補丁科 (7947 TT) 兆豐證券閉門法說 Call Memo 20261012
※重點摘要 1. AI 收入目前全為 NRE，2027 年首個客戶量產開始收權利金。 2. 2028–29 年多個客戶量產、Turnkey 發酵，AI 收入有機會超過 DRAM。 3. 3D WoW 今年 4 層、明年 8 層，人力是目前最大瓶頸。
※營運概況 1. 1H26 營收 10.88 億元，毛利率 67%，稅後淨利 5.64 億元，EPS 9.35 元（以現行股本 6,036 萬股追溯）；2025 年營收 8.23 億元、毛利率 46%、EPS 3.40 元（同口徑）。 2. 逐季營收（千元）DRAM／AI：1Q25 74,909／64,877；2Q25 104,737／69,553；3Q25 150,626／75,667；4Q25 214,190／68,319；1Q26 295,581／205,230；2Q26 362,078／224,927。AI 占比 2023 年 0%、2024 年 4%、2025 年 34%、1H26 40%。 3. 3Q26 營收公司口述季增約 43%，延續成長；3Q26 EPS 預期較上半年續升。 4. AI 收入目前全部是 NRE。2027 年預期有客戶量產、開始收 Royalty；2028–29 年多個客戶量產，Turnkey 開始發酵，兩到三年內營收結構會倒轉，DRAM Pieces 之後大致維持現有規模。 5. 已開案客戶都是雲端推論，邊緣推論（AR/VR 等）也開始洽談。一個專案總投入沒有 1 億美元做不起來，客戶都是資本雄厚的大廠；邏輯製程由客戶直接找台積電。 6. DRAM Pieces 中 KGD 占逾 50%，有時接近 60%，主要供 SoC 廠做 SiP；標準 DRAM 與 pSRAM 供工控、車用、網通與 IoT。 7. HiBaLL-M：DRAM 層間以 TSV＋混合鍵合堆疊再與 SoC 鍵合，>2TBps／per stack、延遲 <20ns、約 0.5pJ；每層約 100mm²、16Gb。目前 4 層，8 層開發中。 8. HiBaLL-S：單層 DRAM 與 SoC 鍵合，>30TBps、延遲 <15ns、約 0.2pJ，同面積頻寬比 HiBaLL-M 高 10 倍以上；有客戶要求 PB/s 級規格，實際頻寬取決於面積，可做到 wafer scale。兩種架構由客戶依規格選擇。 9. 公司定位 3D 堆疊 DRAM 在 SRAM 與 HBM 之間：>few TB/s、10–20ns、0.2–0.5pJ/bit、few GB；HBM 為 few TB/s、>40ns、2–3pJ/bit。SRAM 延遲最低但容量不足以服務百萬級併發用戶，HBM 延遲過高，推論用 3D 堆疊 DRAM 最適合。 10. 與客戶共同開發：除共同定義規格與介面，部分 DRAM 電路與測試、修補電路做進客戶的邏輯晶片，bonding 前、bonding 後、上系統後都能測試並修補。單層良率 80% 時，4 層無修補總良率僅 41%、8 層 16.7%。 11. 與南亞科：2010 年南亞科曾持股逾 50%，2017 年投資協議結束後維持代工關係，補丁一直是南亞科最大的代工客戶；2024–25 年因應 AI 客製化重新入股，目前持股約 35%。雙方也合作調整 DRAM cell 與 array 設計以達到高頻寬。 12. 生產夥伴：DRAM Fab 南亞科；封測福懋科、晶兆成（力成集團）；RDL Fab 瑞峰半導體。 13. 三大策略：持續 AI 記憶體研發（配合晶圓廠與邏輯廠 roadmap、加強專利）；擴大設計服務（招募研發人力、強化 IP 驗證流程、確保 Turnkey 後段產能與降本）；深耕客戶技術連結。
※Q&A 14. 客製化需求增加，記憶體過去的價格波動是否會變小？ 南亞科選擇做客製化，就是因為在主流市場跟大廠拚量、承受波動不是它這個規模該做的事。客製化客戶一旦鎖定通常就是長期合作，客戶成功補丁就成功、南亞科也成功。公司現在先挑優質、能長期合作的大客戶。下一階段等市場熟悉規格後，才會考慮哪些產品適合通用化。華邦電 CUBE 走的是先推出標準規格、再找人採用的路，補丁則是跟客戶從設計端就整合。 15. 晶圓堆疊在運算晶片上方，散熱會不會是瓶頸？ 功耗在設計之初就要規劃，客戶對頻寬、延遲、功耗的標準都很嚴格。補丁的功耗約為 HBM 的五分之一甚至更低，混合鍵合用銅，散熱負擔不會比別人重。目前 4 層、客戶專案規劃到 8 層，以現有方案加上客戶算力估算，幾個客戶的系統都還沒看到散熱問題。 16. DRAM 堆疊層數未來會越來越高嗎？良率狀況？ 客戶要多少層都想要，限制在 WoW 製程成熟度：今年業界可接受 4 層，明年看 8 層，客戶 roadmap 往 8 層走。良率取決於 WoW 製程與補丁的修補能力；8 層一定比 4 層難，且設計有面積與測試的 overhead，需要依客戶最佳化。客戶目標每層良率 95%，公司目前至少做到 80% 以上，已有 preliminary data，仍需 learning 過程。 17. 明後年 AI 營收比重展望？ 明年有客戶量產機會，後年與大後年會有多個客戶量產。AI 收入有機會超過 DRAM，但目前還不能給具體數字。 18. HiBaLL-M 的 DRAM 層之間也用混合鍵合嗎？有沒有 2.5D 方案？ 是，多層 DRAM 用 TSV 加混合鍵合堆疊，層與層之間都是混合鍵合。DRAM 本身的堆疊公司認為以 3D 為主較好；DRAM 與 SoC 之間怎麼接，看客戶系統怎麼做最好。 19. NVIDIA 若自己把記憶體疊在 GPU 上，推論用的 LPU 還有存在必要嗎？ HBM4E 之後三大原廠也在考慮混合鍵合，NVIDIA 也可能在談把 processor 整合進 HBM base die，但這類方向時程稍慢。NVIDIA 很強，但要通吃所有市場不容易，CSP 也不希望只有一家供應商。若 NVIDIA 要做客製化，SK hynix 與三星會接；其他以推論為主、想跟 NVIDIA 競爭的業者，目前跟補丁合作機會很好。 20. AI 營收目前全是 NRE，明年 Royalty 與 Turnkey 比例？客戶怎麼選？ 明年預估部分客戶先開始收 Royalty，Turnkey 會晚一點。客戶自己有後段供應鏈與晶圓廠管理資源的選 Royalty，沒有的選 Turnkey。Royalty 是純利潤但金額不大；Turnkey 以補丁的規模來看營收會是現在的很多很多倍，毛利率會以雙方 win-win 議定，低於 Royalty。完全發酵約需兩到三年。 21. 與 HBM 的價格與效能比較？ 不論 Turnkey 或 Royalty，都以晶圓為單位計價，不像 HBM 挑好 die 一顆顆賣，所以很難直接比價。同樣面積下補丁可提供超過 HBM 十倍的頻寬。 22. 與愛普（搭配力積電）的差異？ 第一，愛普只跟力積電合作，補丁跟南亞科合作，南亞科製程比力積電先進許多，力積電未來 roadmap 不清楚，大客戶難以合作。第二，DRAM 架構各有方式，公司認為自家架構更新。第三，愛普在 bonding 前無法測試，DRAM 不測在 server 等級做不到。第四，補丁與客戶整合設計的合作方式很難找到第二家。另外愛普營收大比例來自 pSRAM。 23. 量產時晶圓由誰跟南亞科談？何時確認產能？ Royalty 模式由客戶自己跟 DRAM 廠談；Turnkey 模式直接對口是補丁跟客戶，補丁要跟南亞科談價格，三方都會參與討論。客戶專案導入時就要先讓南亞科確認需求，之後每年依 forecast 再確認，南亞科蓋新廠、新廠量產前都會再問一次。產能規劃至少提前半年到一年，大量需求要在晶圓廠擴產時確認，實際以下單為準。 24. 2027 年量產用南亞科現有產能還是 5A 新廠？ 明年量產的案子已經在南亞科排程，先用現有產能；2027 年量產放大後就會用到南亞科新廠的產能。 25. 財務上負債約 4 億元的組成？ 部分客戶依 SOW 預付 NRE，現金先收、帳上列為負債；營收依 SOW 各里程碑所需時間與完成度認列，所以收款與財報認列時點不同。 26. 客製化需求多，人力是否足夠？擴充計畫？ 人力不足，是目前最大課題，公司不缺錢、缺人，正積極招募。2024 年以前做標準品的團隊與現在做客製化的分工完全不同，也要加速轉換。新客戶來談先簽 SOW，等人力到位再開工。案子進入後期後人力會釋出，可同時進行的專案數依各案所在階段而定。