PDF 原檔：報告_華南_南亞1303_20260922_original.pdf
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| 檔名 | size | 分類 | 親眼所見內容 |
|---|---|---|---|
報告_華南_南亞1303_20260922_002.png |
68KB | 真資料圖 | 近五年月營收走勢折線圖（2022-2026，單位千元） |
報告_華南_南亞1303_20260922_003.png |
63KB | 真資料圖 | 毛利率、營益率、EPS 走勢圖（202403-202602） |
報告_華南_南亞1303_20260922_004.png |
67KB | 真資料圖 | 外資買賣超與外資持股張數走勢圖 |
報告_華南_南亞1303_20260922_005.png |
51KB | 真資料圖 | 營運狀況年增率圖（營收/毛利/營業利益/稅後純益 YoY） |
報告_華南_南亞1303_20260922_006.png |
72KB | 真資料圖 | 存貨與應收款項週轉天數走勢圖 |
報告_華南_南亞1303_20260922_008.png |
56KB | 真資料圖 | 個股投資建議與目標價三年歷史趨勢圖（收盤價與評等標記） |
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原始內容
D華南投顧
::投資評等::
| 投資評等 | 強力買進 |
|---|---|
| 目標價 | 300.00 |
| 收盤價 | 239.50 |
| 隱含漲幅(%) | 25.26 |
| 評價區間 | 16X - 20X(PER) |
| 訪談類型 | 評等調整 |
::基本資料::
| 市值(億元) | 18,994.3 |
|---|---|
| 月均量(張) | 90,536 |
| 每股淨值(元) | 60.24 |
| PER | 12.58 |
| PBR | 3.98 |
| 外資持股(%) | 30.25 |
| 投信持股(%) | 6.90 |
| 資使用率(%) | 1.95 |
| 券使用率(%) | 0.11 |
| 報告日期 | 評等 | 目標價 |
|---|---|---|
| 20260811 | 強力買進 | 240.00 |
| 20260505 | 買進 | 100.00 |
::近一年個股與大盤報酬率比較::
::研究員聯絡方式::
| 研究員 | 黃立齊 |
|---|---|
| 電子信箱 | 11101@entrust.com.tw |
0727
南亞(1303)
- 電子材料推升評價轉向PE
投資建議
南亞投資評等為強力買進，目標價300元(2027 EPS X 16.0 PER)，隱 含漲幅25.26%，預估2026/2027(F) EPS 12.92/19.04元，主要理由如 下：
- (1) 過去本業以塑化及聚酯為主，獲利波動較大，市場多採PB評價； 目前電子材料營收占比升至近7成，高階玻纖布、銅箔及CCL放 量，提高獲利成長性與能見度，評價方式可由PB轉向PE。
- (2) 2027(F) EPS 19.04元，主要增量來自南亞科及台塑化等業外收 益，評價仍應低於純電子材料公司，給予16-20倍本益比區間；目 標價採區間下緣約16倍計算，TP 300元。
內容摘要
8月電子材料占比近7成，玻纖布滿載推升本業獲利
1H26營收1,522.4億元、毛利率15.8%、EPS 5.17元，累計至8月營收 2,134.2億元、年增23.2%。玻纖布稼動率由年初約70%升至接近滿 載，並帶動Prepreg及高速CCL出貨；化工、聚酯仍受高價原料壓抑， 塑膠加工則透過漲價維持獲利。
M10進入驗證，T-glass合作擴大高階材料產值
南亞與日東紡合作導入T-glass，結合自製低Df樹脂及HVLP銅箔，產 品由玻纖布延伸至Prepreg與M10 CCL；M10於2H26進入客戶驗證， 鎖定224G高速傳輸及下一代AI伺服器，2026(F) 營收3638.8億元、毛 利率11.8%，EPS 12.92元。
業外挹注2027年EPS至15.70元，2027(F) EPS 19.04元
南亞科受惠DRAM漲價、DDR5占比提高及新製程稼動率改善，加上 台塑化受惠柴油裂解價差維持高檔，預估2027年業外收益1,060億 元、業外EPS 11.0元，EPS 19.04元。
:: 年度EPS預估::
單位：億元、元
| 年度 | 營收 | 毛利率 (%) | 營益率 (%) | 業外收 支率(%) | 股本 | 稅前 純益 | 稅前 EPS | 稅後 EPS |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 2023 | 2,597.6 | 7.4 | 0.8 | 2.8 | 793.1 | 91.3 | 1.15 | 0.80 |
| 2024 | 2,596.1 | 7.2 | 0.2 | 1.6 | 793.1 | 45.2 | 0.57 | 0.42 |
| 2025 | 2,599.1 | 8.3 | 1.4 | 1.1 | 793.1 | 64.6 | 0.81 | 0.57 |
| 2026(F) | 3,638.8 | 17.8 | 11.8 | 21.6 | 793.1 | 1,218.1 | 15.36 | 12.92 |
| 2027(F) | 5,657.3 | 19.8 | 13.8 | 18.7 | 793.1 | 1,841.0 | 23.21 | 19.04 |
:: 訪談內容::
公司簡介 M
- 南亞成立於1958年，隸屬於台塑集團，專注於塑膠與纖維二次加 工及電子材料領域，為全球最大的塑膠二次加工廠、全球第二大銅 箔基板製造商、全球第三大環氧樹脂製造商、全球第四大乙二醇製 造商。
- 南亞透過轉投資強化垂直整合與電子產業布局公司已決議於 2026/3/12～2026/12/31 期間處分南亞科及南電；處分完成後， 南亞主要轉投資持股分別為台塑化（6505）約 23%、南亞科 （2408）由約 29% 降至 28.28%、南電（8046）由約 67% 降至 63.97%。
| 產品組合 | 產品組合 | 產品組合 | 產品組合 | 產品組合 | 產品組合 | 產品組合 | 產品組合 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 年別 | 2025 | 2026(F) | 2026(F) | 2026(F) | 2027(F) | 2027(F) | 2027(F) |
| 產品別 | 營收 | 營收 | 占比 | YoY | 營收 | 占比 | YoY |
| 電子材料 | 1207 | 2103.5 | 58% | 74% | 3910 | 69% | 86% |
| 化工 | 566 | 514.6 | 14% | -9% | 522 | 9% | 1% |
| 聚酯 | 417 | 502.6 | 14% | 20% | 596 | 11% | 19% |
| 塑膠加工 | 363 | 424.1 | 12% | 17% | 546 | 10% | 29% |
| 其他 | 46 | 66.5 | 2% | 44% | 83 | 1% | 26% |
| 合計 | 2599 | 3611 | 100% | 39% | 5657 | 100% | 57% |
電子材料推升本業獲利，8月電子材料佔比約7成 M
- 1H26營收1,522.4億元，毛利率15.8%、業外收益317.4億元，EPS 5.17元；累計至8月營收2,134.2億元、年增23.2%，主要由電子材 料量價成長帶動。
- 電子材料營收占比由年初約55%升至8月近70%，成長來自玻纖 布、銅箔、CCL及環氧樹脂。玻纖布受AI伺服器及高速交換器需求 帶動，稼動率由年初約70%升至接近滿載，目前占合併營收約56%；除直接出貨外，亦供應自製Prepreg及高速CCL，對獲利的貢 獻高於營收占比。
- 化工事業已切換至高價乙烯、苯及丙烯原料，低價庫存利益消退； EG受惠外銷報價及稼動率提高，利差較年初改善，其餘化工產品 仍受中國供給過剩壓抑。聚酯需求偏弱且原料成本偏高，獲利改善 有限；塑膠加工完成部分售價轉嫁，營運相對穩定。
- 1H26本業稅後EPS估約1.6元，業外EPS約3.6元。南電1H26稅後 淨利35.7億元，按持股比例計算約貢獻23.9億元，已納入合併本 業；業外方面，南亞科及台塑化分別貢獻223.4億元及95.1億元， 合計318.5億元，其他投資、利息及匯兌淨損約1.1億元。
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電子材料放量，2027年毛利率估19.8% M
- 2026(F)營收3,638.8億元，毛利率估為17.8%，主因為玻纖布稼動 率由年初約70%升至接近滿載，Low-Dk玻纖布、HVLP銅箔及M7 以上CCL出貨增加；電子材料營收占比由年初約55%升至8月近 70%，為本業主要成長來源。
- 油價上漲推高乙烯、苯及丙烯成本，3Q26原料已逐步切換至高價 庫存，化工獲利不再受惠低價庫存。EG外銷報價上漲、歲修結束 及稼動率回升，售價漲幅逐步追上乙烯成本，利差較2Q26擴大； BPA與1,4BG仍受中國供給過剩壓抑。
- 聚酯報價轉嫁落後原料漲幅，加上終端需求偏弱，2H26獲利改善 有限；塑膠加工已陸續調漲售價，成本轉嫁較為順利。4Q26隨漲 價完整反映高價原料，傳統事業虧損可望較3Q26收斂。
- 2027(F) 營收估5657.3億元，毛利率 19.8%，成長來自日東紡合作 T-glass、Low-CTE玻纖布、HVLP銅箔及高速CCL放量；化工事業 受惠EG利差與稼動率改善，預估由虧損轉向損益兩平。
M1至M4穩定出貨，M10材料進入客戶驗證 M
- 公司目前M1至M4產品主要應用於消費電子、車用、工控及一般網 通；M6至M8切入高速交換器與AI伺服器，其中M8屬Ultra LowLoss材料，高階產品占比隨AI需求提高。
- M10鎖定224G以上高速傳輸及下一代AI伺服器，整合低Df樹脂、 Low-Dk玻纖布、Low-CTE材料及HVLP銅箔。2H26進入材料送樣 與客戶驗證，測試項目包括介電損耗、耐熱性、尺寸穩定性及PCB 壓合可靠度。
- 與日東紡合作導入T-glass材料，日東紡具備T-glass玻纖紗及玻纖 布技術，材料熱膨脹係數約3ppm/ °C，低於一般E-glass的5至 6ppm/°C，可降低大型AI板材、ABF載板及高多層PCB翹曲。雙方 合約金額、供應量、年限及獨家性未對外揭露。
- 公司將T-glass玻纖布浸入自製低Df樹脂，製成半固化片 Prepreg，再與HVLP銅箔壓合成高速CCL。公司可由玻纖布延伸至 Prepreg及M10 CCL，同時取得玻纖布、樹脂含浸與銅箔基板產 值，提高高階電子材料自製率。
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南亞科與柴油利差挹注，2027年業外收益估1060億元 M
- 1H26業外收益317.4億元，其中南亞科貢獻223.4億元、台塑化貢 獻95.1億元，其他投資、利息及匯兌淨損1.1億元；業外稅後EPS約 3.6元，占1H26 EPS 5.17元約70%。
- 南亞科為2026至2027年業外主要成長來源，受惠DRAM報價上 漲、DDR5占比提高及新製程稼動率改善；台塑化受惠全球柴油供 給緊張，亞洲10ppm柴油裂解價差由戰前約每桶22美元升至87美 元以上，歐洲柴油裂解價差亦突破100美元。台塑化可提高煉油稼 動率及柴油收率，增加外銷量並擴大單桶獲利。
- 預估2026、2027年業外收益分別為787.4億元及1060.0億元，其 中包含其他投資、利息與匯兌收益，而2027年業外收益增加272.6 億元，主要來自南亞科貢獻增加235億元，台塑化及其他業外分別 增加22億元及15.6億元。
::表 季EPS回顧(單位：億元)::
| 項目 | 2026Q2 | QoQ | YoY | 華南預估 | 差異(%) | 市場同業 | 差異(%) | 原因簡述 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 營業收入 | 836.5 | 21.9 | 27.3 | 836.5 | 0.0 | 832.5 | -0.5 | |
| 營業毛利 | 158.3 | 93.2 | 178.7 | 164.4 | 3.9 | 160.6 | 1.5 | |
| 營業利益 | 113.6 | 203.5 | 772.3 | 114.2 | 0.6 | 108.3 | -4.7 | |
| 稅前純益 | 307.6 | 91.3 | -- | 307.6 | 0.0 | 298.1 | -3.1 | |
| 稅後純益 | 275.5 | 87.7 | -- | 267.6 | -2.9 | 256.5 | -6.9 | |
| 稅後EPS | 3.37 | 87.2 | -- | 3.37 | 0.0 | 3.23 | -4.2 | |
| 毛利率 | 18.9 | 19.7 | -- | 19.3 | -- | |||
| 營益率 | 13.6 | 13.7 | -- | 13.0 | -- | |||
| 稅後淨利率 | 32.9 | 32.0 | -- | 30.8 | -- |
資料來源：公開資訊觀測站、CMoney、華南投顧整理
::表 獲利預估修正(單位：億元)::
| 年度 - 項目 | 2025 - 實際 | -- 2027(F) - 原估 | -- 2027(F) - 新估 | -- 2027(F) - 差異(%) | 修正理由簡述 |
|---|---|---|---|---|---|
| 營業收入 | 2,599.1 | -- | 5,657.3 | -- | |
| 營業毛利 | 215.9 | -- | 1,120.5 | -- | |
| 營業利益 | 37.0 | -- | 781.0 | -- | |
| 稅後純益 | 50.7 | -- | 1,509.6 | -- | |
| 稅後EPS | 0.57 | -- | 19.04 | -- | |
| 毛利率 8.3 | -- | 19.8 | -- | ||
| 營益率 | 1.4 | -- | 13.8 | -- | |
| 稅後淨利率 | 2.0 | -- | 26.7 | -- |
資料來源：CMoney、華南投顧整理
::表 股利概況::
資料來源：CMoney、華南投顧整理
| 年度 | 現金股利(元) | 股票股利(元) | 現金股利殖利率(%) | 平均填息天數 | 平均填權天數 |
|---|---|---|---|---|---|
| 2018 | 5.00 | 0.00 | 6.39 | -- | -- |
| 2019 | 2.20 | 0.00 | 3.28 | 106 | -- |
| 2020 | 2.40 | 0.00 | 2.79 | 2 | -- |
| 2021 | 7.50 | 0.00 | 9.31 | 211 | -- |
| 2022 | 3.00 | 0.00 | 3.94 | -- | -- |
| 2023 | 0.70 | 0.00 | 1.43 | 1 | -- |
| 2024 | 0.70 | 0.00 | 2.35 | 2 | -- |
| 2025 | 0.80 | 0.00 | 0.48 | 1 | -- |
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華南投顧
::各季EPS預估::
單位：億元、元
| 年季 | 營收 | 毛利率(%) | 營益率(%) | 業外收支率(%) | 股本 | 稅前純益 | 稅前EPS | 稅後EPS |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 202601 | 686.0 | 11.9 | 5.5 | 18.0 | 793.1 | 160.8 | 2.03 | 1.80 |
| 202602 | 836.5 | 18.9 | 13.6 | 23.2 | 793.1 | 307.6 | 3.88 | 3.37 |
| 202603(F) | 939.2 | 19.1 | 13.1 | 24.5 | 793.1 | 353.1 | 4.45 | 3.65 |
| 202604(F) | 1,177.1 | 19.3 | 13.3 | 20.4 | 793.1 | 396.6 | 5.00 | 4.10 |
| 202701(F) | 1,263.4 | 19.5 | 13.5 | 19.8 | 793.1 | 420.5 | 5.30 | 4.35 |
| 202702(F) | 1,357.9 | 19.7 | 13.7 | 18.8 | 793.1 | 440.9 | 5.56 | 4.56 |
| 202703(F) | 1,461.4 | 19.9 | 13.9 | 18.5 | 793.1 | 472.9 | 5.96 | 4.89 |
| 202704(F) | 1,574.6 | 20.1 | 14.1 | 18.1 | 793.1 | 506.8 | 6.39 | 5.24 |
::單 月 營 收 概 況 及 預 估 ::
單位：億元
年\月 一 二 三 四 五 六 七 八 九 十 十一 十二
2025 204.6 220.8 230.1 231.8 219.5 205.9 211.5 208.5 221.7 212.3 211.3 221.0
2026 228.7 185.6 271.7 276.8 288.3 271.3 305.7 306.0 327.5 373.7 392.4 411.0
MOM 3.5 -18.9 46.4 1.9
4.2 -5.9 12.7 0.1
7.0 14.1 5.0
4.8
YOY
11.8 -16.0 18.1 19.4 31.4 31.8 44.5 46.7 47.7 76.0 85.7 86.0
2025
655.5
657.2
641.8
644.6
2026
686.0
836.5
939.2
1,177.1
QOQ
6.4
21.9
12.3
25.3
YOY
4.6
27.3
46.3
82.6
::財 務 資 料::
| 年季度 | 負債 比率(%) | 流動 比率(%) | 速動 比率(%) | 應收帳款 週轉天數 | 存貨 週轉天數 | 營業 費用率 (%) | 每股營業 現金流量 | 資產 報酬率 (%) | 股東權 益報酬率 (%) |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 202403 | 41.0 | 138.8 | 100.7 | 68.5 | 76.9 | 6.8 | 1.2 | 0.0 | 0.0 |
| 202404 | 41.3 | 131.9 | 95.1 | 60.2 | 74.5 | 7.0 | 0.7 | 0.1 | 0.1 |
| 202501 | 41.8 | 149.2 | 109.1 | 63.6 | 75.5 | 7.0 | 0.2 | 0.1 | 0.1 |
| 202502 | 43.1 | 150.4 | 107.6 | 65.1 | 75.0 | 6.7 | 0.7 | -0.7 | -1.2 |
| 202503 | 41.4 | 116.1 | 82.5 | 64.6 | 76.6 | 6.7 | 1.0 | 0.6 | 1.0 |
| 202504 | 39.1 | 132.0 | 93.9 | 65.3 | 78.5 | 7.2 | -0.7 | 0.9 | 1.5 |
| 202601 | 38.2 | 147.4 | 104.7 | 69.3 | 80.0 | 6.5 | 0.0 | 2.3 | 3.8 |
| 202602 | 31.2 | 177.8 | 126.4 | 66.5 | 77.3 | 5.3 | 0.4 | 4.0 | 6.1 |
7
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外資買賣超(張)、外資持股(張)
營運狀況年增率
存貨及A/R週轉天數
歷史PE區間
個股投資建議與目標價三年歷史趨勢： 個股投資建議與目標價三年歷史趨勢：
:: 個股投資建議與目標價::
| 編號 | 發佈日期 | 收盤價(元) | 目標價(元) | 投資評等 | 研究員 |
|---|---|---|---|---|---|
| 1 | 20260922 | 239.50 | 300.00 | 強力買進 | 黃立齊 |
| 2 | 20260811 | 185.00 | 240.00 | 強力買進 | 黃立齊 |
| 3 | 20260505 | 88.40 | 100.00 | 買進 | 黃立齊 |
| 4 | 20260123 | 77.80 | 95.00 | 買進 | 黃立齊 |
::評等定義::
| 投資評等 | 定義 |
|---|---|
| 強力買進 | 未來一季報酬預期有25%以上空間 |
| 買進 | 未來一季報酬預期有10~25%空間 |
| 區間持有 | 未來一季報酬預期有0~10%空間 |
| 中立 | 未來一季報酬預期空間<0% |
::免責宣言::
本項研究報告僅提供本公司會員參酌，且純粹屬於研究性質，並不保證報告內容的完整性與精確性，亦完全無意影響客戶買賣股票的 任何投資決定。報告中的各項意見與預測，是得自於本公司信任為可靠的來源，受到特定的判斷日期之時效性限制，若嗣後有任何變 動，本公司不做預告，也不會主動更新。投資人做任何決策時，必須自行謹慎評估相關風險，並就投資的結果自行負責。本研究報告 的著作權為華南投顧所有，嚴禁抄襲、引用、對外傳送或轉載。
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