🔥凱基投顧 向子慧 (Angela)
⭐️個股報告—AES-KY(6781 TT，增加持股，TP: NT$1,230): 3Q26獲利率低於預期；2027年成長動能仍來自BBU業務
2026/11/06
💎結論建議
目標價由原1,555 元調整至 1,230 元（ 2027 年預估EPS 的 18 倍）。預期公司2026-28 年 EPS 年複合成長率 40%，維持「增加持股」評等。
💎重點摘要
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3Q26 EPS 略不如預期。3Q26 EPS 為 12.5 元，較我們預估低 4%，原因是毛利率與營業利益率分別為 36.3% 與 24.6%，低於預期，但營收季增 9%、年增 27%，符合預期。3Q26 毛利率季減，主因電池備援模組 (BBU) 銷售組合不利。 3Q26 BBU 營收占比約 80%，輕型電動車 (LEV) 占比則改善至約 20%，兩項業務營收均季增。 1Q-3Q26 BBU 營收年增逾 30%，高於整體營收年增 26%，占比提高支撐毛利率。1Q-3Q26 EPS 為 35.95 元，年增 25%，營收年增 26%。
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BBU 仍是主要成長動能。管理階層表示隨 AI 伺服器需求帶動電源系統升級，2027 年 BBU 營收持續正向，我們預期增速將持續優於 LEV 業務。預估 2027 年 BBU 出貨量與營收將年增 35-40%。目前其主要客戶為 AWS (美)，占 BBU 營收超過 90%，主要產品規格為 3kW 與 5.5kW。雖然 8kW BBU 於 4Q26 開始小量出貨，我們預期 2027 年 8kW 與 12kW 出貨將增加，不過至 2027 年底仍不會成為主流規格。採用 BBU 設計的 HVDC 電源機櫃將成為 BBU 需求的另一項利多，但預期其顯著營收貢獻需至 2028 年。儘管 BBU 升級效益短期內不會出現，我們認為 AI 伺服器與 BBU 需求成長，加上新客戶導入，將推升 AES 2027 年營收成長。BBU 規格升級將有助於提升 2027-28 年 ASP 與毛利率，尤其是隨 HVDC 電源機櫃滲透率提升而來的高電壓 BBU 規格（16kW、18kW、23.5kW）。至於 LEV，我們預期庫存調整後，2027 年營收將擴張。然而，營收占比長期可能仍低於 20%。 AES 亦將供應應用於5G 電信、自主移動機器人（AMR）及自動導引車（AGV）的電池備援產品，公司表示陸續量產後，2027年成長將超越BBU營收增長，長期並以更多元的來源推升營收。為反映 2H26 及 2027 年營收與利潤率下修，我們將 2026 年 EPS 預估下調至 48.87 元、2027 年 EPS 預估下調至 68.29 元。
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