🔴 貿聯-KY (3665) 中信論壇 Call Memo 20260610 一、 論壇內容摘要 1. 停牌與重大訊息宣告： 會議當日公司因有重大事件宣布（指併購 Interplex ICT 部門）而暫停交易 。詳細併購內容需待下午收盤後發布重大訊息，並由高階主管於證交所召開直播記者會說明。 2. 1Q26毛利率下滑受產品組合變化： 5月12日公告第一季財報後股價拉回，主因是毛利率不如預期 。這主要受「產品組合」影響，由於第一季幾乎全線常規業務皆復甦，各項業務 YoY 皆為正，稀釋了原本由 AI 資料中心撐起的高毛利率。 3. HPC（AI 資料中心）業務現況： ○ HPC 業務部分高階、高毛利產品（如主動式銅纜 AEC）因客戶建置資料中心的時程考量，產生拉貨遞延，導致 AEC 首度出現 QoQ 下滑 5-10%，但訂單並未流失，後續幾個月將回補。 ○ 第一季 HPC 佔全公司營收 46%，其中一半為電源業務，另一半為資料傳輸業務 。 4. 近期營運與2Q26展望： 3、4、5月的營收皆維持在歷史新高附近。市場預估第二季 QoQ 將有一成以上成長。 • 1Q26大客戶： ○ Lam Research：受惠記憶體資本支出，半導體設備復甦強勁，QoQ 成長 19%，YoY 成長 23%，絕對營收金額創歷史新高 。 ○ Tesla：儘管電動車市場普遍衰退，但在貿聯第一季的絕對拉貨金額優於去年每個季度 。 ○ Siemens：為工廠自動化最大客戶，第一季營收創歷史新高，顯示歐洲經濟正在復甦 。 • 長線展望仍樂觀：若排除產品組合對毛利率的影響，第一季正常預估 EPS 應落在 13 元左右，實際公告為 11.66 元，差距不到 1.5 元 。公司在 AI 資料中心電源業務的世界龍頭地位與長線競爭力毫無改變 。 5. 產品與技術佈局三項成長動能： • AEC：未來隨著 Scale-up 交換器技術成熟，AEC 的發展將進一步加速。 • 光纖：今年一月正式併表新富生，四月起光纖業務呈現大幅 QoQ 成長。目前主要為康寧組裝光纖，未來若跨足 Switch 或 Shuffle Box 業務，將帶來爆發性成長。 • AI 資料中心電源業務：HPC 營收有一半來自電源，代表全公司有 23%-25% 營收來自 AI 機櫃電源（Power Whip）。貿聯專注於機櫃級電源，規模遠大於同業的伺服器內電源。未來進入高壓直流（HVDC）或獨立電源機櫃（Power Shelf），將加速此業務成長。 6. 潛在客戶佈局： • SpaceX（xAI 資料中心）：xAI 準備擴建，貿聯是其電源與資料傳輸滲透率極高的供應商，AEC 幾乎由貿聯代工。 • Anthropic：其最大資料中心服務商為 AWS，而 AWS 是貿聯全公司第二大客戶，貿聯在其資料中心電源有極高市佔率。 • OpenAI： 主要使用微軟資料中心，而微軟與 AWS 皆為貿聯在資料中心業務的前三大客戶。
二、 Q&A 內容摘要 1. 光通訊與新富生進展： ○ 新富生目前營收佔比仍在低個位數約0-5%，規模略小於波若威，未來有顯著業績貢獻時會再分享進展。 ○ 若未來光進銅退，對貿聯而言只是左手換右手，因為公司已具備光纖業務，且光纖未來發展性（如 Shuffle Box、FAU）比單純做 AEC 更多。 ○ 光纖連接器目前嚴重缺貨，大客戶康寧甚至會幫貿聯去上游搶貨。 ○ 與日本 SENKO 公開合作 FAU，SENKO 負責連接器，貿聯負責光纖對位與封測端製程。 2. AI 供應鏈地位與競爭力： ○ 貿聯在電源界的獨家合作開發地位，是 NVIDIA 800VDC 架構下唯一能做相關線材與連接器的公司。 ○ 貿聯是微軟與 AWS 等大客戶的第一大供應商。Google TPU 因非產品因素難以切入，並非產品或報價問題。CoreWeave 拿到VR伺服器，其內部的Power whip就是貿聯的產品。 3. 訂單遞延與漲價議題： ○ AEC大客戶為 Credo，若最終客戶遞延拉貨，Credo 不會提前拉貨囤積庫存；Credo 近期財報優於預期主要來自光通訊業務而非 AEC。 ○ 產品會隨原物料（如銅價）上漲而向客戶反映漲價，與消費性零組件廠（如 Amphenol）發公開信不同。 4. 液冷散熱與線材規格： ○ 伺服器機櫃搭配水冷，貿聯是直接將水通道包裝好出貨給客戶，快閃接頭與水冷管為向外採購。 ○ Power Whip長度依資料中心配置而定，主要規格為短線 1.5 米、長線 3.5 米與 5.5 米，通常一機櫃配置四長四短。4米或8米長度的是 AEC 傳輸線。 5. 高壓直流（HVDC）架構的影響： ○ 轉向 HVDC 對貿聯是非常大的加分。因機櫃功耗太大，電源供應器將獨立做成 Power Shelf，這會額外增加輸出端的電源連接需求。 ○ 800VDC 對連接器的耐壓與安全性要求極高，單一連接器的價值成長巨大。 ○ 預期到 Rubin 或 Rubin Ultra 世代因功耗大幅提升，將採用 800VDC 架構。目前電源廠對在 Power Shelf 內導入水冷（怕漏水）非常抗拒，熱管理是最大挑戰，必須採用主動散熱。 6. 前十一大客戶營收佔比，佔全公司約 60%： 1. NVIDIA：15% 2. AWS：9% 3. Dell：7% 4. Siemens：6% - 7% 5. Lam Research：6% 6. 微軟：5% - 6% 7. Tesla：5% 8. GE Healthcare：4% 9. Dyson：3% - 4% 10. ASML：3% 11. KLA：3% 資本市場動態： 短期無國內募資計畫，如果有通常為海外 ECB 或 GDR。