南亞 1303 — 2026-08-25 國泰論壇 Call Memo

來源：國泰證期研究部｜國泰論壇｜20260825

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國泰證期研究部 國泰論壇-南亞(1303 TT) Call Memo 20260825

重點摘要 1. 電子材料1H26營收占比52.7%，2Q26營利率19.9% 2. CCL、玻纖稼動率90%-95%，M9/M10認證推進 3. 電子材料缺貨漲價延續，短期去瓶頸與擴產同步

營運成果 1. 南亞2025年營收2,599億元，不含南亞科技；2026年7月市值約1.265兆元，全球共99個生產廠，其中台灣57個、中國大陸34個、美國8個，員工28,616人。2025年產品營收以電子材料46%為最大宗，化工22%、聚酯16%、塑膠加工14%；其中電子材料包含玻纖絲、玻纖布、環氧樹脂、銅箔、CCL及PCB，比重持續提升，至2026年7月已達57%。

1. 南亞由塑膠加工本業逐步轉型，1984年切入PCB、1985年進入電子材料、1996年投入化工，近年再布局醫療材料、複合材料及電力工程。目前仍屬塑膠類股，因需連續兩年有單一產品營收超過一半才可能調整類股；2025年電子材料營收尚未過半，預估2026、2027年均將超過一半，1H26已達52.7%，成為主要成長核心。主要產品全球市場地位包括塑膠加工第1、電子級玻纖絲第2、CCL及玻纖布第3、乙二醇第4、環氧樹脂第5。

2. 1H26合併營收1,522.4億元，YoY成長16.0%；2Q26營收836.5億元，QoQ成長21.9%。成長主要來自ABF載板、CCL、銅箔及玻纖布等電子材料供需缺口擴大，高階AI材料認證及銷售推進，消費型材料亦持續升級與調價。

3. 1H26營業利益151.0億元，較1H25的13.4億元大幅提升；2Q26營業利益113.6億元，QoQ成長203.7%。電子材料產品升級、稼動率提升及售價調漲為主要動能，化工與聚酯亦於2Q26轉虧為盈。

4. 1H26稅前淨利468.4億元，除營業利益增加137.6億元外，權益法投資收益增加337.5億元，其中南亞科技增加230.4億元、台塑石化增加104.0億元。2Q26稅前淨利307.6億元，QoQ成長91.3%，其中南亞科技投資收益增加60.1億元。

5. 1H26 EPS為5.17元，較1H25的-0.46元轉正；2Q26 EPS為3.37元，高於1Q26的1.80元。1H26電子材料營收占比由1H25的44.1%提升至52.7%，並在2Q26占營業利益77.1%。

6. 電子材料獲利自2H25起持續改善，營利率由4Q25的7.6%提升至1Q26的13.1%，2Q26進一步達19.9%，後續仍有改善空間。2Q26化工、聚酯營利率分別回升至2.1%、5.3%，塑膠加工維持穩定，營利率9.7%。

7. 電子材料目前可從量、價、組合三方面觀察。CCL、銅箔、玻纖及環氧樹脂整體稼動率約80%-90%，其中最重要的CCL與玻纖穩定在90%-95%，在現有需求下仍有進一步提升空間。

8. 為把握短期缺貨商機，除評估大規模擴廠外，樹林及新港既有CCL產線正進行小幅設備改造，可在投資金額有限下快速增加數個百分點產能，預計2026年底至2027年開始貢獻。玻纖亦積極取得目前市場稀缺的電子織布機，特殊用途電子玻纖紗則透過增設坩堝，在台灣及中國大陸增加產能，提高短期供應能力。

9. 電子材料價格於3Q26仍延續調漲趨勢，8、9月持續依原有節奏逐步推升。高階產品方面，M3、M4、M6至M8銷售比重持續上升，M9、M10則積極推動客戶認證，目前進度樂觀，整體產品組合持續往高階移動，另有不少較大訂單正在洽談中。

10. 垂直整合為電子材料主要競爭優勢，從玻纖絲、玻纖布、環氧樹脂、銅箔一路延伸至CCL及PCB。現階段上游材料普遍緊缺，自有供應能力有利於掌握料源、調整配方及因應不同客戶規格，並兼顧高、中階及消費型市場。

11. 化工產品2Q26受中東衝突推升產品價格及庫存利益，加上美國EG產線全能運轉，獲利明顯改善。聚酯則持續由紡織用途轉向電子及光學用途；塑膠加工維持穩定，並受惠電子產業相關工程材料與建材需求。

營運展望 13. 3Q26成長主軸仍為電子材料、電子用途聚酯膜及環氧樹脂。AI帶動中高階載板材料需求，消費型電子亦因規格升級造成原材料緊缺，電子材料產線維持高稼動率，加上銅價位於高檔，產品呈現價量齊揚。

1. M9、M10認證仍需經過較長測試流程，目前進度維持正向，預期1H27有機會取得成果並逐步放量。除高階產品外，消費型材料需求亦維持，後續策略仍是同步提升產能與優化產品組合，而非全面退出中低階市場。

2. 化工及聚酯原先因3Q26進入傳統淡季，加上中東原料供應不確定性，整體市況偏弱；惟EG近期供需轉佳，華東主要港口庫存已降至30萬噸以下、約20多萬噸，MEG價格升至每噸700多美元，短期利差良好。麥寮近期已重新啟動一套EG產線，新增產量以外銷為主，可部分抵銷其他化工產品走弱。

3. 聚酯紡織用途市況仍弱，電子及光學用途雖持續拓展，但近期受消費電子需求偏弱影響，短期業績改善有限。塑膠加工則受惠高強度、絕緣及耐熱等電子用工程塑膠需求，加上醫療材料自2026年9月開始加入營運，後續展望相對穩定。

Q&A 17. 2027年M7及E-glass在CCL產品組合中的比重如何看？ 目前難以給出明確比重，主要取決於實際訂單及價格變化。現階段高階產品訂單需求相當多，另一影響因素為價格，近期亦有M9、M10基板單價可能達每張約1萬元的市場訊息，高階產品未來有機會超過FR-4比重。

1. 若CCL in-house需求增加，玻纖布及E-glass能否自給自足？ 自給自足沒有問題。玻纖布上游原料為砂，傳統E-glass以大窯爐生產，與特殊玻纖使用的坩堝製程不同，兩者並不衝突。因仍希望維持消費型電子產品供應，E-glass不會縮減。

2. 高階銅箔如HVLP4目前進度？ HVLP4已逐步穩定，目前認證中的部分CCL亦有使用HVLP4，因此整體銅箔進度不錯。

3. 未來高階銅箔會自行生產，還是向日系廠商採購？ 目前開發中的HVLP5、HVLP6及超薄銅箔均為自行開發。

4. 到年底CCL漲價趨勢如何？4Q26需求是否轉弱？ 從4Q25至今漲價步調大致一致，CCL每月漲幅至少約3%-5%，較高可達5%-10%，部分產品甚至超過10%。後續仍會持續逐月推升價格；4Q26銷售組合會有較大變化，相同產品約5%的漲幅仍可期待。

5. M9、M10目前認證進度及放量時程？ 高階材料認證需要完成多項測試，每一階段皆需較長時間，目前測試結果正向。放量具體時程仍取決於終端客戶，樂觀情況希望2027年初開始放量；目前出貨仍集中於M4-M8，M9、M10樂觀看1Q27，較實際時程約落在1H27。

6. 先前CCL約占營收33%，未來幾個月占比是否持續提升？ 過去CCL營收占比約20%多，2026年7月已提升至約30%，後續占比預期仍會提高。

7. CCL最缺玻纖布，銅箔相對充足，目前玻纖及CCL原料有何擴產規劃？ 中國大陸銅箔目前年產能6萬噸，已公告新增2.34萬噸為先前董事會通過的計畫；尚在評估中的項目並未列入簡報。CCL三大原料為銅箔、玻纖布與環氧樹脂，目前均有擴產評估，地點涵蓋台灣、中國大陸及東南亞。

8. CCL是否有進一步擴產機會？ 過去主要以大量生產及消費型產品為主，M7、M8以下產品進度過去相對較慢，但目前已逐步追上，在推動M4-M6的同時亦開始布局M9、M10。現階段最缺的是玻纖，特殊玻纖擴產速度最快，2026-2028年兩岸合計可能增加一、兩百個坩堝生產位置。部分同業因缺貨放棄的訂單亦開始轉向南亞。

9. 中國大陸電子玻纖布目前每米報價約2.2美元，4Q26期貨價約2.5美元，甚至明年可能達3美元，合理嗎？ 相關數字並不誇張，實際價格應不會相差太多。

10. 目前M4、M6同類CCL漲價幅度已高於M8、M8.5，趨勢是否延續？ 現階段仍是如此。M4為目前應用最廣、南亞銷售量最大的規格；以2026年7月為例，M系列約占整體CCL營收20%，其中超過一半來自M4，因此目前M4無論供應或需求均最為穩定。

11. 電子材料營收占比後續是否有機會持續提升？ 趨勢仍持續向上，但單月占比較難預測，因各產品量、價及外部市場變化速度快。電子材料需求、價格及產能仍同步向上，因此占整體營收比重持續增加的方向不變。

12. 2027年初高階產品開始放量後，是否有機會因ASP較高，使高階產品營收規模超過M4？ 有機會。

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