LINE memo 2026-11-06 21:18

國泰證期研究部 世芯電子(3661 TT) Call Memo 20261106

重點摘要 1. 3Q26營收US$819mn創高，EPS 37.7元 2. N3加速器放量，2027營收估三位數成長 3. N2即將Tape-out，2028進入新一波成長

營運成果 1. 3Q26營收US$819.3mn，QoQ成長238.9%、YoY成長267.4%，主要受N3 AI accelerator大量出貨帶動；營業利益US$114.0mn，QoQ成長118.7%、YoY成長194.1%，稅後淨利US$102.0mn，QoQ成長96.8%、YoY成長131.1%，EPS為37.7元，營收、淨利及EPS均創單季新高。

1. 3Q26毛利US$147.5mn，毛利率約18%，較2Q26明顯下降。主要因量產營收占比提高、部分高毛利量產專案受到供應限制，加上部分專案NRE認列遞延，使N3 accelerator營收占比高於原先預期；惟受惠營運槓桿，營利率降幅相對有限。

2. 3Q26 HPC占營收87%，高於2Q26的50%；北美營收占比由2Q26的51%提高至84%，主要反映北美客戶N3 accelerator放量。製程方面，3nm/2nm占3Q26營收80%，亦主要來自N3產品出貨。

3. N3 accelerator已順利進入大量生產，晶片測試結果及良率符合預期，目前為公司最大營收來源。現世代產品預計生產約兩年，4Q26營收預估略高於3Q26，2027年貢獻則將明顯高於2026年，並持續為最大營收來源。

4. 除AI accelerator外，CPU、Gaming及Consumer等應用3Q26合計仍貢獻超過US$100mn營收。部分專案受到晶圓、載板及封裝產能不足影響，若無供應限制，3Q26原可增加約US$100mn營收。

營運展望 6. 4Q26預期營收再創單季新高，主要來自量產營收持續增加及新專案Tape-out活動。公司認為3Q26產品組合已接近毛利率較不利的情境，4Q26毛利率預估與3Q26大致相近，全年混合毛利率目標仍為20%以上。

1. 2027年整體營收預期YoY呈三位數成長，既有N3 accelerator本身亦預估三位數成長；除既有客戶增加量產allocation外，今年新取得的大型專案亦將於2027年開始貢獻。

2. 下一世代N2 accelerator已進入最後implementation階段，4Q26開始一系列Tape-out。規劃於4Q27進入prototype及低量生產，年底開始產生量產營收，2028年隨N2進一步放量，營運規模預期進入下一階段成長。

3. N2採GAA製程及chiplet架構，仍使用2.5D封裝，設計複雜度高於現有N3產品。公司負責各die的physical design及整合，管理層認為在下一世代專案中的角色及價值將高於現世代。

4. 另一大型design win已完成簽約及專案啟動，預計2027年進入量產，並成為公司第二大營收來源。管理層將此專案視為新合作模式的起點，並預期未來仍有其他專案延伸機會。

5. AI基礎建設需求目前未見轉弱，主要限制仍來自供應鏈，包括載板、封裝及測試等產能。公司將優先投入具較高營收及獲利潛力的大型專案，同時積極擴充工程人力，以支應後續N2及其他先進製程專案需求。

Q&A 12. 2027年三位數成長是指N3專案或公司整體營收？ 兩者皆是。N3 accelerator於2027年營收預估YoY呈三位數成長，加上新客戶開始貢獻，公司整體營收成長幅度預期可高於N3專案本身。

1. 新取得的大型客戶何時開始貢獻？ 預計自2Q27某個時間點開始貢獻，之後由2Q延續至3Q及4Q，並非一次性收入。該客戶為美國客戶，並非中國客戶，專案規模屬billion-dollar business，預期2027年成為公司第二大客戶。

2. 新客戶是既有客戶還是首次合作？合作模式是否可持續？ 屬於新的直接客戶，雙方直接合作，無其他中介方參與。公司主要以工程能力切入，認為此合作並非單一專案，後續仍有機會取得更多專案，並預期可維持合理獲利。

3. N3於2027年大幅成長主要來自市場總需求增加或公司取得更多allocation？ 主要來自公司獲得更多allocation。隨公司在現有專案中的價值提高，客戶對公司的依賴程度增加，因此取得更多訂單及量產配額；先前資金限制在完成GDR後亦已有改善。

4. AI資料中心建置若受到電力或供應鏈限制，是否影響2027年需求？ 目前與客戶溝通並未看到需求轉弱。現階段較大的問題是供應限制，而非終端需求不足；就accelerator而言，只要晶圓產能可取得，客戶仍希望取得可用的產能。

5. N2專案相較N3，公司參與程度有何差異？ N2為GAA製程的chiplet設計，公司負責所有die的physical design及整體整合，目前為唯一physical design供應商。量產下單方面，依目前與客戶的規劃，將由客戶與世芯兩方直接向TSMC下單，較N3世代的供應關係單純。

6. N2是否仍可能有其他業者參與IO die？ 現階段第一版產品並未看到其他業者參與，包括主要die及IO die皆由世芯負責。未來若客戶衍生不同IO版本仍有變化可能，但公司預期仍會參與physical design及IO die相關設計。

7. 4Q26及長期獲利率如何看待？ 4Q26毛利率預估與3Q26大致相近，公司仍以2026全年混合毛利率20%以上為目標。隨量產營收規模持續擴大，營運槓桿將增加，長期營利率目標為高十位數百分比。

8. 供應鏈缺料主要影響哪些專案？ N3 accelerator亦受到部分載板限制，但因大型AI專案通常為供應鏈優先支援對象，影響相對有限。汽車、消費性及其他較小型專案受到封裝、載板等供應限制較明顯，目前狀況逐步改善，但供應仍偏緊。

9. CPU及Networking專案後續重要性如何？ 相關專案進度均符合規劃，單一較佳專案仍可貢獻每年US$100-200mn營收，但相較AI accelerator數十億美元的潛在規模，對整體財務貢獻相對有限。因工程資源有限，後續接案將更重視專案規模及報酬。

10. AI是否可能降低ASIC設計服務所需工程人力？ AI已可協助程式撰寫、驗證及大量報告分析，降低中間階段的工程資源需求，但在最終implementation階段仍需大量工程人力。大型先進製程專案尖峰期間仍約需150名工程人員，短期無法完全以AI取代。

11. 2028年成長動能主要來自何處？ 核心來自下一世代N2 accelerator放量。管理層認為N2整體規模不會低於N3，加上公司在physical design及量產下單中的角色提升，因此預期2028年營運規模將再進入另一階段。

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