報告_CTBC_樺漢6414_20261027
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| 檔名 | size | 分類 | 親眼所見內容 |
|---|---|---|---|
報告_CTBC_樺漢6414_20261027_001.png |
32KB | 真資料圖 | 營業比重圓餅圖：工業物聯網 46%、智慧軟體與方案 42%、智慧工廠與廠務 12%（圖中兩項標示與內文前三季占比 智慧工廠與廠務 42.6%／智慧軟體與方案 11.7% 相反，疑似圖內標籤互換，以內文為準） |
報告_CTBC_樺漢6414_20261027_002.png |
22KB | 真資料圖 | 個股與大盤走勢(%)折線：6414 與 TWSE，橫軸 10/2025–10/2026，TWSE 約 +80% 以上，6414 約 +30% |
報告_CTBC_樺漢6414_20261027_003.png |
46KB | 真資料圖 | PER Band 河流圖：紅線股價，另 5 條帶為 2X/6.5X/11.0X/15.5X/20X，橫軸 1Q23–3Q26，股價 3Q26 急升後落在 11X–15.5X 帶間 |
報告_CTBC_樺漢6414_20261027_004.png |
44KB | 真資料圖 | PBR Band 河流圖：紅線股價，PB1/1.5/2.0/2.5/3 五條帶，橫軸同上，股價 3Q26 衝高至 PB2.5–3 帶附近後回落至約 PB2.0 帶上方 |
報告_CTBC_樺漢6414_20261027_005.png |
131KB | 真資料圖 | ESG 環境面向儀表板（2025年樺漢 vs 全市場平均）：溫室氣體排放量長條圖、再生能源使用率量表（2025/2024 皆 0%）、用水量散點；2025 欄位多顯示「--K」「--%」 |
報告_CTBC_樺漢6414_20261027_006.png |
148KB | 真資料圖 | ESG 環境面向續：廢棄物量（有害／無害）、密集度指標（2025 均「--」）、溫室氣體排放密集度散點圖 |
報告_CTBC_樺漢6414_20261027_007.png |
126KB | 真資料圖 | ESG 社會面向：管理職女性主管占比量表（2025 為 0%，2024 為 5%）、職業災害人數、員工薪資年度趨勢（2021–2024，$1,269→$1,807） |
報告_CTBC_樺漢6414_20261027_008.png |
117KB | 真資料圖 | ESG 社會面向續：非主管全時員工薪資中位數／平均數趨勢、平均員工福利費用（2022/2024）、職業災害人數與比率、火災件數與死傷（無資料點） |
報告_CTBC_樺漢6414_20261027_009.png |
130KB | 真資料圖 | ESG 公司治理：獨立董事占比量表（2025 為 0%，2024 為 57%）、女性董事席次、董事會出席率（2024 約 98%） |
報告_CTBC_樺漢6414_20261027_010.png |
126KB | 真資料圖 | ESG 公司治理續（資料來源：證交所）：董事進修符合率、法說會次數（2024／2023 皆 2 次）、薪酬委員會出席率（2024 為 97%／100%）與席次 |
原始內容
| 潛在漲幅 33.3% | |
|---|---|
| 前日收盤價 | 377.50元 |
| 目標價 | 503.00 元 |
| 前次目標價 | 480.00元 |
| 前次評等 | 買進 |
公司基本資訊
| 目前股本(百萬元) | 1,573 |
|---|---|
| 市值(億元) | 605 |
| 目前每股淨值(元) | 189.41 |
| 外資持股比(%) | 44.58 |
| 董監持股比(%) | 21.55 |
營業比重
個股與大盤走勢(%)
王淑君
Jenny.wang@ctbcsis.com
電子下游-工業電腦
維持評等
樺漢 (6414 TT) 買進(Buy)
訂單能見度高，三大事業群持續成長
- ⚫ 前三季營收年增31.3%，在手訂單逾2,550億元
- ⚫ 邊緣AI與半導體需求暢旺，高毛利軟體業務優化獲利結構
- ⚫ Kontron增持效益逐步顯現，Physical AI布局中長期商機
前三季營收年增 31.3%，在手訂單逾 2,550 億元：樺漢 3Q26 營收 496.4 億元(QoQ +2.6%，YoY +47.7%)，前三季累計營收1,349.4億元(YoY +31.3%)，主要受惠 AI 應用、邊緣運算及半導體建廠需求成長。前三 季工控物聯網、智慧工廠與廠務、智慧軟體與方案營收占比分別為 45.7%、42.6%、11.7%，其中智慧軟體與方案 3Q26 營收年減，主要受 到專案認列時點影響，部分訂單預計於 4Q26 認列。公司目前在手訂 單已超過 2,550 億元，且新訂單持續增加，部分專案能見度延伸至 2028 年。展望 4Q26，隨北美客戶持續出貨、半導體建廠專案推進及智慧軟 體訂單認列，預期營運動能延續，公司維持2H26營運優於1H26。
邊緣 AI 與半導體需求暢旺，高毛利軟體業務優化獲利結構：工控物 聯網業務主要受惠Edge Computing、交通運輸及網路設備需求，北美 NCR Voyix已進入量產階段，每日約有600至1,000張出貨訂單。智 慧工廠與廠務則受惠半導體擴產及 AI 基礎建設需求，隨建廠專案由 低毛利基礎設施工程轉向客製化設備，相關毛利率有望逐步改善。此 外，智慧軟體與方案以 OT 資安成長最快，受惠歐洲資安法規推動， 公司擴大設備預裝資安軟體及訂閱制服務，訂閱軟體毛利率超過 80%，隨訂閱數量及續約率提升，有助改善整體獲利結構。
Kontron增持效益逐步顯現，Physical AI布局中長期商機：樺漢對 Kontron 持股提升至近五成，未來將整合雙方研發、供應鏈及製造資 源，提升營運效率。Kontron 也將提高軟體與服務收入占比，目標 2030 年營收達 26 億歐元、EBITDA 達 4.2 億歐元。此外，公司積極布局 Physical AI及機器人領域，朝整機與軟硬體整合解決方案發展，目前 仍以研發及驗證為主，短期獲利貢獻有限。整體而言，我們認為樺漢 受惠 AI 與半導體需求成長，在手訂單提供中長期營運能見度，隨高 毛利軟體業務擴大及 Kontron 整合效益逐步發酵，後續營收與獲利可 望持續成長。我們預估樺漢 2026/2027 年 EPS 分別為 28.10/31.45 元， 給予「買進」建議，目標價503元(2027年EPSx16倍)。 風險因子: 記憶體及關鍵零件漲價。
| (百萬元) | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 營業收入淨額 | 108,229 | 121,641 | 146,384 | 142,290 | 188,251 | 212,522 |
| 營業毛利淨額 | 19,611 | 23,599 | 28,832 | 29,178 | 37,115 | 42,842 |
| 營業利益 | 3,083 | 5,206 | 6,630 | 5,670 | 10,694 | 12,964 |
| 稅後純益 | 3,455 | 2,261 | 2,740 | 3,213 | 4,193 | 4,759 |
| 公告基本EPS(元) | 32.62 | 19.01 | 20.03 | 23.26 | -- | -- |
| 調整後EPS(元) | 32.59 | 17.14 | 19.94 | 22.02 | 28.10 | 31.45 |
| 營業收入YoY(%) | 26.78% | 12.39% | 20.34% | -2.80% | 32.30% | 12.89% |
| 稅後純益YoY(%) | 158.80% | -34.56% | 21.18% | 17.28% | 30.49% | 13.50% |
| 本益比 | 5.32 | 12.56 | 13.47 | 11.87 | 14.42 | 12.71 |
| 本淨比 | 1.18 | 1.44 | 1.53 | 1.45 | 2.23 | 2.09 |
| 股息(元) | 12.74 | 11.35 | 12.20 | 13.78 | 16.91 | 18.93 |
| 殖利率(%) | 4.33% | 3.70% | 4.01% | 3.61% | 4.40% | 4.92% |
| ROE(%) | 26.23% | 12.08% | 11.87% | 12.36% | 15.30% | 16.98% |
2026/10/27
圖表一、季度財報與預估差異
| 損益表 - (單位：百萬元) | 2Q26 - 實際數 | 2Q26 - 中信預估 | 2Q26 - 差異 | 2Q26 - 市場共識 | 2Q26 - 差異 | 3Q26(F) - 調整後 | 3Q26(F) - 調整前 | 3Q26(F) - 差異 | 3Q26(F) - 市場共識 | 3Q26(F) - 差異 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 營業收入 | 48,379 | 48,379 | 0.0% | 41,936 | 15.4% | 49,642 | 50,072 | -0.9% | 49,617 | 0.1% |
| 營業毛利 | 9,348 | 9,348 | 0.0% | 8,907 | 4.9% | 9,680 | 9,814 | -1.4% | 9,804 | -1.3% |
| 營業利益 | 2,685 | 2,685 | 0.0% | 2,498 | 7.5% | 2,830 | 2,904 | -2.6% | 2,928 | -3.4% |
| 稅前純益 | 3,460 | 3,460 | 0.0% | 2,960 | 16.9% | 3,574 | 3,455 | 3.5% | 3,339 | 7.0% |
| 稅後浄利 | 1,051 | 1,051 | 0.0% | 958 | 9.7% | 1,149 | 1,225 | -6.2% | 1,117 | 2.9% |
| EPS(元) | 7.15 | 7.15 | 0.0% | 6.73 | 6.2% | 7.60 | 8.40 | -9.5% | 7.27 | 4.5% |
| 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) |
| 毛利率 | 19.3% | 19.3% | 0.0 ppts | 21.2% | -1.9 ppts | 19.5% | 19.6% | -0.1 ppts | 19.8% | -0.3 ppts |
| 營益率 | 5.6% | 5.6% | 0.0 ppts | 6.0% | -0.4 ppts | 5.7% | 5.8% | -0.1 ppts | 5.9% | -0.2 ppts |
| 稅後淨利率 | 2.2% | 2.2% | 0.0 ppts | 2.3% | -0.1 ppts | 2.3% | 2.4% | -0.1 ppts | 2.3% | 0.1 ppts |
資料來源：Cmoney、Bloomberg，中信投顧整理
圖表二、年度財報與預估差異
| 損益表 - (單位：百萬元) | 2026(F) - 調整後 | 2026(F) - 調整前 | 2026(F) - 差異 | 2026(F) - 市場共識 | 2026(F) - 差異 | 2027(F) - 調整後 | 2027(F) - 調整前 | 2027(F) - 差異 | 2027(F) - 市場共識 | 2027(F) - 差異 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 營業收入 | 188,251 | 190,142 | -1.0% | 187,578 | 0.4% | 212,522 | 214,933 | -1.1% | 212,852 | -0.2% |
| 營業毛利 | 37,115 | 37,432 | -0.8% | 37,041 | 0.2% | 42,842 | 44,441 | -3.6% | 42,872 | -0.1% |
| 營業利益 | 10,694 | 10,692 | 0.0% | 10,827 | -1.2% | 12,964 | 13,139 | -1.3% | 13,149 | -1.4% |
| 稅前純益 | 13,432 | 13,258 | 1.3% | 12,782 | 5.1% | 15,090 | 15,369 | -1.8% | 14,592 | 3.4% |
| 稅後淨利 | 4,193 | 4,382 | -4.3% | 4,123 | 1.7% | 4,759 | 5,133 | -7.3% | 4,980 | -4.4% |
| EPS(元) | 28.10 | 29.98 | -6.3% | 27.06 | 3.8% | 31.45 | 35.18 | -10.6% | 32.68 | -3.8% |
| 财務比率(%/百分點) | 财務比率(%/百分點) | 财務比率(%/百分點) | 财務比率(%/百分點) | 财務比率(%/百分點) | 财務比率(%/百分點) | 财務比率(%/百分點) | 财務比率(%/百分點) | 财務比率(%/百分點) | 财務比率(%/百分點) | 财務比率(%/百分點) |
| 毛利率 | 19.7% | 19.7% | 0.0 ppts | 19.7% | 0.0 ppts | 20.2% | 20.7% | -0.5 ppts | 20.1% | 0.0 ppts |
| 營益率 | 5.7% | 5.6% | 0.1 ppts | 5.8% | -0.1 ppts | 6.1% | 6.1% | 0.0 ppts | 6.2% | -0.1 ppts |
| 稅後淨利率 | 2.2% | 2.3% | -0.1 ppts | 2.2% | 0.0 ppts | 2.2% | 2.4% | -0.1 ppts | 2.3% | -0.1 ppts |
資料來源：Cmoney、Bloomberg，中信投顧整理
2026/10/27
2026/10/27
| (百萬元) | 1Q26 | 2Q26 | 3Q26F | 4Q26F | 1Q27F | 2Q27F | 3Q27F | 4Q27F |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 營業收入 | 37,113 | 48,379 | 49,642 | 53,117 | 47,274 | 52,947 | 55,594 | 56,706 |
| 營業成本 | 29,649 | 39,031 | 39,962 | 42,494 | 37,819 | 42,358 | 44,364 | 45,138 |
| 營業毛利 | 7,463 | 9,348 | 9,680 | 10,623 | 9,455 | 10,589 | 11,230 | 11,568 |
| 營業費用 | 5,471 | 6,662 | 6,851 | 7,436 | 6,666 | 7,492 | 7,872 | 7,848 |
| 營業利益 | 1,992 | 2,685 | 2,830 | 3,187 | 2,789 | 3,097 | 3,358 | 3,720 |
| 營業外收支淨額 | 422 | 774 | 745 | 797 | 473 | 529 | 556 | 567 |
| 稅前純益 | 2,414 | 3,460 | 3,574 | 3,984 | 3,262 | 3,627 | 3,914 | 4,287 |
| 所得稅 | 571 | 681 | 715 | 797 | 652 | 725 | 783 | 857 |
| 稅後純益 | 752 | 1,051 | 1,149 | 1,241 | 997 | 1,166 | 1,245 | 1,352 |
| 調整後EPS(元) | 5.15 | 7.15 | 7.60 | 8.20 | 6.59 | 7.70 | 8.22 | 8.93 |
| 毛利率(%) | 20.11% | 19.32% | 19.50% | 20.00% | 20.00% | 20.00% | 20.20% | 20.40% |
| 營業利益率(%) | 5.37% | 5.55% | 5.70% | 6.00% | 5.90% | 5.85% | 6.04% | 6.56% |
| 稅後純益率(%) | 2.03% | 2.17% | 2.32% | 2.34% | 2.11% | 2.20% | 2.24% | 2.38% |
| 營業收入 | ||||||||
| QoQ(%) | -6.08% | 30.36% | 2.61% | 7.00% | -11.00% | 12.00% | 5.00% | 2.00% |
| YoY(%) | 7.68% | 39.45% | 47.67% | 34.43% | 27.38% | 9.44% | 11.99% | 6.76% |
| 營業利益 | ||||||||
| QoQ(%) | -36.38% | 34.80% | 5.38% | 12.63% | -12.48% | 11.05% | 8.41% | 10.78% |
| YoY(%) | 2.00% | 2,165.64% | 120.00% | 1.79% | 40.02% | 15.35% | 18.67% | 16.72% |
| 稅後純益 | ||||||||
| QoQ(%) | -13.62% | 39.79% | 9.37% | 7.97% | -19.67% | 16.94% | 6.75% | 8.61% |
| YoY(%) | -9.13% | 86.00% | 20.89% | 42.59% | 32.60% | 10.93% | 8.28% | 8.92% |
PER Band
資料來源：中信、CMoney
PBR Band
資料來源：CMoney
2026/10/27
現金流量表
| (百萬元) | 資產負債表 2013 - 2022 | 資產負債表 2013 - 2023 | 資產負債表 2013 - 2024 | 資產負債表 2013 - 2025 | 資產負債表 2013 - 2Q26 | 資產負債表 2013 - (百萬元) | 資產負債表 2013 - 2023 | 資產負債表 2013 - 2024 | 資產負債表 2013 - 2025 | 資產負債表 2013 - 2026F | 資產負債表 2013 - 2027F |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 資產總計 | 119,293 | 126,784 | 147,009 | 165,165 | 185,059 | 損益表 營業收入淨額 | 121,641 | 146,384 | 142,290 | 188,251 | 212,522 |
| 流動資產 | 86,091 | 87,394 | 96,966 | 107,446 | 127,723 | 營業成本 | 98,042 | 117,552 | 113,111 | 151,136 | 169,680 |
| 現金及約當現金 | 25,963 | 24,061 | 27,892 | 28,685 | 29,408 | 營業毛利淨額 | 23,599 | 28,832 | 29,178 | 37,115 | 42,842 |
| 應收帳款與票據 | 17,433 | 20,408 | 22,186 | 23,771 | 27,704 | 營業費用 | 18,393 | 22,202 | 23,508 | 26,421 | 29,878 |
| 存貨 | 21,988 | 21,685 | 28,078 | 31,080 | 40,143 | 營業利益 | 5,206 | 6,630 | 5,670 | 10,694 | 12,964 |
| 採權益法之投資 | 553 | 602 | 624 | 606 | 533 | EBITDA | 10,424 | 13,456 | 15,214 | 18,380 | 19,795 |
| 不動產、廠房設備 | 6,209 | 7,179 | 11,475 | 13,136 | 12,992 | 業外收入及支出 | 1,710 | 1,003 | 4,238 | 2,738 | 2,125 |
| 負債總計 | 76,577 | 77,107 | 92,744 | 100,976 | 119,653 | 稅前純益 | 6,916 | 7,633 | 9,908 | 13,432 | 15,090 |
| 流動負債 | 57,600 | 61,206 | 66,430 | 82,731 | 99,553 | 所得稅 | 1,595 | 1,610 | 1,514 | 2,764 | 3,018 |
| 應付帳款及票據 | 21,390 | 20,697 | 23,519 | 25,639 | 33,388 | 稅後純益 | 2,261 | 2,740 | 3,213 | 4,193 | 4,759 |
| 非流動負債 | 18,977 | 15,900 | 26,314 | 18,245 | 20,100 | 公告基本EPS(元) | 19.01 | 20.03 | 23.26 | - - | - - |
| 權益總計 | 42,717 | 49,678 | 54,265 | 64,190 | 65,406 | 調整後EPS(元) | 17.14 | 19.94 | 22.02 | 28.10 | 31.45 |
| 普通股股本 | 1,060 | 1,320 | 1,375 | 1,459 | 1,513 | 註：稅後純益係指本期淨利歸屬於母公司業主。 384.11 | 註：稅後純益係指本期淨利歸屬於母公司業主。 384.11 | 註：稅後純益係指本期淨利歸屬於母公司業主。 384.11 | 註：稅後純益係指本期淨利歸屬於母公司業主。 384.11 | 註：稅後純益係指本期淨利歸屬於母公司業主。 384.11 | 註：稅後純益係指本期淨利歸屬於母公司業主。 384.11 |
| 保留盈餘 | 6,097 | 6,680 | 7,839 | 9,426 | 9,070 | 384.10594 | 384.10594 | 384.10594 | 384.10594 | 384.10594 | 384.10594 |
| 母公司業主權益 | 15,536 | 21,901 | 24,271 | 27,726 | 28,501 | ||||||
| 負債及權益總計 | 119,293 | 126,784 | 147,009 | 165,165 | 185,059 |
比率分析
| (百萬元) | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 2Q26 | (百萬元) | 2023 | 2024 | 2025 | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 營業活動現金 | -739 | 7,432 | 14,102 | 11,421 | 774 | 成長力分析(%) | |||||
| 稅前純益 | 11,883 | 7,000 | 7,742 | 9,978 | 3,460 | 營業收入淨額 | 12.39% | 20.34% | -2.80% | 32.30% | 12.89% |
| 折舊及攤銷 | 3,914 | 2,818 | 4,549 | 4,330 | 1,168 | 營業毛利淨額 | 20.34% | 22.17% | 1.20% | 27.20% | 15.43% |
| 營運資金變動 | -5,685 | -3,429 | -5,353 | -2,401 | -2,673 | 營業利益 | 68.84% | 27.36% | -14.47% | 64.81% | 21.23% |
| 其他營運現金 | -10,851 | 1,043 | 7,164 | -487 | -1,180 | 稅後純益 | -47.09% | 13.48% | 38.04% | 30.49% | 13.50% |
| 投資活動現金 | 4,579 | -4,859 | -7,063 | -3,568 | -1,238 | 獲利能力分析(%) | |||||
| 資本支出淨額 | -857 | -1,409 | -2,788 | -2,871 | -417 | 毛利率 | 19.40% | 19.70% | 20.51% | 19.72% | 20.16% |
| 長期投資變動 | 9 | -2,422 | -2,886 | 998 | -306 | EBITDA(%) | 8.57% | 9.19% | 10.69% | 9.76% | 9.31% |
| 其他投資現金 | 5,427 | -1,029 | -1,389 | -1,694 | -514 | 營益率 | 4.28% | 4.53% | 3.99% | 5.68% | 6.10% |
| 籌資活動現金 | 3,037 | -4,430 | -3,804 | -6,988 | 3,375 | 稅後純益率 | 4.44% | 4.19% | 5.95% | 2.23% | 2.24% |
| 長借/公司債變動 | -1,117 | 4,497 | 11,349 | 1,135 | 2,370 | ROE(%) | 12.08% | 11.87% | 12.36% | 15.30% | 16.98% |
| 現金增資 | 1,105 | 0 | 0 | 0 | 0 | ||||||
| 發放現金股利 | -742 | -1,605 | -1,559 | -1,678 | 0 | ||||||
| 其他籌資現金 | 3,790 | -7,322 | -13,593 | -6,445 | 1,005 | ||||||
| 淨現金流量 | 8,441 | -1,902 | 3,831 | 793 | 2,870 | ||||||
| 期初現金 | 17,522 | 25,963 | 24,061 | 27,892 | 26,538 | ||||||
| 期末現金 資料來源：中信、CMoney | 25,963 | 24,061 | 27,892 | 28,685 | 29,408 |
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資料來源:證交所