活動_勤誠8210_國泰證期call_memo_20261106

國泰證期研究部 勤誠 (8210 TT) Call Memo 20261106

※重點摘要 1. 前三季營收超越25年全年，短期交付受驗證調整影響。 2. 需求未轉弱，延後出貨回補仍取決於客戶驗證。 3. 三大AI平台持續布局，越南廠預計1H27量產。

※營運概況 1. 3Q26營收73.95億元，季減5.4%、年增30.5%；毛利19.10億元，季減25.2%、年增7.6%，毛利率25.8%；營業利益13.73億元，季減28.7%、年增6.2%，營益率18.6%；歸屬母公司淨利10.05億元，季減27.3%、年增1.2%，歸母淨利率13.6%；EPS 8.06元。

1. 前三季營收223.23億元，年增46.3%，已超越2025年全年約220億元；毛利67.97億元，年增47.7%，毛利率30.4%；營業利益50.78億元，年增48.4%，營益率22.7%；歸屬母公司淨利37.24億元，年增49.6%，歸母淨利率16.7%；EPS 29.89元。1～10月累計營收約246億元，年增約43%。

2. 前三季伺服器與儲存相關產品占營收99.8%，PC相關產品占0.2%；地區營收以美洲占67%、中國占23%、歐洲占6%、其他地區占4%，大型資料中心為主要終端應用。

3. 上半年部分客戶集中拉貨，3Q26起因其他關鍵零組件缺料、庫存調整及專案驗證進度變化，出貨節奏放緩。9～10月新專案由驗證轉入量產時，須配合客戶調整製程、製程參數與生產流程，相關驗證及交付未能完全依原定時程進行，影響短期營收。既有專案出貨放緩、產品組合變化及製程調整也壓抑獲利，處理相關問題並使新開案進度放慢。

4. 3Q26期末資產315.45億元，季增7.2%、年增50.9%；負債177.26億元，季增6.0%、年增58.3%；歸屬母公司業主權益135.55億元，季增8.7%、年增41.9%。應收帳款周轉94天、存貨周轉85天、應付帳款周轉136天，現金周轉43天，較2Q26的40天增加3天。

5. 前三季營業活動現金流入34.82億元，年增79%；期末現金及約當現金連同按攤銷後成本衡量之流動與非流動金融資產合計80.59億元，年增73%。2025年EPS 29.06元、現金股利14元、配息率48%，以除息前一日收盤價計算殖利率1.1%。

6. 昆山機櫃產線已投入全製程生產及量產；馬來西亞新廠於3Q26試量產，現已進入量產爬坡。新專案製程改善與驗證持續推進，部分批次已獲客戶確認，其他批次仍須依各廠區的驗證要求分別處理。

※未來展望 8. 4Q26以既有專案穩定交付與新專案順利導入為重心，全年營運規模預期優於2025年；對4Q26至2027年維持審慎樂觀。交付恢復速度仍取決於客戶需求、驗證結果及供應鏈配合，尚無法承諾11～12月回補全部延後出貨。

1. AI基礎建設中長期需求仍在，客戶更重視資本效率、現金流與投資回收，投資節奏及技術路線可能階段性調整。持續參與NVIDIA、AMD與CSP自研ASIC三大平台，並深化CSP、Neocloud、企業客戶及ODM、系統整合商的合作，在下一代產品更早參與設計、製造可行性、驗證與自動化需求討論，降低對單一平台、客戶或專案的依賴。

2. 產品由伺服器機箱延伸至機櫃，再探索散熱、電力相關結構及AI基礎建設機構件。研發重點包括雷射焊接、公差分析、鋁材等新材料、模擬驗證及模組化設計；以既有機構設計、製造與供應鏈能力逐步擴大產品範圍，不排除透過合作夥伴與策略投資補足能力。商機仍須經設計導入、驗證與量產，才能轉化為營收及獲利。

3. 台灣定位為研發與高階製造基地，深化特殊製程及自動化能力，作為未來整廠輸出的基礎。馬來西亞新廠預計2027年1月中舉行開幕儀式；越南機櫃廠持續建置，自動化比例規劃高於昆山廠，預計1H27逐步投入量產；美國據點與重要客戶合作推進在地化新品導入及自動化製程。2026年資本支出規劃新台幣25～30億元，主要投入美國新廠、自動化設備等，依客戶需求與專案時程執行。

4. 後續毛利率仍須觀察專案調整、新案導入及新廠爬坡，將持續改善製程、管理產品組合及控制費用，分散單一專案影響。各地生產據點及新品研發投入仍將增加營業費用；年底前以庫存去化為管控重點，配合客戶交付進度於4Q26推進，存貨跌價依會計準則處理。

※Q&A 13. 如何看待4Q26及全年營運？ 前三季營收已超越去年全年，近期專案調整與客戶製程變化使交付慢於原先預期。4Q26以既有專案穩定交付及新案順利導入為核心，全年營運規模仍預期優於去年，同時為明後年成長做準備。

1. 各地區及產品線需求如何？ 前三季美國區域出貨占約65～70%、中國約20～25%，歐洲及其他地區合計約10%。大型資料中心占相當比重，AI及雲端資料中心仍為主要成長動能；美系客戶持續確認各專案變化，中系客戶則須追蹤政策與物料供應調整。

2. 3Q26營收季減5.4%，是需求轉弱或訂單遞延？ 客戶需求並未轉弱，主要是轉入量產時驗證進度出現落差，正全力與客戶合作，希望趕上客戶所需的交付節奏。

3. 3Q26獲利為何較營收下滑更多？ 既有專案出貨節奏調整、產品組合變化，加上協助客戶處理新製程調整，進一步影響毛利率、營益率及獲利。

4. 10月營收較弱，是需求或內部執行因素？ 主要是專案時程變化，9～10月新專案量產導入時進入客戶必要的製程調整階段，相關驗證與交付無法完全依原定時程執行，造成部分出貨放緩，目前持續協助客戶安排交付。

5. 製程調整是否涉及品質問題？ 新專案由驗證轉入量產時，須配合客戶的系統設計及規格確認，同步調整製程、參數與生產流程，屬必要且常見的程序。目前正與客戶確認方案及時程，推進後續驗證與交付。

6. 製程問題是否已解決，會不會影響訂單或造成轉單？ 驗證仍在進行，各階段及不同廠區要求不同，各批次須分別確認，已有部分批次獲得確認。客戶理解這段過程，也相信具備完成要求的能力，因此目前不擔心訂單有變化。

7. 11～12月能否追回延後出貨，4Q26營收是否仍能成長？ 正配合客戶驗證及安排後續交付，盡力降低延後出貨的影響。實際恢復速度仍取決於驗證結果與整體供應鏈配合，無法對尚未出貨的部分過度承諾，會盡力讓今年優於去年，明年持續成長。

8. 製程調整與新廠爬坡是否持續壓抑毛利率？ 3Q26毛利率25.8%，受既有專案出貨放緩、產品組合及製程調整影響；處理相關問題也使新開案進度放慢。後續須觀察專案調整、新案導入與新廠爬坡時間，並透過製程改善、產品組合管理及費用控管降低影響。

9. CSP資本支出龐大，2027年AI需求是否可能反轉？ 市場討論已由資本支出規模轉向資本效率、現金流及投資回收速度，AI基礎建設中長期需求仍在，但客戶投資節奏、技術路線及資源重心可能調整。持續對接NVIDIA、AMD、ASIC平台及CSP、Neocloud等客戶，降低單一客戶與專案依賴。

10. 2027年成長信心來自哪些方面？ 成長基礎來自跨平台、客戶與產品的布局，涵蓋NVIDIA、AMD及客製化ASIC，產品由機箱延伸至機櫃，並探索AI基礎建設機會。重點仍是透過設計導入、驗證及量產，實際形成營收與獲利。

11. 機櫃業務進展如何？ 昆山機櫃產線已投入生產，隨AI及雲端資料中心對散熱、承載結構與機櫃整合的需求提升，持續由機箱延伸至機櫃設計及製造，推進產品開發與量產導入，並研發下一階段AI基礎建設相關產品。

12. 新世代AI平台專案能否延續至下一代？ NVIDIA、AMD及CSP自研ASIC平台具有世代延續性，從GB200、GB300到Vera Rubin均有參與，並持續拓展客戶及專案。GPU、CPU及儲存相關專案會盡力協助客戶完成交付，在前一代合作基礎上承接新世代機會、深化客戶關係。

13. 擴展機櫃業務是否考慮併購或策略投資？ 現階段以自有研發與製造能力為主，涵蓋生產技術、公差分析、新材料及模擬驗證。AI基礎建設需求強勁，將持續自行開發並尋找合作夥伴，不排除透過策略投資強化相關能力。

14. 機櫃有哪些技術可能帶來新商機？ 研發重點包括雷射焊接、公差分析、由鋼材延伸至鋁材等新材料、模擬驗證與模組化設計。以既有機構設計及製造能力為基礎，探索散熱、電力相關結構及模組化整合，進一步切入AI基礎建設機構件。

15. 如何避免新專案量產導入時再出現製程調整問題？ 驗證轉量產的調整無法完全避免，會持續優化流程以更快配合客戶。改善重點是更主動了解客戶製程驗證、自動化上線、系統設計及規格，以及不同廠區要求，使自身驗證與客戶需求銜接更順暢。

16. 3Q26費用率與後續方向如何？ 營業費用率由2Q26的8.2%降至3Q26的7.4%，內部控管持續發揮效果。後續各地生產據點與新品研發能力投入，仍會帶來營業費用增加。

17. 後續毛利率如何改善？ 前三季毛利率30.4%，3Q26受出貨放緩、製程調整與新開案交付等因素影響降至25.8%。將持續優化產品組合、分散專案配比，把單一專案的影響控制在可接受範圍。

18. 現金周轉天數的管控方向為何？ 現金周轉天數上升主要受庫存增加影響，年底前將以庫存去化為重點，配合新產品、新製程及客戶時程調整，積極推進去化。

19. 2026年資本支出規模及用途為何？ 維持新台幣25～30億元規劃，主要投入美國新廠及自動化設備，各生產基地依客戶需求與當地專案時程推進，兼顧成本及投資紀律。

20. 4Q26至2027年展望如何，電力不足會否影響拉貨？ 對4Q26至2027年維持審慎樂觀，客戶需求並未轉弱，目前主要在克服轉量產及驗證的落差。整機由許多零組件組成，各類零組件拉貨節奏不會完全一致；電力不足也會逐步克服，因此不同零組件仍可能有不同波動。

21. 存貨增加的原因、去化時間及跌價損失風險為何？ 主要受既有專案出貨放緩與產品組合變化影響，後續配合專案調整及客戶交付進度，於4Q26推進庫存去化；存貨跌價損失依會計準則處理。

22. 海外出貨密集，為何沒有同步反映在營收？ 大型客戶在海外設有VMI倉，即使尚未完成整機齊料，仍要求先交貨入倉，因此出貨活動並不冷清。但貨物送抵VMI倉後，仍須客戶實際提料，才會轉為營收。

23. 美國政治變化是否使客戶暫緩計畫？ 仍在向前線客戶確認實際影響。初步了解AI需求仍在，CSP持續建置算力，客戶對既有及未來訂單的回覆仍正向，既有專案尚未出現重大變化；短期與中長期影響仍須更多時間確認。

24. 哪些零組件缺料影響拉貨，後續是否會改善？ 機箱多為自製件，只要客戶提供穩定需求預估，通常沒有明顯缺料，較可能受影響的是指定風扇或線材。客戶可能因記憶體、GPU等缺料放慢提料，也可能先要求備貨至VMI倉，待齊料後快速拉貨；其他零組件的供應情形由終端客戶掌握。

25. 如何提高訂單掌握度與營運預估的可信度？ 會持續透明說明看到的問題，該改善的內部環節會處理，也與客戶保持密切聯繫。但客戶端涉及多個單位與不同因素，並非所有拉貨變化都能控制，不能以單一因素解釋交付落差。

26. AI基礎建設可能提供哪些產品，優勢為何？ 由伺服器、機櫃到整座資料中心，都有不同機構件需求，未來可探索管線及模組化機櫃等產品。以既有機構設計及製造能力延伸產品線，並配合工廠與資本支出布局；成長機會仍須依客戶實際訂單與交付需求，轉為營運成果。

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