美律 (2439 TT) 3Q26 法說會 Call Memo 20261030
※結論 1. 營收持平、獲利大幅縮水，問題在毛利率與業外而非費用：3Q26 營收 YoY -1.15%，但毛利率 YoY -2.5ppts 至 10.21%、業外利益 YoY -2.18 億元，EPS 由約 2.33 元掉到 0.47 元；營業費用僅因董事酬勞少提而小降 0.54%，沒有實質節省。 2. 毛利率下滑偏結構性，短期不易回頭：約 50% 生產仍在中國，人民幣升值直接墊高成本；AI 需求排擠上游物料（先記憶體、被動元件、PCB，最近晶片）使材料漲價且影響出貨；去中國化的海外擴產使稼動率被稀釋，中國以外擴產短期成本明顯高於中國，新廠與新產品效率仍在爬升。 3. 成長來源由 TWS 與 Audio 耳機轉向 Gaming 耳機、藍牙音箱與大功率音箱、NB 揚聲器、電池與助聽器配件：TWS YoY -33%，手機揚聲器 YoY -15%（部分型號延至 2027 年春季）。新品量產補得上量，但毛利率貢獻有高低差——Gaming 高於平均、耳機約等於平均、揚聲器低於平均（合資公司生產，靠業外投資收益補，但 3Q26 投資收益也在減少）。 4. 指引口徑：簡報稱 4Q26 營收較 3Q26 微幅成長，Q&A 進一步說相當、略高一些，但不會優於去年同期；缺料預期 1Q27、2Q27 仍緊張，消費性電子需求疲弱（歐美油電價上漲壓縮購買力）。美律把短期定調為「審慎面對」，長期寄望 AI 感知終端。 5. 管理層未給：明年各事業毛利率的具體數字（只給相對高低）、毛利率何時止跌、缺料解除時點；「具 AI 感知能力的終端裝置與元件模組」無產品、客戶與時程。
※3Q26 營運 6. 營收 129.7 億元（YoY -1.15%），主因客戶機型迭代與量產時間差、中國耳機訂單與需求減少、TWS 市場疲弱；毛利 13.25 億元（毛利率 10.21%，原因為物料上漲、匯率波動、組合變化）；營業利益 2.27 億元（YoY -59.68%，營益率 1.75%）；歸屬母公司淨利 1.16 億元、EPS 0.47 元。 7. 業外利益 0.45 億元：兌換利益 YoY 減少 1.4 億元（美元、泰銖、人民幣波動），投資收益減少約 0.7 億元——蘇州美特受材料成本、人民幣大幅升值與研發費用影響，惠州廠除材料與匯率外還有部分產品移轉至越南廠。 8. 產品結構：耳機 68%（Audio 59%、Gaming 27%、TWS 14%）、揚聲器 25%（手機 39%、NB／PC 22%、其他 39%）、其他 7%。揚聲器整體 YoY +6%：NB／PC +10%（客戶新品量產）、其他 +41%（藍牙音箱與大功率音箱新品）；Audio 受部分客戶策略調整與部分訂單移回中國影響，Gaming 因客戶新專案量產成長。 9. 現金流：營運現金流入 25.98 億元，主要靠延長對關係人付款天數（應付天數 +12%），並非本業轉強；現金週轉天數 -30%。存貨與應收金額 QoQ 增加，為新品備料與新品出貨。資本支出增加 1.6 億元（泰國擴廠、泰越新增機器）。
※4Q26 展望 10. 耳機：QoQ、YoY 皆下滑（主要為 Audio），Gaming 因新機型量產 QoQ、YoY 成長，TWS 新舊機型更替 YoY 下滑。揚聲器：傳統旺季 QoQ 增加（手機新機型出貨），YoY 微幅下滑（部分機種延後），藍牙音箱新品出貨使 YoY 大幅增加。Microphone QoQ、YoY 皆降；電池因新客戶新品量產 QoQ、YoY 增加；助聽器 3Q26 客戶嚴控庫存、4Q26 恢復拉貨，QoQ 增加、YoY 仍下滑。 11. 雙軌轉型：A 為既有業務升級（材料設計到製程的降本、費用管理、整合據點分工、加速海外廠爬坡）；B 為 AI 感知終端——AI 從雲端基礎建設走向終端應用，裝置需能聽、看並理解情境，可能帶動新一波換機需求。研發投入增加，重點為藍牙音箱與 AI 終端相關項目。
※Q&A 毛利率與費用 12. 明年各事業別毛利率預估？ 未給數字，以 3Q26 約 10% 為基準：Gaming 高於平均，耳機類約與平均相當，揚聲器偏低（因在合資公司生產，用業外收入補足整體利潤）。 13. 費用率看法？ 預期明年費用率略低，原因是營收仍成長加上嚴格控管費用；今年營收有成長但毛利率較低，原因同上（人民幣升值、物料漲價、稼動率下降、多元化工廠營運模式尚未完全順暢），仍會持續降本減費並增加研發。
4Q26 與缺料 14. 4Q26 營收能否季增、年增？獲利能否與營收不同向？ 營收相當略高於 3Q26，但不會優於去年同期，原因為物料供應與消費性電子需求疲弱。缺料何時解決難以回答，因為源頭是 AI 吸走資源；客戶多為品牌廠，主要通路為 Best Buy、Costco、Walmart，通路熱賣使需求超出預估時，供應即吃緊——需求超出預估 50% 以上，客戶會去現貨市場找料、有機會上修，但需求翻倍則基本上無法滿足。只要需求不大幅增加就不至於買不到，但成本會上升。 15. 記憶體缺貨的影響？ 美律產品本身不用記憶體（用 NOR Flash），客戶有用；公司主要做非 A 客戶的 PC、手機相關元件與 PC 周邊配件，非 A 客戶較早受影響、衝擊相對小。A 客戶部分 2Q26 前影響較小，美國客戶從 3Q26 起至 2027 年逐漸受影響；PC、筆電、手機出貨量下降，記憶體漲價使客戶調整售價並壓抑需求，對美律的影響為元件端揚聲器出貨量下滑。