啟碁 (6285 TT) 3Q26 凱基法說會 Call Memo 20261105
※重點摘要 1. 3Q26 營收 QoQ +23.5%，毛利率降到 12.2%，靠費用率下降撐住營益率，EPS 4.35 元。 2. 2027 年挑戰雙位數成長，目標 2028 年營收超過 USD 60 億；三大客群成長率約略相當。 3. 缺料與美國政策是主要變數；越南與美國擴廠讓 2027 年 CAPEX 高於今年的約 30 億元。
※財務概況 1. 3Q26 合併營收 486.96 億元，QoQ +23.5%；毛利率 12.2%（QoQ -0.8ppts）；營業費用率 6.9%（QoQ -0.9ppts）；營益率 5.3%（QoQ +0.1ppts）；稅後淨利 20.90 億元，QoQ +28.2%；EPS 4.35 元（2Q26 3.39 元）。毛利率下滑由營業費用的規模槓桿抵銷，營業利益 QoQ +24.1%，增幅與營收相當。 2. 1-3Q26 合併營收 1,172.91 億元，YoY +40.9%；毛利率 12.9%（YoY +0.9ppts）；營益率 5.1%（YoY +1.9ppts）；稅後淨利 48.52 億元，YoY +133.7%；EPS 10.10 元（1-3Q25 4.35 元）。獲利增幅約為營收增幅的 3 倍，主要來自營業費用率由 8.8% 降到 7.8%。 3. 毛利率目標維持 12% 以上，並追求毛利金額成長。3Q26 的 12.2% 已接近下限。 4. 今年單月營收高點約為去年低點的兩倍。業務擴張使 9/30 存貨 477.5 億元（QoQ +40%、YoY +164%）、應收帳款 383.1 億元（QoQ +17%）、短期借款 270.2 億元（QoQ +26%）同步攀升，負債比 69%；公司認為仍在可控範圍。10 月發行 80 億元 CB，用來支應營運資金。 5. 營業費用率不一定上升，但金額持續增加，增加的部分有相當高比例投入未來技術與產品研發。
※營運概況與展望 6. 1-3Q26 營收依客群：Service Provider 45%（前次法說 41%）、Enterprise 31%（持平）、Automotive 24%（前次 27%）。三個客群都在成長，車用占比下降是因為 Service Provider 成長較快，而且基期較大。 7. 1-3Q26 營收依區域：美洲 69%（前次 67%）、歐洲 16%（前次 15%）、亞洲 15%（前次 18%）。美國的 Enterprise 與 Service Provider 客戶今年成長顯著；歐洲業務開始出現具體成果。之後會加大歐洲與亞太的開發力道，以平衡區域結構。 8. 運算產品線比 2025 年前有進展，目前仍以 computing module 為主：以車用 CPU 模組為基礎開發邊緣 AI 運算模組，用於 AIoT 與車用；另有 XPU、PQC 模組，用於邊緣與局端資安。 9. 越南廠是今年營收爆發的主要貢獻者，2H26 產能較 1H26 幾乎翻倍，生產規模在 2H26 突破百億元。 10. 墨西哥廠的直接財務貢獻略低於內部目標，但在接單上發揮槓桿作用，有助於爭取需要北美製造的訂單。 11. 匯率已從今年主要營運變數中剔除，影響可忽略。 12. 缺料：除記憶體外，PCB 尚未解套，MLCC 漲價在醞釀，成熟製程 IC 也短缺，品項很多。董事長看法：記憶體漲幅可能收斂，但從 4Q26 到 2027 年全年，供需平衡與交貨順暢度仍會波動。AI 需求至今仍強勁。 13. 美國政策：FCC Mandate、USMCA 與關稅會持續帶來挑戰，美國選後的政治生態變化需要密切觀察。公司認為自己的因應比競爭對手到位，但會占用大量管理心力。 14. 庫存：營運規模擴大使庫存水位偏高；高庫存有利接單，但在缺料與交期不順的情況下，仍會把水位控制在合理範圍，以免影響營運資金運用。 15. CAPEX：先前指引 2026 年 25–30 億元，現在看約 30 億元。2027 年可能更高，增量來自越南與美國擴廠，金額要看美國設廠與越南擴廠的時程；美國設廠以謹慎、逐步推進為原則。 16. 成長動能來自 Advanced Wi-Fi、5G FWA、5G Infra（含 AI-RAN）、AIoT／XIoT、PON Gateway、Switch，以及新客戶與既有客戶的新 project。未來兩三年仍是成長格局：2027 年挑戰雙位數成長，2028 年營收目標超過 USD 60 億。
※Q&A 17. 2027 年各客群成長性？毛利率能否維持？ 三大客群看起來成長率約略相當，但對營收的絕對金額貢獻不同。毛利率盡可能維持在 12% 以上，另一個目標是毛利金額成長；未給更高的毛利率目標。
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Switch 的 2027 年展望？ 目前沒有直接供應 CSP 資料中心 Switch 的計畫，而是透過 Tier 1 Switch 供應商合作夥伴供應給 CSP。未給 2027 年營收規模或成長幅度。
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越南廠新增產線的產品與客戶？ 約 80% 是原有客戶，另有新客戶加入，其中包括美國客戶；服務的產品類型與客戶數都會增加。非美國客戶主要由越南廠與崑山廠服務。原有營收規模較大的客戶今年幾乎都接近翻倍成長；2027 年有新客戶的新 project 加入，成長機會仍佳。
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Wi-Fi 7 FWA 滲透率與 Wi-Fi 8 時程？ 引用 Dell'Oro 預估，Wi-Fi 7 在 FWA 的滲透率 1Q26 約 45%、2Q26 約 50%、3Q26 約 55%、4Q26 約 60%，每季約增加 5ppts。啟碁的 Wi-Fi 7 FWA 出貨占比高於 Dell'Oro 的估計，占營收比重可能更高。2027 年 Wi-Fi 7 滲透率會再提升，仍是明年主力。Wi-Fi 8 已有 project kickoff，2027 年初進入 NPI 階段，最快 4Q27 量產出貨。
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各生產據點的比重？ 越南占比還不到三分之二，其餘主要是崑山與墨西哥。崑山目前每月仍有十幾億元營收，仍有一定的重要性。
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美國設廠的規劃？ 許多產品線在 FCC Mandate 的列管清單內，主要是被認為與資安、國安相關的產品，客戶強烈要求赴美設廠。會逐步推進：先與客戶談定合作模式與規模，以客戶的實際需求量作為規劃基礎；生產從 SKD 起步再推進到 CKD，也不排除把服務 Telco 客戶的售後服務移到美國製造據點。未給量產時程。
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股利政策是否調整？ 現行政策已實施多年，目前看會維持過去的 payout ratio，是否變動要經董事會討論定案後再公告。