20260904-3037欣興 統一論壇 memo
分析師：鄭高輯
初判：正向。PCB洗產地調查及Toppan擴產對公司營運影響不大。
3037欣興(買進，TP 1220元)-PCB洗產地調查及Toppan擴產對公司營運影響不大，維持獲利預估不變
結論：
研究員維持欣興買進建議不變，理由包括：(1)因應PCB洗產地調查，有爭議的產品將暫停生產，其他產品持續生產，對整體營收影響不到1%。(2)Toppan主要生產博通網通產品，欣興主要生產AI運算類產品，產品並未重疊，且Toppan產能小對產業供需影響輕微。(3)2027年啟動KF2擴產，2028年YM2擴產，目前很大比例產能都已被客戶預約，且綁量不綁價。(4)欣興主要支援高階產品，隨著AI世代載板複雜度及規格提高，訂價也會愈來愈高，在技術領先且良率好的前提下，長期ABF合理毛利率將達 50~60%。(5)光模塊需求快速提升，預估今年年底前產能較目前多50%，2027年將啟動龜山廠區擴產。在投資建議上，考量PCB洗產地調查及Toppan擴產對公司營運影響不大，因此並未調整2026和2027年獲利預估，預估稅後EPS分別為24.54元及40.77元，給予明年PER 30X，目標價維持1220元不變。
重點摘要：
1.PCB洗產地調查對整體營收影響不到1%：
關於PCB洗產地疑慮，公司重申對業務和財務沒有重大影響，且產品種類僅限於PCB，與載板沒有關連。目前有爭議的產品將暫停生產，其他產品持續生產，對整體營收影響不到1%。
2.與Toppan產品並未重疊，影響輕微：
關於博通與Toppan計畫在新加坡擴充產能，公司認為只能說明載板稀缺性更緊峭。Toppan主要生產博通網通產品，欣興主要生產AI運算類產品，產品並未重疊，且Toppan廠區及產能小(全球市占率僅3%)，對產業供需影響不大。
3.2026~2028年產能很大比例已被客戶預約，且綁量不綁價：
欣興為Rubin GPU、AI ASIC載板主要供應商，加上CPU客戶需求近期大幅回升，即使積極擴充，產能還是遠不及需求成長。今年ABF產能增加40%，2027年啟動KF2擴產，2028年YM2擴產，目前很大比例產能都已被客戶預約。此外，價格將按照當時供需和複雜度訂價，客戶只是產能預約，沒有綁定價格。
4.高階佔比持續提升，長期ABF合理毛利率將達 50~60%之間：
欣興ABF載板售價會反映原物料漲幅，且由於產能吃緊，產能將做最大利益分配，價格在產能分配上做動態調整。此外，欣興主要支援高階產品，隨著AI世代載板複雜度及規格提高，訂價也會提高，公司認為在技術領先且良率好的前提下，長期ABF合理毛利率將達 50~60%，因此歲著高階ABF佔營收比重愈來愈高 ，GM逐步推升可以期待。
5.部分BT產能轉為支援ABF，保留高階手機及HBM：
在BT方面，由於ABF需求大，公司盡可能將載板資源集中毛利率最好的ABF，因此將把部分BT產能轉為支援ABF。目前BT有一些高階手機產品的GM不錯，短期將會保留，另外效益上會先支援HBM產能。
6.光模塊年底前產能擴增50%，明年啟動龜山廠區：
在光模塊方面，欣興為主要供應商，由於需求快速提升，導致MSAP製程產能不足，公司將對山鶯廠整改 ，預估今年年底前產能較目前多50%，2027年將啟動龜山廠區。即使光模塊有更多供應商如臻鼎、華通加入，但公司預期在高階光模塊還是能維持比較高份額。
7.PCB洗產地調查及Toppan擴產對公司營運影響不大，維持獲利預估：
展望2027年，隨著vera Rubin及ASIC新平台放量，且高階產品比重持續提升，營收及獲利展望依舊樂觀，且考量PCB洗產地疑慮對營收影響不到1%，因此並未調整2026和2027年獲利預估，預估稅後EPS分別為24.54元及40.77元。
memo
不能評論，充分配合調查
對業務財務沒有重大影響
產品線於PCB 對載板沒有關係
佔營業額SGD%很低
每一季營運營業額都會成長
產品組合更好、產能開出，對獲利、毛利率都是正向
Toppan很多年前就有
只能說明載版稀缺性更緊峭
博通也是公司重要客戶，是AI運算類產品，對訂單不會侵蝕
Toppan廠區、產能小，欣興在產能擴充上還是比較積極配合客戶
BT轉換ABF，因ABF需求大，即使積極擴充 還是遠不及需求
盡可能把載板資源集中毛利率最好的ABF
台灣兩個廠區，盡量支援ABF 一些製程瓶頸
BT有一些手機高階產品GM不錯，但受限原物料和手機市場
短期會保留，沒有時間表把BT大幅轉換支援ABF
BT供應商比較多，效益上會先支援HBM產能
新加入BT供應商也不少，讓服務客戶可以安心下車
合江廠
有爭議的部分會暫停
佔整體營收不到1%，沒有重大影響
其他合江廠持續生產，只有爭議產品暫停
合江廠在PCB裡是比較老舊的廠
ABF改用混壓產品？
不清楚，可能牽扯客戶設計。
CPU的確近期需求有大幅回升
產能有限，客戶對產能有預約，一定保留給客戶
客戶有好幾樣產品，看客戶優先順序，不夠的部分產能做最大利益分配
價格在產能分配上做動態調整
未來需求強，會透過LTA來保留產能
GPU規格變化
往大面積、更複雜的方向走，對良率是一大挑戰
配合不只這世代，下兩個世代都在NPI ，是唯一或唯二供應商
提供足夠產能和好的良率和time to market
訂價上，要能夠讓3037維持R&D量能和穩定獲利
ABF長期合理GM是50~60%，前提是技術最領先、良率好為前提
EMIB 明年才有第一階段良率目標，明年以良率50%為目標
intel 跟3家載板供應商做開發，看供應商能不能達到良率目標
AI興起，欣興CoWoS是唯二進入聯盟
ASIC配合客戶Roadmap ，為高階產品主要供應商
EMIB-T設計比CoWoS難，但有機會有不錯的表現
玻纖布，原物料緊缺， 缺口比較大
透過這半年來，主要供應商擴產及其他供應商加入
雖整體還是不夠，但Gap有縮小
欣興聚焦高階產品，原料以高階供應商為主，有長期配合安排
3037在原料和設備供應商都是最主要客戶
如果良率也好，取得料源也是優勢
前段晶圓製造也不夠 ，但載版結構性成長還是維持看法
伺服器每個世代，往更複雜更高階，需要更多產能
高階能配合客戶就3037和ibiden ，產能擴充幅度趕不上晶片產出速度
很多客戶積極要簽LTA
客戶LTA
明年KF2產能、2028年YM2產能，很大比例都已預約
今年收到預付款，都可以cover擴產
大部分LTA是5年
配合產品不是現在產品，價格按照當時供需和複雜度訂價
只是產能預約，跟價格沒有關聯
上游材料
客戶產品有中低高階，新的供應商要客戶驗證才能使用
樂意看到更多供應商來支持原物料或設備
漲價看緊缺狀況
任何成本上升都會立即通知客戶，產能緊缺下客戶都會同意
還有一些空間，供應商的漲價可以議定好價格
T-glass佔載版BOM比例？
不高於10%
什麼時候是供需推動，不是材料漲價推動？
欣興主要支援高階產品，售價會反映原物料漲幅，產能供需也會極大化客戶 like to like會有調整 ，但更多是以訂價方式，佔營收比較愈來愈高
R&D投入都需要時間，產品開發初期就會有訂價方式
希望讓ABF長期GM 50~60%之間
高階ABF佔營收比重愈來愈高的話 ，對GM逐步推升可以期待
2Q26跟過去2~3年已經有明顯跳升，趨勢還會持續
Glass-core
新的材料開發也進行一段時間
Glass-core 大量生產時間快的話2029年，目前是看2030年
供應鏈都需要時間
驅動Glass-core 要看配合對象，有些是終端 ，有些前端
目前沒有看到一個主要驅動者，需要時間
玻璃特性材料、製程開發持續進行
公司Glass-core 是做載板的製程方面，還沒看到主導者
不會是載板廠主導
EMIB和CoWoS載板的難度誰高？
EMIB-T載板複雜度更高，很多embedded，CoWoS則有interposer
之前配合的載板供應商有5家，這次只有3037和ibiden
光模塊 過去3037都是主要供應商
需求快速提升，msap製程產能不夠
大部分HDI都做AI轉換，msap配合手機有一兩個廠區
配合廠區做產能擴充，building可以利用空間都放設備
今年年底前，產能較目前多50%，山鶯廠整改
明年用另一個廠區(龜山廠區)
資本支出包含在今年計畫裡，但 85%還是用在ABF
PCB和HDI 佔15%，用在optical module和泰國廠
主要資源還是ABF，GM 長期50~60%比光模塊高
光模塊有更多供應商加入
公司在高階光模塊還是能維持比較好份額
BT 在高階手機還是有一定需求
但相對ABF，手機銷售沒有AI強，ABF佔營收持續成長
所以BT比重會逐步下降，絕對金額比較難推估
還是要讓高階客戶安心下車，等其他供應商能support
博通產品線很多
欣興配合主要是運算類，不會受Toppan影響
博通要擴一定是產能不夠，一開始也不一定有好良率，需要時間
載板愈來愈接近半導體製程，需要學習曲線
如果之前沒有做高階，折舊和良率壓力更大，所以很多客戶回來簽LTA
客戶需求太強，YM3年底希望順利動土，有能力供應的載板廠不多