................................................................... 7 |
| 2.2、 运营商：创新业务发展强劲 | .......................................................................................................................................... 8 |
| 2.2.1、 运营商：移动云、天翼云、联通云营收情况 | .................................................................................................... 8 |
| 2.2.2、 运营商：中国移动、中国电信、中国联通ARPU值 ....................................................................................... 9 | |
| 3、 风险提示 | ................................................................................................................................................................................... 11 |
| 图表目录 图1： | 5G基站持续建设，占比接近四成（万站） ....................................................................................................................... 6 6 |
| 图2： | 2026年8月，三大电信运营商及广电5G移动电话用户数达13.11亿户 ....................................................................... |
| 图3： | 移动、电信、联通5G用户数持续增长（百万户） ................................................................................................ 7 |
| 图4： | 2026年6月，5G手机出货量同比有所下降（万部） ................................................................................................ 7 |
| 图5： 2026年上半年移动算力服务营收持续增长（亿元） | ........................................................................................................ 8 2026年上半年天翼云营收持续增长（亿元） |
| 图6： | .................................................................................................................... 8 |
| 图7： | 2026年上半年算力业务营收稳健增长（亿元） ................................................................................................................ 9 9 |
| 图8： | 2025年中国移动ARPU值基本保持稳定（元/户/月） ..................................................................................................... |
| 图9： | 2025年中国电信ARPU值基本保持稳定（元/户/月） ..................................................................................................... 9 |
| 图10： | 2023年中国联通ARPU值略有减少（元/户/月） ......................................................................................................... 10 |
开源证券
1、 海外AI巨头财报总结：云业务表现亮眼，持续加码AI算 力投入
1.1、 谷歌云利润率超预期，逐渐成为重要增长引擎
当地时间 10 月 28 日，谷歌发布 2026 年第三季度报告，公司 2026Q3 实现营收 1275.77 亿美元，同比增长 24.7%，其中，谷歌云业务实现营收 307.09 亿美元，同 比增长 102.6%，谷歌云营业利润率提升至 36.2%，同比提升 12.5 个百分点，主要 由 AI 基础设施需求驱动，企业客户对生成式 AI 及云计算服务的支出持续攀升。谷 歌云 2026Q3 积压订单已达到 5610 亿美元，其中大部分来自 GCP 相关协议，同时 也包括 TPU 销售，预计 55%以上的积压订单将在未来 24 个月内确认为收入，云业 务在收入、订单、盈利能力方面持续取得显著增长。公司谷歌云业务增速已经超过 了云业务，相关产品和服务的需求显著增长，有望持续推动业务发展，其中 TPU 已 经开始交付并小部分确收，相关销售协议的大部分收入将落在2027年。
AI方面，公司2026Q3开始发布Gemini 4系列模型，其中Argon作为系列首个 发布模型，即便在容量受限的情况下第一周使用量增速也比Gemini 3快3.5倍，公 司后续发布全方面优于 Argon 的 Carbon 模型，Carbon 现正由美国政府测试，预计 先向受信任网络防御者开放后再普及。此外，公司还发布全新世界模型Genie 4， 可实时模拟安全、真实的互动世界，并支持原生音频功能，有望用于机器人和代理 训练。
公司 2026Q3 资本开支为 513.55 亿美元，同比增长 114.4%，大部分投入 AI 相 关的技术基础设施，其中约 65%为服务器投资，35%为数据中心和网络设备。同时 公司保持 2026 年全年指引 1950-2050 亿美元，主要是加快产能投入以满足不断增长 的需求，公司预计2027年资本开支还会进一步加大。
1.2、 Azure营收、指引维持高增长，资本开支持续加速
当地时间 10 月 28 日，微软发布 2027 财年第一季度报告，公司 FY2027Q1 实现
营收 922.79 亿美元，同比增长 19%，其中微软云 FY2027Q1 收入同比增长 30%至 639 亿美元，Azure 收入同比增长 48%，主要是在 企业与中小企业两个细分市场都 实现了较高增长，且同时覆盖核心云服务与 AI 基础设施。公司第一季度商业RPO （剩余履约订单）达到 6770 亿美元，同比增长 73%，其中约 30%预计在未来 12 个
月内确收，公司充足的订单储备也为后续收入兑现提供较强保障。
资本开支方面，公司 FY2027Q1 资本支出达 452 亿美元，其中约三分之二用于 短期资产投资，主要是 CPU（含更高规格的内存和存储）和 GPU；公司预计 FY2027Q2将超过500亿美元，2027财年全年总支出约1700亿美元。
1.3、 AWS云业务亮眼，亚马逊持续加码AI投入
当地时间 10 月 29 日，亚马逊发布 2026 年第三季度报告，公司 FY2026Q3 实现 营收 2019.44 亿美元，同比增长 12%；净利润为 206.85 亿美元，同比有所减少，主 要是 2025 年第三季度计入了对 Anthropic 投资的 95 亿美元税前收益，公司预计第 四季度营收介于 2400-2470 亿美元。AWS 方面，公司 AWS 云服务 FY2026Q3 实现 营收 459.84 亿美元，同比增长 39%并实现几乎近五年内最快增速，当前积压订单已 实现三位数同比增长达到 5780 亿美元，公司认为 AWS 依然具备较大发展潜力，预
三
开源证券
计2027-2028年AWS增速达到40%，并有望在未来5-10年内营收突破万亿美元。
资本开支方面，公司第三季度资本开支 772.59 亿美元，主要在 AWS 和 AI 领域 满足客户需求；展望未来，公司维持 2026 年全年资本支出指引 2200 亿美元，其中 大部分将用于 AWS，预计2027年资本开支还会进一步增加。
1.4、 投资建议
展望 2026 年，AI'虹吸效应'显著，全球 AI 或继续共振。海外方面，谷歌、 Meta 等巨头不断上调 AI 资本开支指引，谷歌 Gemini 等大模型 Tokens 消耗量大幅 提升，AI 正循环效应逐步凸显，国内方面，以字节跳动、阿里巴巴、腾讯等为代 表的国内 AI 巨头或进入 AI 算力大规模投入期。我们看好'光、超节点&国产算力、 液冷'三大 AI 核心主线，同时推荐重视 AI 应用、运营商、卫星互联网&6G 等板 块。
一、光网络设备（光模块 &光器件&NPO&CPO、AEC&铜缆、光纤光缆、交 换机路由器及芯片等）：
- （1）【光模块&光器件&OCS&NPO&CPO】推荐标的：中际旭创、新易盛、 杰普特、仕佳光子、天孚通信、源杰科技、华工科技、中天科技、亨通光电；受益 标的：罗博特科、致尚科技、光迅科技、长光华芯、永鼎股份、太辰光、长飞光纤、 长芯博创、联特科技、汇绿生态、德科立、光库科技、腾景科技等；
- （2）【交换机路由器及芯片】推荐标的：盛科通信、锐捷网络、紫光股份、 中兴通讯；受益标的：星网锐捷、智微智能、映翰通、东土科技、共进股份、菲菱 科思等；
- （3）【光纤光缆】推荐标的：亨通光电、中天科技、远东股份；受益标的： 长飞光纤、永鼎股份、烽火通信、通鼎互联、俊知集团等；
- （4）【AEC&铜缆】受益标的：胜蓝股份、华丰科技、意华股份、长芯博创、 瑞可达、沃尔核材、鼎通科技、神宇股份、珠城科技等。
二、计算设备（交换网络、国产AI芯片、AI服务器及电源）：
- （1）【超节点交换网络】推荐标的：盛科通信、锐捷网络、紫光股份、中兴 通讯；受益标的：智微智能、映翰通、东土科技、共进股份、菲菱科思等；
- （2）【国产AI芯片】推荐标的：中兴通讯；受益标的：寒武纪、海光信息等；
- （3）【AI 服务器】推荐标的：紫光股份、中兴通讯；受益标的：浪潮信息、 华勤技术、烽火通信等；
- （4）【服务器电源】推荐标的：欧陆通；受益标的：麦格米特、杰华特等；
- （5）【AI算力】相关受益标的：伟仕佳杰等。
三、AIDC机房建设（AIDC机房、柴油发电机、风冷&液冷、变压器等）：
- （1）【风冷&液冷】推荐标的：英维克（液冷全链条自研龙头）；受益标的： 申菱环境、银轮股份、领益智造、同飞股份、高澜股份、川环科技、强瑞技术、思 泉新材、科华数据、科创新源、飞龙股份、曙光数创、佳力图、川润股份、精研科 技、海鸥股份、飞荣达、依米康、东阳光、兴瑞科技、博杰股份、弘信电子、网宿
三
开源证券
科技等；
- （2）【AIDC 机房】推荐标的：光环新网、奥飞数据、大位科技、新意网集团、 宝信软件、润泽科技；受益标的：万国数据、世纪互联、东方国信、科华数据、润 建股份、浙大网新、杭钢股份、云赛智联、网宿科技、电科数字、首都在线、南兴 股份、铜牛信息等；
- （3）【柴油发电机】受益标的：科泰电源、泰豪科技、潍柴重机、玉柴国际、 重庆机电等；
- （4）【变压器】受益标的：金盘科技等。
四、算力租赁：
受益标的：协创数据、宏景科技、润建股份、行云科技、有方科技、云赛智联、 利通电子、海南华铁、智微智能、大名城、鸿博股份、超讯通信、众合科技、协鑫 能科、亿田智能、锦鸡股份、亚康股份、汇纳科技、弘信电子、中贝通信、航锦科 技等。
五、云计算平台
受益标的：中国移动、中国电信、中国联通、阿里巴巴-W、腾讯控股等。
六、AI应用：
- （1）【AI 模组】推荐标的：广和通；受益标的：移远通信、美格智能、华测 导航、鸿泉物联等；
- （2）【AI控制器】受益标的：和而泰、拓邦股份等；
- （3）【CDN】受益标的：网宿科技等；
- （4）【AI视频】受益标的：亿联网络、会畅通讯等。
七、卫星互联网&6G
- （1）【卫星互联网】受益标的：海格通信、信科移动-U、震有科技、通宇通 讯、臻镭科技、盛路通信、航天环宇、超捷股份、佳缘科技、天银机电、航天电子、 光库科技、西测测试、华力创通、盟升电子、上海瀚讯、信维通信、中国卫星等；
- （2）【6G】受益标的：硕贝德、大富科技、盛路通信、武汉凡谷、世嘉科技、 金信诺、信维通信、飞荣达等。
1.5、 市场回顾
本周（2026.10.26-2026.10.30），通信指数下降 14.77%，在 TMT 板块中排名 第四。
三
开源证券
2、 通信数据追踪
2.1、 5G：2026年8月，我国5G基站总数达519.5万站
2026 年 8 月，我国 5G 基站总数达 519.5 万站，比 2025 年末净增 35.7 万站； 2026 年 8 月，三大运营商及广电 5G 移动电话用户数达 13.11 亿户，同比增长 13.60%；2026 年 6 月，5G 手机出货 1620.1 万部，占比 84.6%，出货量同比下降 12.1%。
2.1.1、 5G基建：5G基站建设情况
图1：5G基站持续建设，占比接近四成（万站）
数据来源：工信部、开源证券研究所，备注：自 2023 年 3 月起，将现有 5G 基站中的室内基站数统计口径由按基带处理单元统计调整 为按射频单元折算，由于具备使用条件的基站数据是动态更新的，故不能追溯调整以往数据。
2.1.2、 5G基建：三大运营商5G用户数
图2：2026年8月，三大电信运营商及广电5G移动电话用户数达13.11亿户
数据来源：工信部、开源证券研究所，备注：自 2024 年 2 月起，将中国广电的 5G 移动电话用户数纳入行业汇总数据，2023 年同期 数据进行同步调整，2022年数据未调整。
三
三
开源证券
图3：移动、电信、联通5G用户数持续增长（百万户）
数据来源：中国移动官网、中国联通官网、中国电信官网、开源证券研究所
2.1.3、 5G基建：国内手机及5G手机出货量
图4：2026年6月，5G手机出货量同比有所下降（万部）
数据来源：中国信通院、开源证券研究所
开源证券
2.2、 运营商：创新业务发展强劲
- （1）云计算方面，三大运营商数据如下：
- 1、中国移动：2026年上半年移动算力服务营收达529亿元，同比增长14.0%；
- 2、中国电信：2026年上半年天翼云营收达618亿元，同比增长7.8%；
- 3、中国联通：2026年上半年算力业务营收达419亿元，同比增长13%。
- （2）三大运营商ARPU值方面，三大运营商数据如下：
- 1、中国移动：2025年移动业务ARPU值为46.8元，同比略减3.5%；
- 2、中国电信：2025年移动业务ARPU值为45.1元，同比略减1.1%；
- 3、中国联通：2023年移动业务ARPU值为44.0元，同比略减0.7%。
2.2.1、 运营商：移动云、天翼云、联通云营收情况
图5：2026年上半年移动算力服务营收持续增长（亿元）
数据来源：中国移动公告、开源证券研究所，备注：2025 年移动云收入口径调整为算力服务，包括数据中心、云算服务和云算应 用，调整后YOY按照新口径计算
图6：2026年上半年天翼云营收持续增长（亿元）
数据来源：中国电信公告、开源证券研究所
三
三
开源证券
图7：2026年上半年算力业务营收稳健增长（亿元）
数据来源：中国联通公告、开源证券研究所，备注：2024 年联通云收入口径优化为融合创新解决方案产生的云 IDC、云资源、云平 台、云服务、云集成、云互联、云安全等收入
2.2.2、 运营商：中国移动、中国电信、中国联通ARPU值
图8：2025年中国移动ARPU值基本保持稳定（元/户/月）
数据来源：中国移动公告、开源证券研究所
图9：2025年中国电信ARPU值基本保持稳定（元/户/月）
数据来源：中国电信公告、开源证券研究所
三
开源证券
图10：2023年中国联通ARPU值略有减少（元/户/月）
数据来源：中国联通公告、开源证券研究所
开源证券
3、 风险提示
（1）5G建设不及预期
若运营商资本开支和 5G 建设不及预期，会影响到整个 5G 产业链的推进，车 联网、工业互联网等5G应用的发展或将低于预期，从而影响到相关公司业绩。
（2）AI发展不及预期
若 AI 发展不及预期，将影响到 IDC、服务器、交换机、光模块、光器件、光 纤光缆、液冷温控等细分产业发展，从而影响到相关公司业绩。
- （3）中美贸易摩擦
若中美贸易摩擦加剧，会影响到相关产业的推进。
三
三
特别声明
《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日 起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R4（中高风险），因此通过公共平台推送的研报 其适用的投资者类别仅限定为境内专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者。若您并非境内专业投资者 及风险承受能力为C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。
因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。
分析师承诺
本研究报告的署名人员具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉的职业 态度，独立、客观地出具本报告，并对内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了署名人员的研究观点，所包含 的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限 性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。本报告署名人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与， 也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。
股票投资评级说明
| 评级 | 说明 | |
|---|---|---|
| 证券评级 | 买入（Buy） | 预计相对强于市场表现20%以上； |
| 证券评级 | 增持（outperform） | 预计相对强于市场表现5%～20%； |
| 证券评级 | 中性（Neutral） | 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动； |
| 证券评级 | 减持（underperform） | 预计相对弱于市场表现5%以下。 |
| 行业评级 | 看好（overweight） | 预计行业超越整体市场表现； |
| 行业评级 | 中性（Neutral） | 预计行业与整体市场表现基本持平； |
| 行业评级 | 看淡（underperform） | 预计行业弱于整体市场表现。 |
备注：评级标准为以报告日后的 6~12 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪 深 300 指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针 对做市转让标的）、美股基准指数为标普 500 或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不 同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的 决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比 较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。
分析、估值方法的局限性说明
本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模 型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。
开源证券
三
法律声明
开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。
本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称'本公司'）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其 为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用。
本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、 工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做 出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的 的价格、价值及投资收入可能会波动，过往的业绩表现不应作为其日后表现的预示。在不同时期，本公司可发出 与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲 突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私 人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考 虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告 中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任 何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或 就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享 证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。
开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提 供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系， 并无需事先或在获得业务关系后通知客户。
本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不 得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其 他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。
开源证券研究所
上海
深圳
地址：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号
楼3层
邮编：200120
邮箱：research@kysec.cn
北京
地址：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号 楼45层
邮编：518000
邮箱：research@kysec.cn
西安
地址：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层
邮编：100044
邮箱：research@kysec.cn
地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层
邮编：710065
邮箱：research@kysec.cn
开源证券