報告_元大_旭隼6409_20260625

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原始內容

旭隼 (6409 TT) Voltronic

800V HVDC PSU+BBU 產品 2H26 將送樣測試

買進 ( 維持評等 )

營收組成 (1Q26)

On-line UPS 41% 、 Off-line UPS 30% 、 Inverter 19% 。

本次報告更新重點

• 因應股本變動，調整前次目標價及 EPS 數值

交易資料表

簡明損益表 (NT$ 百萬元 )

陳澤心

Amber.Chen53@yuanta.com

陳亮齊

chrischenlc@yuanta.com

目標價 (12 個月 ) ：

NT$1100.0

元大觀點

• ⧫ 展望 2026 年，管理層考量總體經濟、關稅及地緣政治不確定性仍高， 因此將 2026 全年營收展望調整為年減 0-5% 。
• ⧫ 旭隼 800V HVDC PSU+BBU 產品 2H26 將送樣測試，預估 2027/2028 年分別貢獻 20/50 億元營收，佔 2027 年營收比重達 9% 。
• ⧫ 我們認為旭隼股價已反應 2026 年下修預期， 1Q26 為全年營收低點， 維持買進，目標價 1,100 元，係根據 27x 2027F EPS 40.45 元推得。

Inverter/UPS 復甦仍未明朗，估 2Q26 營收年減 5%

展望 2026 年，管理層考量總體經濟、關稅及地緣政治不確定性仍高，因此 將 2026 全年營收展望調整為年減 0-5% 。考量 1) 中東戰爭影響； 2) 低功率 Inverter 中國競爭壓力； 3) UPS 價格調漲使終端需求尚未明朗，下調 2Q26 營收 15.3% 至 54.3 億元，季增 29.0% ；下調毛利率 3.2 個百分點至 27.1% ， 季增 1.0ppts ，主因 Inverter 產品毛利率下降；業外損失估 1.2 億元，主要考 量人民幣升值影響， EPS 估 8.36 元，季增 87.1%/ 年減 51.1% ，下修 36.3% 。

PSU+BBU 產品 2H26 將送樣測試，預計 2H27 有望貢獻

隨 NVIDIA Rubin Ultra 新一代 AI 平台功耗持續提升，電力架構正朝向 800V 及± 400V HVDC 發展。旭隼與 Schneider 合作，已完成 18.5kW 800V HVDC PSU 及 BBU 產品開發，預計近月將完成 Prototype 送給客戶認證， 2H26 進入系統整合測試。公司目前產品電流轉換效率已達 97.6% 以上並通 過 OCP 負載測試，估最快 2H27 開始貢獻營收，推估 800 HVDC PSU+BBU 單櫃代工金額為 20 萬美金，以 3 萬櫃計算， 2027 年整體市場規 模為 60 億美金， 2028 年隨滲透率翻倍成長至 120 億美金。以旭隼 1% 市佔 率推估，預估 800 HVDC 產品 2027/2028 年有望分別貢獻 20/50 億元營收， 佔旭隼 2027 年營收比重達 9% 。

800V HVDC 市場商機具想像力，給予目標價 1,100 元

此次下修 2026 年 EPS 33% ，主要考量客戶拉貨保守以及人民幣升值因素。 我們認為旭隼股價已反應 2026 年下修預期， 1Q26 為全年營收低點，隨 800V HVDC 產品 2H26 將送樣測試，預計 2H27 有望貢獻，預估 2026/2027 年 EPS 分別為 30.79 元 /40.45 元，長線而言，除 Schneider 外， Vertiv 及 Eaton 等業者皆為公司長期合作客戶，旭隼有望透過既有客戶擴大 滲透率，題材具想像空間，因此維持買進，目標價 1,100 元，係根據 27x 2027 預估 EPS 40.45 元推得。

收盤價 (2026/06/24)

： NT$913.0

隱含漲幅：

20.5%

營運分析

中東戰爭、中國競爭壓力以及匯率影響， 1Q26 EPS 低於市場預期 51%

旭隼 1Q26 營收年減 15.8% 至 42.1 億元，主因 1) Inverter 受中東戰爭影響，海運不通導致出貨受 阻； 2) 對等關稅客戶調整終端價格，使需求呈現觀望；毛利率季減 2.9 個百分點 / 年減 3.5 個百分點 至 26.1% ，低於市場預期 2.6 個百分點，主因金屬原物料大幅上漲影響，使營業利益季減 21.3%/ 年減 28.6% 至 7.6 億元，低於市場預期 19.5% ；業外損失 2.63 億元，主因人民幣兌台幣升值，公 司應付帳款以人民幣為主，匯兌損失 3-4 億元； EPS 4.46 元，季減 26.6%/ 年減 54.1% ，低於市場 預期 51.4% 。

三大事業群 1Q26 狀況如下：

• On-line UPS ：營收占比 41% ，營收年減 10% ，主因 1)UPS 終端價格調漲，需求採觀望； 2) 原物料銀價格上漲，上游有惜售狀況。
• Off-line UPS ： 營收占比 30% ，營收年減 10% ，主因 UPS 終端價格調漲，需求採觀望。
• Inverter ： 營收占比 19% ，營收年減 38% ，毛利率低於 On-line UPS ，主因持續面臨中國新 進者壓力，導致毛利率下滑，其中低功率 inverter 影響最大，因此公司進行策略性調整，毛利 率 <20% 就會放棄相關產品發展，將朝向高毛利率商用 inverter 發展。巴基斯坦 Inverter 市場 需求有回升，然而整體中東市場仍受戰事影響，客戶態度偏觀望；南非市場需求則尚未回溫。

圖 1 ： 2026 年第 1 季財報回顧

資料來源：公司資料、元大投顧預估、 Bloomberg

Inverter/UPS 復甦仍未明朗，估 2Q26/3Q26 營收分別年減 5%/ 年增 6%

考量 1) 中東戰爭影響持續； 2) 低功率 Inverter 持續受到中國競爭； 3) UPS 價格調漲使終端需求回 溫狀況尚未明朗，本中心下調 2Q26 營收 15.3% 至 54.3 億元，季增 29.0%/ 年減 4.9% ；下調毛利 率 3.2 個百分點至 27.1% ，季增 1.0ppts/ 年減 1.6ppts ，主因 Inverter 產品毛利率下降；營業利益下 調 26.0% 至 10.0 億元，季增 31.6%/ 年減 13.0% ；業外損失估 1.2 億元，主要考量人民幣升值影響， EPS 估 8.36 元，季增 87.1%/ 年減 51.1% ，下修 36.3% 。

同時下調 3Q26 營收 6.7% 至 54.7 億元，季增 0.8%/ 年增 5.5% ；下調毛利率 2.8 個百分點至 27.0% ， 季減 0.1ppts/ 年減 1.9ppts ；營業利益下調 21.1% 至 9.6 億元，季減 4.4%/ 年減 16.2% ； EPS 9.32 元，季增 11.4%/ 年增 27.2% ，下修 21.2% 。

圖 2 ： 2026 年第 2 季財測與預估比較

資料來源：公司資料、元大投顧預估、 Bloomberg

圖 3 ： 2026 年第 3 季財測與預估比較

資料來源：公司資料、元大投顧預估、 Bloomberg

總體經濟、關稅及地緣政治不確定性高，管理層下修 2026 年營收展望

展望 2026 年，管理層考量總體經濟、關稅及地緣政治不確定性仍高，因此將 2026 全年營收展望 調整為年減 0-5% ，其中 On-Line UPS 預估年增 0-5% ， Off-Line UPS 及 Inverter 則分別年減 010% ，較前次 On-Line UPS 年增 10-15% 、 Off-Line UPS 年增 0-5% 、 Inverter 年增 10-15% 展望 下調。本中心預估旭隼 2026 年營收年減 2.9% ；毛利率估 26.8% ，年減 2.2 個 ppts ； EPS 30.79 元，年減 23.5% 。

圖 4 ：旭隼三大事業營收成長率預估

資料來源：公司資料、元大投顧預估

800V HVDC 產品 2H26 將送樣測試，預計 2H27 有望貢獻

隨 NVIDIA Rubin Ultra 等新一代 AI 平台功耗持續提升，資料中心電力架構正逐步朝 800V 及± 400V HVDC Power Rack 發展，以降低電流損耗並提升整體電源效率。相較現行 IT Rack 架構下 僅配置 AC/DC PSU ， Power Rack 新增 BBU Shelf 、 Super Capacitor Shelf 等關鍵模組，旭隼憑藉 超過 10 年 UPS 產品開發經驗及 8 年 EV Charger 高壓電源技術基礎， 目前已完成 18.5kW 800V HVDC PSU 及 BBU 產品開發，初步合作對象為 Schneider ，產品預計近期將完成 Prototype 送 給客戶認證， 2H26 進入系統整合測試 。公司目前產品電流轉換效率已達 97.6% 以上並通過 OCP 負載測試，最快 2H27 有望開始貢獻營收。

本中心看好 2027-2028 年旭隼 PSU/BBU 產品有望實質貢獻營收，初步推估 800 HVDC PSU+BBU 單櫃代工金額為 20 萬美金，以 3 萬櫃計算， 2027 年 PSU/BBU 整體市場規模為 60 億美金， 2028 年隨滲透率翻倍成長至 120 億美金。本中心預估 800V HVDC 整體市場佔有率為台達電 65% 、光 寶科 25% 、 Vertiv 5% 、 Schneider/Eaton 以及其他 5% 。考量目前合作對象僅 Schneider ，因此以 旭隼 1% 市佔率推估， 預估 800 HVDC 產品 2027/2028 年有望分別貢獻 20/50 億元營收，佔旭隼 2027 年營收比重達 9% ，長線而言，除 Schneider 合作機會外， Vertiv 及 Eaton 等主要業者皆為公 司長期合作客戶，旭隼有望透過既有客戶擴大產品滲透率，推動中長期產品組合升級與成長動能。

產業概況

電源供應器產業將穩健向上，由數據中心與其他利基型應用帶動產能成長

電源供應器產品的定義是供應直流電壓或電流給相對應之電器設備，依照輸入電壓別可區分為 ACDC ( 交流電轉直流電 ) 、 DC-DC ( 直流電轉直流電 ) 兩大類。 AC-DC 電源供應器最為常見，主要目的 在於將市電轉換成符合產品運作電壓的直流電 而 AC/DC 電源供應器又可分為 AC-DC commodity 與 AC-DC non-commodity 。 DC-DC 電源供應器主要使用於 AC/DC 電源裝置輸出的直流電，再進 行轉換為設備端需求的電壓，通常使用在需要極穩定電源，或是需要特殊運作電壓的儀器設備上。

目前 LED 照明、消費性產品、工業以及數據中心為電源供應器的前四大應用市場，前三大應用合 計約佔總市場的五成。其中， LED 照明已全面取代傳統照明成為市場主流，屬民生必需品。消費性 產品則包含家電、遊戲機、家庭影音設備等，由於該市場已相當成熟且飽和，導致產品單價偏低、 競爭激烈，未來市場比重恐持續萎縮。在工業應用方面，由於進入門檻相對較高，且具備少量多樣 的特性，需依據不同設備為客戶量身打造，因此產品單價與毛利相對較高。在數據中心（ Data Center ）方面，隨著 GPU 算力與功耗大幅提升， AI 資料中心的電力傳輸架構也迎來升級，其核心 目標在於減少電力傳輸損耗、提高供應穩定度、降低銅線使用量並釋放伺服器內部空間。整體電源 傳輸架構將從過去 48-54Vac 傳輸估於 2026/27 年提升至 +-400V/800Vdc 傳輸。電源廠商整合 BBU/Super Capacitor/Power Rack/Bus Bar/CDU 等產品出貨，電源內容價值顯著提升，估將自 GB200/300 的 5.9 萬美元提升 /Rubin 34.9 萬 /Rubin Ultra 64.4 萬美元。

圖 5 ： Power Content 隨 HVDC 導入大幅提升

資料來源：元大投顧

圖 6 ： AI 電源潛在市場價值成長

節能、雲端及基礎建設三大動能，帶動 UPS 產業以 5% CAGR 穩定向上成長

Global Market Insights 調研指出， 2023 年 UPS 市場規模約為 116 億美元，近年來全球 UPS 的銷 售三大市場產值中，美洲佔比約 40% ，歐洲及亞洲佔比均近 30% 。展望未來，三大成長動能為 1) 全球綠色節能解決方案推進； 2) 北美及歐洲雲端技術成長； 3) 亞太地區基礎建設快速發展，預期 2024-2032 年全球 UPS 產業市場規模以 5% CAGR 成長。

圖 7 ： UPS 產業 2022-2032 年市場規模預估

資料來源： Global Market Insights 、元大投顧

UPS 外包設計製造方式為產業主流，高功率委外比重預估將逐步提升

UPS 為產業競爭激烈的成熟產業，大部分 UPS 品牌廠採取 1) 當地區域投資設廠； 2) 通過 OEM 或 ODM 方式外包設計製造，以降低生產成本。由於產業鏈分工的不斷細化，外包設計製造的方式已 逐步成為主流，亞太地區逐漸成為國際 UPS 生產製造中心。研究機構 Frost & Sullivan 報告顯示， 2010 年 UPS 產業產品以中小容量產品為大宗，惟近年來由於雲端設備及資料中心需求成長快速， 大型 UPS 的營收金額成長率，已高於中小型 UPS 。

多數品牌廠將毛利率較低、技術門檻低的低功率 (<20KVA) 產品外包以降低生產成本，而高功率 (>20KVA) 高毛利產品大多仍自行生產，釋出委外訂單比重預估僅 10% ，因此未來仍具極大的成長 空間。隨產業趨勢朝向高功率發展，已看到部分高功率代工專案釋出，預估客戶高功率委外比重將 逐步提升。

Inverter 產業受惠全球太陽能建置需求，預估 2024-2030 產業 CAGR 達 18.3%

PV Inverter 為太陽能系統的重要零組件，銷售業績變化與全球太陽能系統安裝量相關，為因應 2050 淨零趨勢，全球許多國家和地區皆推出了稅額扣抵、補貼及電價補貼等獎勵，以鼓勵太陽能 等再生能源發展。 Stratistics MRC 的數據顯示， 2024 年全球太陽能市場規模為 2,344 億美元，預 計 2030 年將達到 8,941 億美元，預測期內年複合成長率為 25.0% ，帶動 PV Inverter 出貨量年年 成長。受惠全球大型太陽能發電廠建置需求，以及將太陽能引入住宅和商業建築，進一步推升產業 成長潛力。 Global Market Insights 機構預估，全球 PV Inverter 市場規模 2030 年將達到 419 億美 元，預估 2024-2030 產業 CAGR 達 18.3% ，明顯高於 UPS 產業的 5% 。

獲利調整與股票評價

800V HVDC 市場商機具想像力，給予目標價 1,100 元

此次下修 2026 年 EPS 33% ，主要係考量 1) Inverter/UPS 拉貨保守； 2) 人民幣升值因素，下調營 收、毛利率以及業外預估。我們認為旭隼股價已經反應 2026 年展望下修預期，隨 800V HVDC 產 品 2H26 將送樣測試，預計 2H27 有望貢獻，預估 800 HVDC 產品 2027/2028 年有望分別貢獻 20/50 億元營收，佔旭隼 2027 年營收比重達 9% ，預估旭隼 2026/2027 年 EPS 分別為 30.79 元 /40.45 元，長線而言，除 Schneider 合作機會外， Vertiv 及 Eaton 等主要業者皆為公司長期合作客 戶，旭隼有望透過既有客戶擴大產品滲透率，推動中長期產品組合升級與成長動能，題材具想像空 間，因此維持買進評等，目標價 1,100 元，係根據 27x 2027 預估 EPS 40.45 元推得 ( 前次係以 33x 2026F EPS) 。

圖 8 ： 2026 和 2027 年財務預估調整

資料來源：公司資料、元大投顧預估

資料來源：公司資料、元大投顧

資料來源：公司資料、元大投顧、 CMoney

圖 11 ：同業評價比較表

資料來源：公司資料、元大投顧、 Reuters ；每股盈餘數字以當地貨幣為單位；股價依首頁收盤價日期為準。

圖 12 ：同業評價比較表 ( 續 )

資料來源：公司資料、元大投顧、 Reuters ；每股淨值數字以當地貨幣為單位；股價依首頁收盤價日期為準。

圖 13 ：季度及年度簡明損益表 ( 合併 )

資料來源：公司資料、元大投顧、 CMoney ；標 'A' 為歷史數據；調整後每股盈餘為根據調整後加權平均股數計算。

公司簡介

旭隼為 UPS 不斷電系統 DMS( 設計製造與服務 ) 領導廠商

旭隼成立於 2008 年，自成立以來，經營理念為成為全球首屈一指的 DMS 不斷電系統製造商，不作自有品牌、不與客戶競 爭，專注經營客戶品牌委外設計與生產，以優異的設計製造與成本控管能力，進一步拉大與品牌和代工混營廠商的距離， 提供全方位的客製化服務，全球前十大 UPS 廠商 APC 、 Eaton 、 Vertiv 、 Riello 等皆為旭隼之客戶。旭隼可分為三大產品線， 2025 年營收比重分別： On-line UPS 33% 、 Off-line UPS 27% 、 Inverter 32% 。

資料來源：公司資料、元大投顧預估

圖 16 ：營收趨勢

圖 15 ：營收組成

資料來源：公司資料

圖 17 ：毛利率、營益率、淨利率

ESG 分析

分別藉由「在 ESG 議題上的曝險」和「個別公司在 ESG 議題上的執行力」兩個面向來衡量公司於 ESG 上的表現。

• ESG 總分： 旭隼整體的 ESG 風險評級屬於中風險，於 Sustainalytics 資料庫所覆蓋的公司中排行在略微領先的位置， 亦於電氣設備業的公司中排名略微領先同業。
• 在 ESG 議題上的曝險： 旭隼的整體曝險中等，略優於電氣設備業的平均水準。公司較需要改善的 ESG 議題包含營運 方面的商業道德、產品治理與人力資本等。
• 個別公司在 ESG 議題上的執行力： 旭隼與 ESG 相關的整體披露遵循最佳實踐，表明對投資者和公眾的強烈責任感。公 司的 ESG 相關議題由董事會監督，顯示這些議題已納入核心業務策略，同時公司之環境政策也很強有力。然而，現有 證據表明其舉報計畫被評估為薄弱，且公司高階主管薪酬與永續發展績效目標沒有明確掛鉤。

圖 20 ： ESG 分析

資料來源： Sustainalytics (2026/6/24)

註 1 ： ESG 總分 =A-(A 可控風險因子 B/100)

註 1-1

：可控風險因子介於 0-1 之間，越大為越佳。

註 2 ： ESG 總分風險評級：

註 3 ：曝險分數評級：

註 4 ：執行力分數評級：

極低 (0-10) 低 (10-20) 中 (20-30) 高 (30-40) 極高 (40+)

低 (0-35) 中 (35-55) 高 (55+)

弱 (0-25) 中 (25-50) 強 (50-100)

資產負債表

資料來源：公司資料、元大投顧

現金流量表

資料來源：公司資料、元大投顧

損益表

資料來源：公司資料、元大投顧

主要財務報表分析

資料來源：公司資料、元大投顧；註：負債為短期債加上長期債。