PDF 原檔：報告_元大_雙鴻3324_20260923_original.pdf
圖片清單（已驗證 2026-09-29）
| 檔名 | size | 分類 | 親眼所見內容 |
|---|---|---|---|
報告_元大_雙鴻3324_20260923_001.png |
25KB | 真資料圖 | 氣冷／水冷營收比重 2023-2027 長條圖，液冷占比從 2023 約 2% 升至 2027 約 68% |
報告_元大_雙鴻3324_20260923_002.png |
58KB | 真資料圖 | 12 個月預期本益比區間圖，股價 vs. 7.7x-38.2x P/E 區間線（Jan-22 至 Jan-26） |
報告_元大_雙鴻3324_20260923_003.png |
71KB | 真資料圖 | 12 個月預期股價淨值比區間圖，股價 vs. 1.5x-8.6x P/B 區間線（Jan-22 至 Jan-26） |
報告_元大_雙鴻3324_20260923_004.png |
27KB | 未讀（<40KB，推定裝飾/次要圖） | — |
報告_元大_雙鴻3324_20260923_005.png |
19KB | 未讀（<40KB，推定裝飾/次要圖） | — |
報告_元大_雙鴻3324_20260923_006.png |
49KB | 真資料圖 | 單季營收（NT$mn）長條＋YoY 折線，3Q24-2Q26，2Q26 達 8,700.12（YoY 約 64%） |
報告_元大_雙鴻3324_20260923_007.png |
47KB | 真資料圖 | 毛利率／營益率／淨利率三線趨勢圖，3Q24-2Q26 |
報告_元大_雙鴻3324_20260923_008.png |
53KB | 真資料圖 | 經營能力圖：存貨天數／應收天數／應付天數／現金循環週期，3Q24-2Q26 |
報告_元大_雙鴻3324_20260923_009.png |
27KB | 未讀（<40KB，推定裝飾/次要圖） | — |
報告_元大_雙鴻3324_20260923_010.png |
56KB | 真資料圖 | 股價走勢圖（Jan-24 至 2026 年中），標註 1-8 號事件節點 |
財務／營收／股價走勢類圖依站台規則（見 memory
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原始內容
雙鴻 (3324 TT) Auras
水冷產品回歸供貨名單
買進 (維持評等)
營收組成 (2Q26) 日
Server 78%、VGA 4%、NB 12%、DT 5%、Others 1%。
本次報告更新重點 日
| 項目 | 本次 | 前次 |
|---|---|---|
| 評等 | 買進 | 買進 |
| 目標價 (NT$) | 2000 | 1280 |
| 2026年營收 (NT$/十億) | 38.3 | 35.8 |
| 2026年EPS | 58.5 | 51.1 |
交易資料表 日
| 市值 | NT$148,490百萬元 |
|---|---|
| 外資持股比率 | 41.3% |
| 董監持股比率 | 19.0% |
| 調整後每股淨值 (2026F) | NT$169.77 |
| 負債比 | 59.1% |
| ESG評級 (Sustainalytics) | 中 (曝險程度共5級) |
簡明損益表 (NT$百萬元) 日
| 年初至12月 | 2024A | 2025A | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|
| 營業收入 | 15,779 | 23,276 | 38,281 | 46,661 |
| 營業利益 | 1,911 | 3,259 | 7,086 | 10,636 |
| 稅後純益 | 1,893 | 2,572 | 5,445 | 8,453 |
| EPS (元) | 21.23 | 28.26 | 58.51 | 90.82 |
| EPS YoY (%) | 48.6 | 33.1 | 107.1 | 55.2 |
| 本益比 (倍) | 75.1 | 56.5 | 27.3 | 17.6 |
| 股價淨值比 (倍) | 16.3 | 13.4 | 9.4 | 6.6 |
| ROE (%) | 23.9 | 26.0 | 34.5 | 37.7 |
| 現金殖利率 (%) | 0.6% | 0.8% | 1.7% | 2.6% |
| 現金股利 (元) | 10.00 | 11.90 | 26.37 | 40.87 |
蘇子錚
Alex.Su@yuanta.com
劉東萌
miketmliu@yuanta.com
目標價 (12個月)：NT$2000.0 收盤價 (2026/09/23)：NT$1595.0 隱含漲幅：25.4%
元大觀點
- ⧫ Rubin水冷產品預計4Q26開始量產，其重返供應鏈可望維持其 manifold供貨份額，預計4Q26營收季增12%。
- ⧫ 管理層表示，預計取得ASIC業者水冷訂單，並且AMD MI400產品也 將開始出貨，預計明年水冷營收比重將持續增加。
- ⧫ 重返供應鏈名單，水冷產品份額預期可維持，維持買進評等，目標價 2,000元，以22倍本益比的2027年預估EPS推得。
水冷產品出貨持續增溫
雙鴻 7-8 月營收 69 億元，主要受惠於水冷產品出貨提升，加上 6 月出貨訂 單遞延至本季度認列，帶動營收明顯成長，管理層預期 3Q26 營收將成長中 高雙位數，預期水冷產品出貨量及營收比重將會持續提升，並帶動產品組合 好轉。預估 3Q26 營收 99 億、季增 14%，毛利率 30.8%、季增 2.4 個百分 點，EPS 16.24元、季增56%。展望4Q26，受惠於雙鴻的水冷產品回歸 NV供應鏈名單，相關產品包括Rack manifold、inner manifold等產品皆會 開始量產，水冷營收比重將再次提升，預估 4Q26 營收 111 億、季增 12%， 毛利率31.2%、季增0.4個百分點，EPS 19.35元、季增19%。
ASIC客戶有望挹注明年營運
管理層表示，目前已經有取得數家CSP ASIC業者的水冷產品訂單， manifold產品皆有取得，預計4Q26開始可以量產出貨；另外，AMD MI400 除 CSP 客戶外，企業客戶也有出貨，預計明年 AMD 營收貢獻達雙位數。我 們認為，AMD、ASIC水冷板每層Compute Tray已經達到3,000美元左右， 明年開始 ASIC 業者的晶片皆會開始放量，有助於水冷產業產值大幅提升， 且未來有機會採用兩面式水冷板，也將帶動水冷單價提升。雙鴻表示取得 ASIC 訂單，可望將水冷業務再次推升，且公司也預計明年 CDU 業務大幅成 長，預估2027年營收466億、年增22%，EPS 90.8元、年增55%。
水冷重回供應名單，水冷業務有望優於預期
受惠於水冷產品重回供應鏈名單，加上未來水冷產品用量及趨勢持續向上， 我們上修雙鴻 2026/27 年獲利 15%/35%，認為水冷需求維持不變，且明年 開始 ASIC 也將大量採用水冷設計，帶動雙鴻成長，維持買進評等，目標價 調升至2,000元，以22倍本益比的2027年預估EPS評價。
營運分析
水冷產品出貨持續增溫
雙鴻 7-8 月營收 69 億元，主要受惠於水冷產品出貨提升，加上 6 月出貨訂單遞延至本季度認列， 帶動營收明顯成長，管理層預期 3Q26 營收將成長中高雙位數，預期水冷產品出貨量及營收比重將 會持續提升，並帶動產品組合好轉。預估 3Q26 營收 99 億、季增 14%，毛利率 30.8%、季增 2.4 個百分點，EPS 16.24元、季增56%。
展望4Q26，受惠於雙鴻的水冷產品回歸NV供應鏈名單，相關產品包括Rack manifold、inner manifold 等產品皆會開始量產，其出貨份額有望佔到 30%，水冷營收比重將再次提升；另外，目 前 CDU 營收比重僅 5%，預計明年將會提升至雙位數，預估 4Q26 營收 111 億、季增 12%，毛利 率31.2%、季增0.4個百分點，EPS 19.35元、季增19%。
圖1：2026 年第 3季財測與預估比較
| (百萬元) | 3Q25A | 2Q26A | 3Q26F | 季增率 | 年增率 | 3Q26F - 元大預估 | 3Q26F - 市場預估 | 預估差異 - 元大 | 預估差異 - 市場 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 營業收入 | 5,958 | 8,700 | 9,934 | 14.2% | 66.7% | 9,609 | 10,255 | 3.4% | -3.1% |
| 營業毛利 | 1,773 | 2,472 | 3,056 | 23.6% | 72.4% | 2,952 | 3,068 | 3.5% | -0.4% |
| 營業利益 | 992 | 1,390 | 1,906 | 37.1% | 92.1% | 1,802 | 1,913 | 5.8% | -0.3% |
| 稅前利益 | 1,205 | 1,317 | 1,951 | 48.2% | 62.0% | 1,847 | 1,942 | 5.7% | 0.5% |
| 稅後淨利 | 974 | 969 | 1,511 | 56.0% | 55.2% | 1,428 | 1,497 | 5.8% | 0.9% |
| 調整後EPS (元) | 10.66 | 10.41 | 16.24 | 56.0% | 52.2% | 15.34 | 16.08 | 5.8% | 0.9% |
| 重要比率 (%) | 百分點 | 百分點 | 百分點 | 百分點 | |||||
| 營業毛利率 | 29.8% | 28.4% | 30.8% | 2.4 | 1.0 | 30.7% | 29.9% | 0.0 | 0.9 |
| 營業利益率 | 16.7% | 16.0% | 19.2% | 3.2 | 2.5 | 18.8% | 18.7% | 0.4 | 0.5 |
| 稅後純益率 | 16.3% | 11.1% | 15.2% | 4.1 | -1.1 | 14.9% | 14.6% | 0.4 | 0.6 |
資料來源：公司資料、元大投顧預估、Bloomberg
圖2：2026 年第 4季財測與預估比較
| (百萬元) | 4Q25A | 3Q26F | 4Q26F | 季增率 | 年增率 | 4Q26F - 元大預估 | 4Q26F - 市場預估 | 預估差異 - 元大 | 預估差異 - 市場 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 營業收入 | 7,597 | 9,934 | 11,095 | 11.7% | 46.0% | 8,925 | 11,018 | 24.3% | 0.7% |
| 營業毛利 | 2,004 | 3,056 | 3,459 | 13.2% | 72.6% | 2,700 | 3,286 | 28.1% | 5.3% |
| 營業利益 | 1,069 | 1,906 | 2,269 | 19.0% | 112.2% | 1,510 | 2,093 | 50.3% | 8.4% |
| 稅前利益 | 1,196 | 1,951 | 2,314 | 18.6% | 93.6% | 1,555 | 2,118 | 48.8% | 9.3% |
| 稅後淨利 | 929 | 1,511 | 1,801 | 19.2% | 93.9% | 1,194 | 1,635 | 50.9% | 10.2% |
| 調整後EPS (元) | 10.21 | 16.24 | 19.35 | 19.2% | 89.6% | 12.83 | 17.57 | 50.9% | 10.2% |
| 重要比率 (%) | 百分點 | 百分點 | 百分點 | 百分點 | |||||
| 營業毛利率 | 26.4% | 30.8% | 31.2% | 0.4 | 4.8 | 30.3% | 29.8% | 0.9 | 1.4 |
| 營業利益率 | 14.1% | 19.2% | 20.5% | 1.3 | 6.4 | 16.9% | 19.0% | 3.5 | 1.5 |
| 稅後純益率 | 12.2% | 15.2% | 16.2% | 1.0 | 4.0 | 13.4% | 14.8% | 2.9 | 1.4 |
資料來源：公司資料、元大投顧預估、Bloomberg
ASIC客戶有望挹注明年營運
管理層表示，目前已經有取得數家CSP ASIC業者的水冷產品訂單，manifold產品皆有取得，預計 4Q26開始可以量產出貨；另外，AMD MI400除CSP客戶外，企業客戶也有出貨，預計明年AMD 營收貢獻達雙位數。我們認為，AMD、ASIC水冷板每層Compute Tray已經達到3,000美元左右， 明年開始 ASIC 業者的晶片皆會開始放量，有助於水冷產業產值大幅提升，且未來有機會採用兩面 式水冷板，也將帶動水冷單價提升。雙鴻表示取得 ASIC 訂單，可望將水冷業務再次推升，且公司 也預計明年CDU業務大幅成長，預估2027年營收466億、年增22%，EPS 90.8元、年增55%。
圖3：雙鴻2023-27年氣水冷營收比重預估
資料來源：元大投顧整理
產業概況
AI、ASIC、通用型強勢出擊，2026年美系CSP資本支出估年增91%
在ChatGPT等AI應用陸續推向市場，各大業者紛紛開始研發自有超級大模型，包括Gemini (Google)、Claude (Anthropic)、Llama (Meta) 等，各大品牌開始大舉投入大型語言模型(LLM)市場， 且每一個產品的智慧皆持續提高，部分消費者也陸續從ChatGPT陣營轉移至 Gemini 陣營，反映 出消費者開始逐漸提升對AI的黏著度。根據 Grand View Research 調查，2024 年全球 AI 市場營 收約 2,792 億美元，預估 2030 年市場規模超過 3 兆美元，擁有超過 30% 的年複合增長率。
面對這爆發性的長期成長趨勢，CSP 業者(Amazon、Microsoft、Google、Meta)在法說會上一致強 調，AI投資已轉變為一項橫跨2026 年的結構性戰略，CSP大廠不僅持續擴大對 GB300等次世代 AI 伺服器的採購，更將重點放在資料中心基礎設施的長期戰略規劃，以應對 AI 運算對電力及散熱 系統強勁成長的需求，確保未來數年內擁有足夠的能源與容量來支持持續迭代的大模型部署。本中 心認為，2026 年美國四大 CSP 資本支出將年增 91%，且將有一半的成長來自於資料中心建置，代 表了資料中心的不足及未來伺服器需求。明年不僅僅是NVIDIA GB300的天下，AWS、Google、 Meta ASIC的崛起也將是一大關鍵，其中又以Google TPU需求最為強勁，已經有兩個客戶預計將 採購TPU。
另外，受惠於 AI 訓練與推論需求爆發的連帶效應，本中心預估 2026 年通用型伺服器出貨量將年增 23%，其中以存儲型伺服器需求最為強勁。隨著生成式 AI 應用普及和使用者數量暴增，CSP 等業 者必須不斷擴充容量，且不僅限於高階 GPU 伺服器，龐大的AI模型訓練和推論在使用狀態中將消 耗大量的數據(DATA)，使得存儲型伺服器的需求大增。
圖4：CSP資本支出預估
| CAPEX (US$mn) | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|---|---|
| Amazon | 63,645 | 52,729 | 82,999 | 131,819 | 211,086 | 259,326 |
| Meta | 31,431 | 27,266 | 37,256 | 69,691 | 137,590 | 191,450 |
| Microsoft | 24,768 | 35,202 | 55,552 | 83,094 | 158,679 | 205,407 |
| 31,485 | 32,251 | 52,535 | 91,447 | 201,579 | 301,654 | |
| Oracle | 6,678 | 6,935 | 10,745 | 35,477 | 76,730 | 99,303 |
| Total | 158,007 | 154,383 | 239,087 | 411,528 | 785,664 | 1,057,141 |
| YoY (%) | CY 2022 | CY 2023 | CY 2024 | CY 2025 | CY 2026 | CY 2027 |
| Amazon | 158.3% | -17.2% | 57.4% | 58.8% | 60.1% | 22.9% |
| Meta | 35.4% | -13.3% | 36.6% | 87.1% | 97.4% | 39.1% |
| Microsoft | -59.4% | 42.1% | 57.8% | 49.6% | 91.0% | 29.4% |
| 69.0% | 2.4% | 62.9% | 74.1% | 120.4% | 49.6% | |
| Oracle | 97.4% | 3.8% | 54.9% | 230.2% | 116.3% | 29.4% |
| Total | 20.3% | -2.3% | 54.9% | 72.1% | 90.9% | 34.6% |
資料來源：元大投顧整理
ASIC進入高速成長期，GPU需求仍維持擴張
從 AI 晶片預期出貨來看，GPU 與 ASIC 需求均持續成長，但 2026 年後 ASIC 成長動能明顯加速。 Nvidia GPU出貨量預估由2025年565.7萬顆增至2026年650萬顆、2027年850萬顆，年增 17%及 34%；AMD 亦由 2025 年 90 萬顆增至 2027 年 180 萬顆，顯示通用 GPU 算力需求仍維持 成長。
相較之下，ASIC 受惠 CSP 加速自研晶片及導入規模擴大，總出貨量預估由 2025 年 380 萬顆大幅 增至 2026 年 725 萬顆、2027 年 1,360 萬顆，年增率達 91%及 88%，成長速度明顯高於 GPU。其 中 Google 仍為最大 ASIC 使用者，2027 年用量預估達 800 萬顆，AWS 亦增至 320 萬顆， Microsoft 及 Meta 同步擴大部署。我們認為，在資料中心電力逐漸成為算力擴張瓶頸下，CSP 將 更重視每瓦運算效能及整體運算成本，ASIC 針對特定運算工作的效率優勢有望推升滲透率，惟 GPU憑藉通用性及軟體生態系優勢，仍將維持重要地位。
圖5：GPU/ASIC出貨量預估
| 2023 | 2024 | 2025 | 2026 | 2027 | |
|---|---|---|---|---|---|
| Nvidia (K units) | 1,462 | 4,056 | 5,657 | 6,500 | 8,500 |
| AMD | 200 | 600 | 900 | 1,200 | 1,800 |
| GPU YoY | 180% | 41% | 17% | 34% | |
| MSFT | 12 | 22 | 0 | 100 | 350 |
| 1,450 | 2,050 | 2,100 | 4,300 | 8,000 | |
| AWS | 650 | 775 | 1,600 | 2,200 | 3,200 |
| Meta | 200 | 120 | 100 | 350 | 700 |
| Others | 0 | 0 | 0 | 300 | 1,350 |
| Total ASIC (K units) | 2,312 | 2,967 | 3,800 | 7,250 | 13,600 |
| Total ASIC YoY | 28% | 28% | 91% | 88% |
資料來源：元大投顧
受惠於xAI強勁需求，預估下半年GB300出貨量明顯成長
根據供應鏈調查，xAI 近期對兩家組裝廠上修 GB300 訂單約 1.3 萬櫃，出貨時程將會落在 3Q261Q27，其中Supermicro得到的訂單較為明顯，該GB300採用in Rack CDU較標準品GB300略 不同，需要搭配風冷背門運作(Fan Door or RDHx)。我們上修2026年GB300出貨量至6.8萬櫃， 並預期VR200出貨量為2,000櫃，這次主要受惠的供應商為Supermicro及緯創的相關供應鏈。
VR200 的部分，受到晶片封裝段的些微調整，出貨時程略為遞延，原先小量產時程落在 8-9 月，但 目前有調整至 9-10 月，約延後 1 個月，影響有限，我們預估 2026 年的 VR 出貨量為 2,000 櫃；另 外，我們觀察到和碩有取得來自xAI的VR200訂單，預計2Q27開始出貨，出貨量可望達上千櫃。
圖6：GB系列供應鏈及2026年出貨量預估
| Brands | SI Suppliers | Shipment (K units) | Cold Plate | CDU | CDM | PUMP |
|---|---|---|---|---|---|---|
| Microsoft | HH/Quanta | 13.0 | AVC | Ingrasys Delta | Delta AVC Auras | |
| Oracle | HH/Quanta/Wiwynn | 8.0 | AVC Auras FTC | Delta | Delta Auras | |
| Quanta | 4.0 | AVC | Delta Nvent | CoolIT AVC | ||
| Amazon | Quanta | 5.0 | AVC Auras | BOYD Vertiv Delta | Delta AVC | Panasonic AVC |
| Meta | Quanta | 8.0 | AVC | Delta UNEEC WTP | CM AVC UNEEC | |
| DELL | Wistron/Compal | 15.0 | AVC Auras | Vertiv | Auras | |
| SMCI+Others | 15.0 | Auras CM | Kaori Auras |
資料來源：元大投顧預估
VR時程略遞延，預計4Q26小量產
Nvidia新一代AI伺服器GB300自 4Q25開始小量生產，其零組件包括水冷、PCB等皆於3Q25開 始出貨，為組裝廠在4Q25量產做準備。GB300 為 Blackwell 系列之一，在連接器、板材、散熱等 規格或用量上皆較GB200 略提升。首先，B300 維持採用石墨烯均熱片封裝設計，均熱片繼續採 沙漏形結構，以降低 TIM1 貼合不良率；此外，水冷板、水冷頭的水冷相關零組件因熱功耗的關係 使用量提高，GB300 NVL72仍是採用18層Compute Tray及9層Switch Tray，每層Compute Tray包含兩組Bianca架構(2 GPU、1 CPU)，仍維持2大片水冷板設計，但Switch Tray的部分有 所變化，從原先的 2 片水冷板及無水冷頭，變更為 3 片水冷板及 9 組水冷頭，預估 GB300 每櫃散 熱價值較GB200成長20%。
Vera Rubin (VR200)平台預計4Q26登場，主要挑戰為GPU功耗的躍升，VR200的GPU最大 TDP 預計將從 GB300 的約 1.4kW 飆升至 1.8kW，使資料中心的總用電量再次提升。為因應機櫃總 功耗的急劇增加，電源架構將會再次升級，預計價格將成長 95%；散熱方面，水冷散熱技術成為 標配，且原先在 GB300 仍是採水氣冷散熱併行，VR200 將採全水冷散熱，SOCAMM、GPU、 CPU等相關零組件皆以水冷板覆蓋散熱，成為VR200機櫃的標準配置，特別是Compute Tray因 小型水冷板用量提升，總價值可望成長30%，且原先Compute Tray主要採用UQD水冷接頭，預 計VR200將改採90% NVQD、10% UQD，體現出對電力和散熱系統的極致要求。
獲利調整與股票評價
維持買進評等，目標價2,000元
前次報告下修，主要考量到雙鴻重回供應鏈名單時間遞延，認為恐有出貨份額下降風險，但根據供 應鏈調查，部分業者表示雙鴻已回到供應鏈，預計出貨量將會谷底反彈，並帶動水冷營收比重提升。 持續看好水冷產品的未來大趨勢，對於在水冷板的運用範圍將會持續提升，儘管短期規格提升有限， 但未來仍有新產品將會亮相，正向看待水冷供應商。受惠於水冷產品重回供應鏈名單，加上未來水 冷產品用量及趨勢持續向上，我們上修雙鴻 2026/27 年獲利 15%/35%，認為水冷需求維持不變， 且明年開始 ASIC 也將大量採用水冷設計，帶動雙鴻成長，維持買進評等，目標價調升至 2,000 元， 以22倍本益比的2027年預估EPS評價。
圖7：2026和2027年財務預估調整
| (百萬元) | 2026估 - 調整後 | 2026估 - 調整前 | 2027估 - 調整後 | 2027估 - 調整前 | 預估差異 - 2026 | 預估差異 - 2027 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 營業收入 | 38,281 | 35,786 | 46,661 | 43,375 | 7.0% | 7.6% |
| 營業毛利 | 11,525 | 10,662 | 15,446 | 12,728 | 8.1% | 21.4% |
| 營業利益 | 7,086 | 6,223 | 10,636 | 7,918 | 13.9% | 34.3% |
| 稅前利益 | 7,153 | 6,290 | 10,816 | 8,098 | 13.7% | 33.6% |
| 稅後淨利 | 5,445 | 4,755 | 8,453 | 6,278 | 14.5% | 34.6% |
| 調整後EPS (元) | 58.51 | 51.09 | 90.82 | 67.46 | 14.5% | 34.6% |
| 重要比率 (%) | 百分點 | 百分點 | ||||
| 營業毛利率 | 30.1% | 29.8% | 33.1% | 29.3% | 0.3 | 3.8 |
| 營業利益率 | 18.5% | 17.4% | 22.8% | 18.3% | 1.1 | 4.5 |
| 稅後純益率 | 14.2% | 13.3% | 18.1% | 14.5% | 0.9 | 3.7 |
資料來源：公司資料、元大投顧預估
圖8：12個月預期本益比區間圖
資料來源：公司資料、元大投顧
圖9：12個月預期股價淨值比區間圖
資料來源：公司資料、元大投顧、CMoney
圖10：同業評價比較表
| 公司 | 代碼 | 評等 | 股價 | 市值 - (百萬美元) | 調整後每股盈餘 - 2025 | 調整後每股盈餘 - 2026 | 調整後每股盈餘 - 2027 | 本益比(倍) - 2025 | 本益比(倍) - 2026 | 本益比(倍) - 2027 | 調整後每股盈餘成長率(%) - 2025 | 調整後每股盈餘成長率(%) - 2026 | 調整後每股盈餘成長率(%) - 2027 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 雙鴻 | 3324 TT | 買進 | 1595.0 -- 3455.0 | 4,640 -- | 28.26 -- 49.2 | 58.51 -- 105.1 | 90.82 -- 180.0 | 56.5 -- | 27.3 -- 32.9 | 17.6 -- | 33.1 -- | 107.1 -- | 55.2 -- |
| 國內同業 奇鋐 | 3017 TT | 買進 | 41,986 | 70.3 | 19.2 | 131.8 | 113.7 | 71.3 | |||||
| 建準 | 2421 TT | 未評等 | 163.0 | 1,511 | 8.0 | 10.7 | 13.3 | 20.5 | 15.3 | 12.2 | 47.1 | 33.8 | 25.0 |
| 國內同業平均 | -- | -- | 28.6 | 57.9 | 96.7 | 45.4 | 24.1 | 15.7 | 89.5 | 73.7 | 48.1 |
資料來源：公司資料、元大投顧、Reuters；每股盈餘數字以當地貨幣為單位；股價依首頁收盤價日期為準。
圖11：同業評價比較表 (續)
| 公司 | 代碼 | 評等 | 股價 | 市值 - (百萬美元) | 股東權益報酬率(%) - 2025 | 股東權益報酬率(%) - 2026 | 股東權益報酬率(%) - 2027 | 每股淨值 - 2025 | 每股淨值 - 2026 | 每股淨值 - 2027 | 股價淨值比(倍) - 2025 | 股價淨值比(倍) - 2026 | 股價淨值比(倍) - 2027 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 雙鴻 | 3324 TT | 買進 | 1595.0 | 4,640 | 26.0 | 34.5 | 37.7 | 119.45 | 169.77 | 241.02 | 13.4 | 9.4 | 6.6 |
| 國內同業 | 3017 TT | -- 3455.0 | -- 41,986 | -- 49.9 | -- 58.3 | -- 56.6 | -- 114.2 | -- 180.2 | -- 318.1 | -- | -- 19.2 | -- | |
| 奇鋐 | 買進 | 30.3 | 10.9 | ||||||||||
| 建準 | 2421 TT | 未評等 | 163.0 | 1,511 | 25.9 | 29.7 | 34.8 | 33.1 | 36.3 | 41.6 | 4.9 | 4.5 | 3.9 |
| 國內同業平均 | -- | -- | 37.9 | 44.0 | 45.7 | 73.6 | 108.3 | 179.8 | 17.6 | 11.8 | 7.4 |
資料來源：公司資料、元大投顧、Reuters；每股淨值數字以當地貨幣為單位；股價依首頁收盤價日期為準。
圖12：季度及年度簡明損益表 (合併)
| (NT$百萬元) | 1Q2026A | 2Q2026A | 3Q2026F | 4Q2026F | 1Q2027F | 2Q2027F | 3Q2027F | 4Q2027F | FY2026F | FY2027F |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 營業收入 | 8,552 | 8,700 | 9,934 | 11,095 | 10,320 | 11,418 | 12,333 | 12,589 | 38,281 | 46,661 |
| 銷貨成本 | (6,015) | (6,228) | (6,878) | (7,636) | (6,895) | (7,622) | (8,258) | (8,440) | (26,756) | (31,215) |
| 營業毛利 | 2,537 | 2,472 | 3,056 | 3,459 | 3,425 | 3,797 | 4,075 | 4,149 | 11,525 | 15,446 |
| 營業費用 | (1,017) | (1,082) | (1,150) | (1,190) | (1,100) | (1,190) | (1,230) | (1,290) | (4,439) | (4,810) |
| 營業利益 | 1,520 | 1,390 | 1,906 | 2,269 | 2,325 | 2,607 | 2,845 | 2,859 | 7,086 | 10,636 |
| 業外利益 | 50 | (73) | 45 | 45 | 45 | 45 | 45 | 45 | 67 | 180 |
| 稅前純益 | 1,570 | 1,317 | 1,951 | 2,314 | 2,370 | 2,652 | 2,890 | 2,904 | 7,153 | 10,816 |
| 所得稅費用 | (305) | (278) | (390) | (463) | (474) | (530) | (578) | (581) | (1,436) | (2,163) |
| 少數股東權益 | 101 | 70 | 50 | 50 | 50 | 50 | 50 | 50 | 271 | 200 |
| 歸屬母公司稅後純益 | 1,164 | 969 | 1,511 | 1,801 | 1,846 | 2,071 | 2,262 | 2,273 | 5,445 | 8,453 |
| 調整後每股盈餘(NT$) | 12.61 | 10.41 | 16.24 | 19.35 | 19.83 | 22.25 | 24.30 | 24.42 | 58.51 | 90.82 |
| 調整後加權平均股數(百萬股) | 92 | 93 | 93 | 93 | 93 | 93 | 93 | 93 | 93 | 93 |
| 重要比率 | ||||||||||
| 營業毛利率 | 29.7% | 28.4% | 30.8% | 31.2% | 33.2% | 33.3% | 33.0% | 33.0% | 30.1% | 33.1% |
| 營業利益率 | 17.8% | 16.0% | 19.2% | 20.5% | 22.5% | 22.8% | 23.1% | 22.7% | 18.5% | 22.8% |
| 稅前純益率 | 18.4% | 15.1% | 19.6% | 20.9% | 23.0% | 23.2% | 23.4% | 23.1% | 18.7% | 23.2% |
| 稅後純益率 | 13.6% | 11.1% | 15.2% | 16.2% | 17.9% | 18.1% | 18.3% | 18.1% | 14.2% | 18.1% |
| 有效所得稅率 | 19.4% | 21.1% | 20.0% | 20.0% | 20.0% | 20.0% | 20.0% | 20.0% | 20.1% | 20.0% |
| 季增率(%) | ||||||||||
| 營業收入 | 12.6% | 1.7% | 14.2% | 11.7% | -7.0% | 10.6% | 8.0% | 2.1% | ||
| 營業利益 | 42.1% | -8.5% | 37.1% | 19.0% | 2.5% | 12.1% | 9.1% | 0.5% | ||
| 稅後純益 | 25.3% | -16.8% | 55.9% | 19.2% | 2.5% | 12.2% | 9.2% | 0.5% | ||
| 調整後每股盈餘 | 23.5% | -17.4% | 56.0% | 19.2% | 2.5% | 12.2% | 9.2% | 0.5% | ||
| 年增率(%) | ||||||||||
| 營業收入 | 93.7% | 64.0% | 66.7% | 46.0% | 20.7% | 31.2% | 24.1% | 13.5% | 64.5% | 21.9% |
| 營業利益 | 169.7% | 119.4% | 92.0% | 112.2% | 53.0% | 87.5% | 49.3% | 26.0% | 117.4% | 50.1% |
| 稅後純益 | 127.7% | 512.8% | 55.2% | 93.8% | 58.6% | 113.7% | 49.7% | 26.2% | 111.9% | 51.4% |
| 調整後每股盈餘 | 122.6% | 494.5% | 52.2% | 89.6% | 57.3% | 113.8% | 49.7% | 26.2% | 107.1% | 55.2% |
資料來源：公司資料、元大投顧、CMoney；標'A'為歷史數據；調整後每股盈餘為根據調整後加權平均股數計算。
公司簡介
雙鴻成立於 1998 年，過去主要專注於 NB 散熱模組設計及製造，1999 年開始擴張其業務，成為全方位熱流方案的公司。 公司除了 PC/NB 散熱模組外，也擴展到伺服器、主機板、VGA 等產品的散熱模組，公司於 2023 年開始生產 3DVC 及水冷 散熱產品，客戶主要為美系及伺服器大廠，未來將持續擴張客戶群。公司目前生產基地包括中國昆山、廣州、重慶廠，為 因應客戶需求，公司於2020年7月在泰國成立新工廠擴充產能，提供多元化產能滿足客戶。主要競爭對手包含Cooler Master、奇鋐、CoolIT、建準、健策等。
圖13：全球伺服器出貨量預估
圖14：營收組成
資料來源：公司資料、元大投顧預估
資料來源：公司資料
圖15：營收趨勢
資料來源：CMoney、公司資料
圖16：毛利率、營益率、淨利率
資料來源：CMoney、公司資料
圖17：經營能力
圖18：自由現金流量
資料來源：CMoney、公司資料
ESG分析
分別藉由「在ESG議題上的曝險」和「個別公司在ESG議題上的執行力」兩個面向來衡量公司於ESG上的表現。
- ESG 總分：雙鴻整體的ESG風險評級屬於中度風險，於Sustainalytics資料庫所覆蓋的公司中排名亦排行於領先的位 置，在科技硬體行業的公司中亦領先同業。
- 在ESG議題上的曝險：雙鴻的整體曝險屬於中等水準，略優於科技硬體行業的平均水準。公司較需要改善的 ESG 議題 包含人力資源、公司產品碳排等。
- 個別公司在ESG議題上的執行力：雙鴻在針對重大ESG議題的管理水準和執行力屬高等。公司遵循適當的ESG揭露， 表明對投資者和公眾的強烈責任感。其ESG 相關問題由董事會或經營團隊負責，建議將這些整合到核心業務戰略中。
圖19：ESG分析
| 分項 | 評分/評級 |
|---|---|
| ESG總分 | 21.0 |
| 在 ESG 議題上的曝險 (A) | 36.1 |
| 個別公司在 ESG 議題上的執行力 (B) | 45.0 |
| 風險評級 | 中 |
| 同業排行(1~100，1 為最佳) | 54 |
資料來源：Sustainalytics (2026/9/23)
註1：ESG 總分=A-(A可控風險因子B/100)
註1-1：可控風險因子介於0-1之間，越大為越佳。
註2：ESG 總分風險評級：
註3：曝險分數評級：
註4：執行力分數評級：
極低 (0-10) 低 (10-20) 中 (20-30) 高 (30-40) 極高 (40+)
低 (0-35) 中 (35-55) 高 (55+)
弱 (0-25) 中 (25-50) 強 (50-100)
資產負債表
| 年初至12月 (NT$ 百萬元) | 2023A | 2024A | 2025A | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|---|
| 現金與短期投資 | 1,366 | 2,809 | 1,439 | 6,325 | 11,313 |
| 存貨 | 2,307 | 2,810 | 6,057 | 7,690 | 7,767 |
| 應收帳款及票據 | 4,419 | 5,429 | 10,068 | 10,905 | 11,014 |
| 其他流動資產 | 561 | 633 | 1,023 | 1,310 | 1,310 |
| 流動資產 | 8,653 | 11,680 | 18,587 | 26,230 | 31,404 |
| 長期投資 | 211 | 392 | 577 | 796 | 796 |
| 固定資產 | 3,126 | 4,083 | 6,150 | 8,336 | 9,895 |
| 無形資產 | 187 | 212 | 197 | 239 | 251 |
| 其他非流動資產 | 435 | 560 | 614 | 838 | 855 |
| 非流動資產 | 3,959 | 5,246 | 7,537 | 10,209 | 11,797 |
| 資產總額 | 12,612 | 16,926 | 26,125 | 36,439 | 43,201 |
| 應付帳款及票據 | 3,157 | 3,794 | 7,594 | 7,109 | 7,180 |
| 短期借款 | 126 | 192 | 2,578 | 1,976 | 2,035 |
| 什項負債 | 1,505 | 1,916 | 2,350 | 4,224 | 4,224 |
| 流動負債 | 4,787 | 5,902 | 12,523 | 13,308 | 13,439 |
| 長期借款 | 916 | 1675 | 2021 | 6,498 | 6,498 |
| 其他負債及準備 | 42 | 62 | 86 | 242 | 242 |
| 長期負債 | 959 | 1,736 | 2,107 | 6,741 | 6,741 |
| 負債總額 | 5,745 | 7,638 | 14,630 | 20,049 | 20,180 |
| 股本 | 895 | 918 | 931 | 931 | 931 |
| 資本公積 | 1,674 | 2,275 | 2,533 | 3,576 | 3,576 |
| 保留盈餘 | 4,558 | 5,858 | 7,524 | 10,776 | 16,774 |
| 什項權益 | (491) | (90) | 97 | 519 | 1,153 |
| 歸屬母公司之權益 | 6,635 | 8,961 | 11,085 | 15,801 | 22,434 |
| 非控制權益 | 231 | 327 | 410 | 588 | 588 |
| 股東權益總額 | 6,866 | 9,288 | 11,494 | 16,390 | 23,022 |
資料來源：公司資料、元大投顧
現金流量表
| 年初至12月 (NT$ 百萬元) | 2023A | 2024A | 2025A | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|---|
| 本期純益 | 1,239 | 1,931 | 2,698 | 5,717 | 8,653 |
| 折舊及攤提 | 470 | 509 | 672 | 885 | 893 |
| 本期營運資金變動 | 135 | (825) | (4,058) | (1,583) | (115) |
| 其他營業資產 及負債變動 | 127 | 28 | 117 | 131 | (200) |
| 營運活動之現金流量 | 1,971 | 1,643 | (571) | 5,151 | 9,231 |
| 資本支出 | (752) | (1,168) | (2,200) | (2,676) | (2,400) |
| 本期長期投資變動 | 14 | 18 | (41) | (43) | 0 |
| 其他資產變動 | (315) | (417) | (454) | (268) | 0 |
| 投資活動之現金流量 | (1,053) | (1,567) | (2,695) | (2,986) | (2,400) |
| 股本變動 | 11 | 23 | 13 | 611 | 611 |
| 本期負債變動 | (386) | 1,608 | 2,762 | 4,417 | 0 |
| 現金增減資 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 支付現金股利 | (577) | (571) | (903) | (1,108) | (2,455) |
| 其他調整數 | (54) | 304 | 78 | (30) | 0 |
| 融資活動之現金流量 | (1,007) | 1,364 | 1,950 | 3,891 | (1,843) |
| 匯率影響數 | (29) | 3 | (55) | 14 | 0 |
| 本期產生現金流量 | (118) | 1,443 | (1,370) | 6,069 | 4,988 |
| 自由現金流量 | 1,219 | 476 | (2,771) | 2,475 | 6,831 |
資料來源：公司資料、元大投顧
損益表
| 年初至12月 (NT$ 百萬元) | 2023A | 2024A | 2025A | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|---|
| 營業收入 | 12,713 | 15,779 | 23,276 | 38,281 | 46,661 |
| 銷貨成本 | (9,708) | (11,753) | (16,904) | (26,756) | (31,215) |
| 營業毛利 | 3,005 | 4,026 | 6,372 | 11,525 | 15,446 |
| 營業費用 | (1,629) | (2,115) | (3,113) | (4,439) | (4,810) |
| 推銷費用 | (449) | (600) | (827) | (1,259) | (1,250) |
| 研究費用 | (678) | (914) | (1,410) | (1,954) | (2,170) |
| 管理費用 | (502) | (601) | (875) | (1,225) | (1,390) |
| 其他費用 | 0 | 0 | (2) | (1) | 0 |
| 營業利益 | 1,376 | 1,911 | 3,259 | 7,086 | 10,636 |
| 利息收入 | 23 | 40 | 36 | 44 | 20 |
| 利息費用 | (26) | (29) | (66) | (172) | (187) |
| 利息收入淨額 | (4) | 11 | (30) | (128) | (167) |
| 投資利益(損失)淨額 | (2) | (7) | (11) | 0 | 0 |
| 匯兌損益 | 57 | 265 | (148) | (134) | 0 |
| 其他業外收入(支出)淨額 | 141 | 187 | 208 | 330 | 347 |
| 稅前純益 | 1,568 | 2,366 | 3,277 | 7,153 | 10,816 |
| 所得稅費用 | (329) | (434) | (580) | (1,436) | (2,163) |
| 少數股權淨利 | 7 | 39 | 126 | 271 | 200 |
| 歸屬母公司之稅後純益 | 1,232 | 1,893 | 2,572 | 5,445 | 8,453 |
| 稅前息前折舊攤銷前淨利 | 2,066 | 2,906 | 4,019 | 6,201 | 9,743 |
| 調整後每股盈餘 (NT$) | 14.28 | 21.23 | 28.26 | 58.51 | 90.82 |
資料來源：公司資料、元大投顧
主要財務報表分析
| 年初至12月 | 2023A | 2024A | 2025A | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|---|
| 年成長率 (%) | |||||
| 營業收入 | (8.3) | 24.1 | 47.5 | 64.5 | 21.9 |
| 營業利益 | 17.3 | 38.8 | 70.6 | 117.4 | 50.1 |
| 稅前息前折舊攤銷前淨利 | (6.2) | 40.7 | 38.3 | 54.3 | 57.1 |
| 稅後純益 | (3.7) | 55.8 | 39.7 | 111.9 | 51.4 |
| 調整後每股盈餘 | (2.7) | 48.6 | 33.1 | 107.1 | 55.2 |
| 獲利能力分析 (%) | |||||
| 營業毛利率 | 23.6 | 25.5 | 27.4 | 30.1 | 33.1 |
| 營業利益率 | 10.8 | 12.1 | 14.0 | 18.5 | 22.8 |
| 稅前息前淨利率 | 12.3 | 15.0 | 14.1 | 18.5 | 22.8 |
| 稅前息前折舊攤銷前淨利率 | 16.3 | 18.4 | 17.3 | 16.2 | 20.9 |
| 稅前純益率 | 12.3 | 15.0 | 14.1 | 18.7 | 23.2 |
| 稅後純益率 | 9.7 | 12.0 | 11.1 | 14.2 | 18.1 |
| 資產報酬率 | 10.2 | 13.1 | 12.5 | 15.7 | 20.0 |
| 股東權益報酬率 | 19.6 | 23.9 | 26.0 | 34.5 | 37.7 |
| 穩定/償債能力分析 | |||||
| 負債權益比 (%) | 83.7 | 82.2 | 127.3 | 122.3 | 87.7 |
| 淨負債權益比(%) | (15.6) | (24.8) | 15.4 | 13.1 | (12.1) |
| 利息保障倍數 (倍) | -- | -- | -- | 42.6 | 58.8 |
| 流動比率 (%) | 180.8 | 197.9 | 148.4 | 197.1 | 233.7 |
| 速動比率 (%) | 132.6 | 150.3 | 100.1 | 139.3 | 175.9 |
| 淨負債 (NT$百萬元) | (1,068) | (2,304) | 1,770 | 2,149 | (2,780) |
| 調整後每股淨值 (NT$) | 74.14 | 97.83 | 119.45 | 169.77 | 241.02 |
| 評價指標 (倍) | |||||
| 本益比 | 111.7 | 75.1 | 56.5 | 27.3 | 17.6 |
| 股價自由現金流量比 | 121.7 | 311.9 | -- | 59.9 | 21.7 |
| 股價淨值比 | 21.5 | 16.3 | 13.4 | 9.4 | 6.6 |
| 股價稅前息前折舊攤銷前淨 | 71.8 | 51.0 | 36.9 | 23.9 | 15.2 |
| 利比 股價營收比 | 11.7 | 9.4 | 6.4 | 3.9 | 3.2 |
資料來源：公司資料、元大投顧；註：負債為短期債加上長期債。