PDF 原檔：報告_CTBC_智易3596_20261008_original.pdf
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77KB | 真資料圖 | 智易產品實拍照片兩組：左側「5G CPE」標題下 4 張 CPE／路由器產品照，右側「FTTx」標題下 4 張 ONT／光纖終端設備產品照 |
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48KB | 真資料圖 | PER Band 圖：股價（紅線）疊加 7x/9.75x/12.5x/15.25x/18x 五條本益比河流圖通道線，1Q23-3Q26 |
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43KB | 真資料圖 | PBR Band 圖：股價（紅線）疊加 PB1.1/1.58/2.06/2.54/3 五條股價淨值比河流圖通道線，1Q23-3Q26 |
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139KB | 真資料圖 | ESG 環境面資訊看板：溫室氣體（範疇一/二）排放量長條圖、再生能源使用率儀表圖（2025 達 50%）、用水量趨勢圖，2023-2025 |
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159KB | 真資料圖 | ESG 環境面資訊看板（續）：廢棄物量（有害/無害）長條圖、溫室氣體排放密集度趨勢圖，2023-2025 |
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136KB | 真資料圖 | ESG 社會面資訊看板：管理職女性主管占比儀表圖、職業災害人數長條圖、員工薪資年度趨勢折線圖，2021-2025 |
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110KB | 真資料圖 | ESG 社會面資訊看板（續）：非主管全時員工薪資趨勢圖、平均員工福利費用長條圖、職業災害人數與比率圖、火災件數與死傷人數圖 |
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128KB | 真資料圖 | ESG 公司治理資訊看板：獨立董事 vs 董事席次占比儀表圖（33%）、女性董事席次長條圖、董事會出席率長條圖 |
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160KB | 真資料圖 | ESG 公司治理資訊看板（續）：董事進修符合要點比率甜甜圈圖、法說會次數長條圖、薪酬委員會出席率與席次圖 |
原始內容
| 潛在漲幅 | 11.5% |
|---|---|
| 前日收盤價 | 157.00元 |
| 目標價 175.00 | 元 |
| 前次目標價 | - |
| 前次評等 | - |
公司基本資訊
| 目前股本(百萬元) | 2,204 |
|---|---|
| 市值(億元) | 346 |
| 目前每股淨值(元) | 74.68 |
| 外資持股比(%) | 25.09 |
| 董監持股比(%) | 18.81 |
營業比重(2Q26)
個股與大盤走勢(%)
-3596 — TWSE
賴彥維
Benson.lai@ctbcsis.com
網通設備
首次評等
智易 (3596 TT) 增加持股(Overweight)
企業產品逐步發酵，評價偏低可逢低布局
- ⚫ 3Q26營收符合預期，4Q26淡季影響預估季減
- ⚫ 記憶體漲價影響出貨需求，須關注客戶是否調整採購預算
- ⚫ 企業新產品成長動能預期於2027年發酵
3Q26 自結營收符合預期，4Q26 淡季影響預估季減：智易自結 3Q26 營收 146.4 億元(QoQ+5.5%，YoY+6.0)，符合先前營收中個位數成長 預期。獲利方面，由於 2H26 開始採用高價記憶體庫存，我們預期毛 利率將較1H26微幅衰退至14.95%，EPS 3.57元。展望後市，由於北 美傳統淡旺季影響，我們預期 4Q26 營收將微幅季減 4%。2026 全年 營收預估為553.8億元(YoY+4.5%)，EPS 13.41元。
記憶體漲價影響出貨需求：雖然公司累計至 9 月營收持續創新高，但 相對於記憶體漲價帶動網通產品 ASP 上揚約 20%以上，累計營收僅年 增 3.34%，顯示出貨量實際呈衰退態勢，主因電信商客戶並未因記憶 體成本上升而調高 2026 年度採購預算，導致公司在 ASP 提升的同時 出貨量下滑。我們預期記憶體成本在 2027 年仍難以有顯著下滑，但 電信客戶 2027 年採購預算有上調可能，後續仍需關注記憶體供應是 否能滿足訂單需求，以及記憶體價格對毛利率影響。
企業新產品推出成為新成長動能：智易於 2026 年逐步切入企業市場， 陸續推出企業資安交換器與企業Wi-Fi Access Point 等產品，並於 1Q26 開始出貨，標誌公司從電信營運商與家庭用戶市場延伸至企業級 應用。年底公司將進一步推出資料交換器(Data Switch)，預期2027年 起開始貢獻營收，同時 2027 年亦規劃推出企業用 Router，以完善企 業網路產品組合。雖然目前企業相關營收占比仍低於 10%，但由於基 期較低，預期2027年企業市場將成為重要成長動能之一。
評價偏低：我們認為在電信客戶上調採購預算以及公司企業、光纖 CPE 新產品推出能使 2027 年營運維持成長，預期 2027 年 EPS 達 14.62 元， 目前公司股價約交易在 10.7 倍 PER，位於過往五年 1yr-fwd 一倍標準 差 10~16 倍低點，評價亦低於網通同業，雖然公司相較於同業營收成 長性較低，但考量下檔風險有限且公司新產品出貨有望推升成長，給 予增加持股評等，目標價175元(2027年EPS x 12倍PER)。
風險因子：客戶採購預算保守、記憶體持續漲價。
| (百萬元) | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 營業收入淨額 | 47,168 | 51,158 | 48,967 | 52,976 | 55,378 | 60,133 |
| 營業毛利淨額 | 6,586 | 7,385 | 7,416 | 8,086 | 8,326 | 9,080 |
| 營業利益 | 2,200 | 3,164 | 3,038 | 3,500 | 3,598 | 3,925 |
| 稅後純益 | 2,013 | 2,421 | 2,486 | 2,777 | 2,954 | 3,222 |
| 公告基本EPS(元) | 9.20 | 10.98 | 11.28 | 12.60 | -- | -- |
| 調整後EPS(元) | 9.13 | 10.98 | 11.28 | 12.60 | 13.41 | 14.62 |
| 營業收入YoY(%) | 23.35% | 8.46% | -4.28% | 8.19% | 4.53% | 8.59% |
| 稅後純益YoY(%) | 12.62% | 20.24% | 2.72% | 11.69% | 6.40% | 9.05% |
| 本益比 | 8.67 | 13.61 | 14.25 | 13.11 | 11.71 | 10.74 |
| 本淨比 | 1.27 | 2.23 | 2.22 | 2.15 | 1.92 | 1.63 |
| 股息(元) | 6.50 | 7.00 | 7.50 | 9.00 | 9.38 | 10.24 |
| 殖利率(%) | 4.92% | 4.32% | 3.50% | 5.07% | 5.98% | 6.52% |
| ROE(%) | 15.21% | 16.92% | 16.18% | 16.89% | 16.92% | 16.45% |
2026/10/08
2026/10/08
智易科技為台灣一線網通設備廠：智易為仁寶(2324)旗下網通設備公司，專注 於提供家庭與中小企業用戶的聯網解決方案，主要產品線分為 Mobility(行動 通訊)、Smart Home(智慧家庭)以及Broadband(寬頻固網)三大類，其中Mobility 以5G FWA CPE為核心，Smart Home涵蓋Wi-Fi Extender、Gateway、STB以 及企業新產品等，Broadband 則涵蓋 Cable Modem與PON等聯網設備，2Q26 產品比重為Mobility 38%、Smart Home 32%、Broadband 26%。地區別方面， 北美占 61%、歐洲占 29%、亞洲占 10%，由於北美電信商資本支出強勁帶動 5G FWA與Wi-Fi升級需求，且歐洲因地緣衝突使總體經濟疲弱、電信標案推 進較為保守，營運重點持續轉向北美。產能布局上，公司主要產能位於越南， 過往中國產能已轉為供應商管理模式，印度則採外包方式進行，以分散地緣 風險並貼近客戶區域需求。
圖表一：智易5G CPE與PON產品
記憶體漲價影響毛利率表現及出貨量：2026 年電子產業普遍面臨記憶體漲價 壓力，由於記憶體價格大幅上揚，且網通產品仍廣泛採用 DDR3/DDR4 規格， 使記憶體在網通設備 BOM 成本占比由過往不到 5%提升至 20%以上，進而對 毛利率造成壓力。營收方面，雖然公司累計至 9 月營收持續創新高，但相對 於記憶體漲價帶動網通產品 ASP 上揚約 20%以上，累計營收僅年增 3.34%， 顯示出貨量實際呈衰退態勢，主因電信商客戶並未因記憶體成本上升而調高 2026 年度採購預算，導致公司在 ASP 提升的同時出貨量下滑。我們預期記憶 體成本在 2027 年仍難以有顯著下滑，仍需觀察客戶 2027 年採購預算是否上 調，以及記憶體供應是否能滿足訂單需求。毛利率方面，由於 1H26 仍主要消 化過往備貨的低價記憶體庫存，2H26 起將逐步反映高價記憶體採購成本，預 期2H26毛利率將面臨較大壓力。
新產品帶來新成長動能：智易於 2026 年逐步切入企業市場，陸續推出企業資 安交換器與企業Wi-Fi Access Point等產品，並於1Q26開始出貨，標誌公司 從電信營運商與家庭用戶市場延伸至企業級應用。年底公司將進一步推出資 料交換器(Data Switch)，預期2027年起開始貢獻營收，同時2027年亦規劃推 出企業用 Router，以完善企業網路產品組合。雖然目前企業相關營收占比仍 低於 10%，但由於基期較低，預期 2027 年企業市場將成為重要成長動能之一。 除了企業市場以外，公司在光纖與 Cable 領域亦持續推出新產品：光纖 CPE 原先預期 3Q26 出貨，但因軟體修改與客戶驗證因素遞延至 1Q27，並於 2Q27 起持續放量成長；Cable 產品則於 1Q26 開始出貨，惟目前量體仍小，且客戶 並未釋出更多訂單，目前貢獻較低。
圖表二：季度財報與預估差異
| 損益表 (單位：百萬元) | 2Q26 - 實際數 | 2Q26 - 中信預估 | 2Q26 - 差異 | 2Q26 - 市場共識 | 2Q26 - 差異 | 3Q26(F) - 調整後 | 3Q26(F) - 調整前 | 3Q26(F) - 差異 | 3Q26(F) - 市場共識 | 3Q26(F) - 差異 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 營業收入 | 13,882 | - | - | 13,764 | 0.9% | 14,642 | - | - | 14,705 | -0.4% |
| 營業毛利 | 2,107 | - | - | 2,103 | 0.2% | 2,190 | - | - | 2,243 | -2.4% |
| 營業利益 | 929 | - | - | 919 | 1.1% | 955 | - | - | 1,017 | -6.0% |
| 稅前純益 | 994 | - | - | 965 | 3.1% | 1,020 | - | - | 1,069 | -4.5% |
| 稅後淨利 | 744 | - | - | 740 | 0.6% | 786 | - | - | 802 | -2.0% |
| EPS(元) | 3.38 | - | - | 3.34 | 1.1% | 3.57 | - | - | 3.66 | -2.5% |
| 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) |
| 毛利率 | 15.2% | - | - | 15.3% | -0.1 ppts | 15.0% | - | - | 15.2% | -0.3 ppts |
| 營益率 | 6.7% | - | - | 6.7% | 0.0 ppts | 6.5% | - | - | 6.9% | -0.4 ppts |
| 稅後淨利率 | 5.4% | - | - | 5.4% | 0.0 ppts | 5.4% | - | - | 5.5% | -0.1 ppts |
資料來源:CMoney，Bloomberg，中信投顧整理
圖表三：年度財報與預估差異
| 損益表 (單位：百萬元) | 2026(F) - 調整後 | 2026(F) - 調整前 | 2026(F) - 差異 | 2026(F) - 市場共識 | 2026(F) - 差異 | 2027(F) - 調整後 | 2027(F) - 調整前 | 2027(F) - 差異 | 2027(F) - 市場共識 | 2027(F) - 差異 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 營業收入 | 55,378 | - | - | 55,746 | -0.7% | 60,133 | - | - | 60,306 | -0.3% |
| 營業毛利 | 8,326 | - | - | 8,480 | -1.8% | 9,080 | - | - | 9,151 | -0.8% |
| 營業利益 | 3,598 | - | - | 3,748 | -4.0% | 3,925 | - | - | 4,083 | -3.9% |
| 稅前純益 | 3,860 | - | - | 3,987 | -3.2% | 4,185 | - | - | 4,286 | -2.4% |
| 稅後淨利 | 2,954 | - | - | 3,021 | -2.2% | 3,222 | - | - | 3,224 | -0.1% |
| EPS(元) | 13.41 | - | - | 13.72 | -2.3% | 14.62 | - | - | 14.67 | -0.3% |
| 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) |
| 毛利率 | 15.0% | - | - | 15.2% | -0.2 ppts | 15.1% | - | - | 15.2% | -0.1 ppts |
| 營益率 | 6.5% | - | - | 6.7% | -0.2 ppts | 6.5% | - | - | 6.8% | -0.2 ppts |
| 稅後淨利率 | 5.3% | - | - | 5.4% | -0.1 ppts | 5.4% | - | - | 5.3% | 0.0 ppts |
資料來源:CMoney，Bloomberg，中信投顧整理
2026/10/08
2026/10/08
| (百萬元) | 1Q26 | 2Q26 | 3Q26F | 4Q26F | 1Q27F | 2Q27F | 3Q27F | 4Q27F |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 營業收入 | 12,784 | 13,882 | 14,642 | 14,069 | 14,037 | 14,990 | 15,641 | 15,465 |
| 營業成本 | 10,846 | 11,776 | 12,453 | 11,978 | 11,935 | 12,717 | 13,273 | 13,128 |
| 營業毛利 | 1,938 | 2,107 | 2,190 | 2,092 | 2,102 | 2,273 | 2,368 | 2,337 |
| 營業費用 | 1,116 | 1,178 | 1,234 | 1,200 | 1,202 | 1,285 | 1,342 | 1,327 |
| 營業利益 | 822 | 929 | 955 | 892 | 900 | 988 | 1,026 | 1,010 |
| 營業外收支淨額 | 67 | 66 | 65 | 65 | 65 | 65 | 65 | 65 |
| 稅前純益 | 889 | 994 | 1,020 | 957 | 965 | 1,053 | 1,091 | 1,075 |
| 所得稅 | 200 | 251 | 235 | 220 | 222 | 242 | 251 | 247 |
| 稅後純益 | 688 | 744 | 786 | 737 | 743 | 811 | 840 | 828 |
| 調整後EPS(元) | 3.12 | 3.38 | 3.57 | 3.34 | 3.37 | 3.68 | 3.81 | 3.76 |
| 毛利率(%) | 15.16% | 15.18% | 14.95% | 14.87% | 14.97% | 15.16% | 15.14% | 15.11% |
| 營業利益率(%) | 6.43% | 6.69% | 6.52% | 6.34% | 6.41% | 6.59% | 6.56% | 6.53% |
| 稅後純益率(%) | 5.38% | 5.36% | 5.37% | 5.24% | 5.30% | 5.41% | 5.37% | 5.35% |
| 營業收入 | ||||||||
| QoQ(%) | -1.68% | 8.59% | 5.47% | -3.91% | -0.23% | 6.79% | 4.34% | -1.12% |
| YoY(%) | 0.64% | 3.12% | 6.04% | 8.20% | 9.80% | 7.98% | 6.82% | 9.92% |
| 營業利益 | ||||||||
| QoQ(%) | 0.19% | 12.92% | 2.88% | -6.66% | 0.98% | 9.74% | 3.82% | -1.50% |
| YoY(%) | -4.31% | 0.51% | 6.58% | 8.64% | 9.50% | 6.41% | 7.39% | 13.32% |
| 稅後純益 | ||||||||
| QoQ(%) | 1.39% | 8.13% | 5.55% | -6.24% | 0.91% | 9.09% | 3.58% | -1.41% |
| YoY(%) | 1.41% | 11.79% | 4.23% | 8.51% | 8.00% | 8.95% | 6.92% | 12.42% |
PER Band
PBR Band
資料來源：中信、CMoney
資料來源：CMoney
2026/10/08
現金流量表
| (百萬元) | 資產負債表 | 2023 | 2024 | 2025 | 2Q26 | 損益表 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 資產總計 | 2022 40,021 | 38,549 | 39,307 | 44,811 | 54,211 | (百萬元) 營業收入淨額 | 51,158 | 48,967 | 52,976 | 55,378 | 60,133 |
| 流動資產 | 33,544 | 31,359 | 31,779 | 37,353 | 46,783 | 營業成本 | 43,773 | 41,551 | 44,890 | 47,052 | 51,053 |
| 現金及約當現金 | 7,580 | 7,857 | 8,156 | 4,692 | 6,954 | 營業毛利淨額 | 7,385 | 7,416 | 8,086 | 8,326 | 9,080 |
| 應收帳款與票據 | 10,797 | 9,786 | 5,245 | 8,168 | 7,797 | 營業費用 | 4,221 | 4,378 | 4,586 | 4,728 | 5,155 |
| 存貨 | 14,564 | 12,377 | 11,138 | 14,519 | 27,699 | 營業利益 | 3,164 | 3,038 | 3,500 | 3,598 | 3,925 |
| 採權益法之投資 | 305 | 232 | 200 | 183 | 156 | EBITDA | 4,018 | 3,956 | 4,205 | 4,117 | 4,213 |
| 不動產、廠房設備 | 4,907 | 5,439 | 5,866 | 5,751 | 5,731 | 業外收入及支出 | 36 | 240 | 175 | 262 | 260 |
| 負債總計 | 26,081 | 23,649 | 23,280 | 27,778 | 37,667 | 稅前純益 | 3,200 | 3,277 | 3,675 | 3,860 | 4,185 |
| 流動負債 | 25,841 | 23,478 | 23,187 | 27,510 | 37,377 | 所得稅 | 810 | 798 | 901 | 906 | 962 |
| 應付帳款及票據 | 14,181 | 12,315 | 10,682 | 13,472 | 17,258 | 稅後純益 | 2,421 | 2,486 | 2,777 | 2,954 | 3,222 |
| 非流動負債 | 240 | 171 | 93 | 268 | 289 | 公告基本EPS(元) | 10.98 | 11.28 | 12.60 | - - | - - |
| 權益總計 | 13,939 | 14,900 | 16,027 | 17,033 | 16,544 | 調整後EPS(元) | 10.98 | 11.28 | 12.60 | 13.41 | 14.62 |
| 普通股股本 | 2,204 | 2,204 | 2,204 | 2,204 | 2,204 | 註：稅後純益係指本期淨利歸屬於母公司業主。 | 註：稅後純益係指本期淨利歸屬於母公司業主。 | 註：稅後純益係指本期淨利歸屬於母公司業主。 | 註：稅後純益係指本期淨利歸屬於母公司業主。 | 註：稅後純益係指本期淨利歸屬於母公司業主。 | 註：稅後純益係指本期淨利歸屬於母公司業主。 |
| 保留盈餘 | 7,514 | 8,722 | 9,910 | 11,249 | 10,919 | ||||||
| 母公司業主權益 | 13,807 | 14,802 | 15,935 | 16,945 | 16,456 | ||||||
| 負債及權益總計 | 40,021 | 38,549 | 39,307 | 44,811 | 54,211 |
比率分析
| (百萬元) | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 2Q26 | (百萬元) | 2023 | 2024 | 2025 | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 營業活動現金 | 2,529 | 5,590 | 8,769 | 3,735 | -8,326 | 成長力分析(%) | |||||
| 稅前純益 | 2,466 | 3,200 | 3,277 | 3,675 | 994 | 營業收入淨額 | 8.46% | -4.28% | 8.19% | 4.53% | 8.59% |
| 折舊及攤銷 | 734 | 843 | 822 | 764 | 200 | 營業毛利淨額 | 12.14% | 0.42% | 9.04% | 2.96% | 9.05% |
| 營運資金變動 | -776 | 1,331 | 4,147 | -3,514 | -10,052 | 營業利益 | 43.85% | -4.01% | 15.22% | 2.79% | 9.09% |
| 其他營運現金 | 105 | 216 | 522 | 2,810 | 531 | 稅後純益 | 24.78% | 3.76% | 11.87% | 6.40% | 9.05% |
| 投資活動現金 | -1,416 | -1,267 | -6,151 | -4,582 | 4,921 | 獲利能力分析(%) | |||||
| 資本支出淨額 | -1,454 | -1,222 | -982 | -707 | -249 | 毛利率 | 14.44% | 15.14% | 15.26% | 15.03% | 15.10% |
| 長期投資變動 | 0 | 0 | -5,104 | -3,817 | 5,201 | EBITDA(%) | 7.85% | 8.08% | 7.94% | 7.43% | 7.01% |
| 其他投資現金 | 38 | -45 | -65 | -59 | -31 | 營益率 | 6.19% | 6.20% | 6.61% | 6.50% | 6.53% |
| 籌資活動現金 | -1,577 | -4,049 | -2,271 | -2,673 | -240 | 稅後純益率 | 4.67% | 5.06% | 5.24% | 5.34% | 5.36% |
| 長借/公司債變動 | -7 | 484 | -484 | 0 | 0 | ROE(%) | 16.92% | 16.18% | 16.89% | 16.92% | 16.45% |
| 現金增資 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | ||||||
| 發放現金股利 | -1,478 | -1,432 | -1,542 | -1,653 | 0 | ||||||
| 其他籌資現金 | -92 | -3,100 | -245 | -1,020 | -240 | ||||||
| 淨現金流量 | -391 | 277 | 299 | -3,464 | -3,648 | ||||||
| 期初現金 | 7,971 | 7,580 | 7,857 | 8,156 | 10,602 | ||||||
| 期末現金 資料來源：中信、CMoney | 7,580 | 7,857 | 8,156 | 4,692 | 6,954 |
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