中華化 (1727 TT) 永豐閉門法說 Call Memo 20261013
※重點摘要 1. 先進等級電子級硫酸已簽訂單月量 2026 年底 3,000 噸，2031 年後 35,000 噸。 2. 麥寮合資廠 50/50 由中華化主導，營收併入中華化並收權利金。 3. 台積電 LTA 預計 10 月底或 11 月簽署，美國德州設廠獲台積電同意。
※營運概況 1. 1–3Q26 稅前淨利已逾 1 億元，董事長希望全年挑戰 2 億元，財務長認為偏高。3Q26 獲利與 2Q26 相近（稅負影響），仍為歷史新高。 2. 成長來源為電子級硫酸與 PCB 蝕刻化學品，基礎化學品變動主要反映原料漲價。電子級硫酸 3 月通過台積電先進等級認證，2Q26 起逐步放量，1H26 先進等級電子級硫酸營收約 2,420 萬元，全年預估 1.65 億元；下半年月營收站穩約 2.5 億元。 3. 2027 年營收 YoY +25–35%（約 +30%），電子級硫酸占成長一半以上；毛利率上半年約 20–25%、下半年約 25%。2026 年觀音廠 21 億元擴產接近完成，軍工訂單 4Q26 起出貨。 4. 毛利率分級：一般硫酸約 10%、成熟製程約 20%、先進／高階約 30%。2026 年一般與高階約 1:1；2027 年 BASF 合約結束後一般占比大降，高階逾 80%；2026 年底先進占高階約 10%。 5. 先進等級已簽訂單（月量）：2026 年底 3,000 噸、2027 年 2Q 6,000 噸、2029 年下半年 15,000 噸、2030 年 24,000 噸、2031 年以後 35,000 噸，不含新客戶；公司強調有訂單才擴產。內部月產能目標為 2026 年約 3,000 噸、2027 年至少 5,000 噸、2029 年 1 萬多噸、2030 年 28,000 噸以上。長期目標年產能 45 萬噸，全球現最大為高麗亞鉛 32 萬噸／年。 6. 觀音廠共 5 條線（成熟 2 條）、合計約 9 萬噸／年，瓶頸在前段工業級硫酸日產僅 500 噸；成熟量下降時可轉做先進，先進與成熟、一般價差大，先進多出一點量營收就明顯拉升。 7. 麥寮合資廠：2026-09-29 雙方同步董事會通過，預計 10 月底正式簽約，台塑四寶共同出資。持股 50/50，但技術、管理與廠長皆由中華化主導，台塑只出資金與場地；合資公司每年付中華化權利金、技術不得外傳台塑，合併報表與營收認列於中華化，獲利各半。總產能 21.6 萬噸／年，一期約一半，2028 年 6 月送台積電驗證、年底放量，二期 2030 年。 8. 麥寮優勢：電價約每度 2 元（觀音廠約 4 元）；台塑化硫磺就近供應；麥寮港東四、東九碼頭有管線與儲槽，副產品硫酸可直接裝船外銷，省碼頭與倉儲費；ISO Tank 就近供應中科、南科；台塑自有營建能力。公司估算合資出資較少，賺的錢約為自行在觀音擴產 21.6 萬噸的一倍。 9. 台塑過去試圖切入電子級鹽酸、硝酸、氨水、雙氧水，前年與日方合作電子級硫酸失敗，台積電推薦中華化。台塑另與大金、德山就其他品項簽約。 10. 硫磺：台灣價格由中油官方定價，貨源不穩，中國缺料價格為海外一倍以上，台塑化傾向出口。台塑化每月約 1.1 萬噸硫磺，優先配給中華化 3,000 噸；1 噸硫磺約產 3 噸硫酸。 11. 產業門檻：一般硫酸純化為電子級約 10 噸出 6 噸，其餘 4 噸為一般硫酸副產品，台灣內需小、過去需賠錢處理，小廠多退出；大廠以船運外銷印尼、越南、菲律賓銅礦。台灣電子級硫酸需求每月約 3 萬噸、每年 30 萬噸以上，廣明實業約七至八成、中華化約一至兩成。 12. 先進等級須將二、三十種金屬離子壓到 ppt 等級，用於晶圓清洗與蝕刻。台積電成熟製程合格供應商僅廣明、中華化、BASF、三菱四家，先進等級全球僅廣明與中華化。 13. 客戶：台積電、聯電、美光等；三菱每月向中華化購買逾 3,000 噸粗製硫酸，BASF 每月約 1,000 噸，BASF 合約 2026-12-31 到期、已提前半年通知停供。華邦電、旺宏也有需求。 14. 美國：3 月認證後台積電亞利桑那高層邀請赴亞利桑那設廠，提出出資、出設備；台塑則主張德州（煉油廠集中、台塑德州園區，距亞利桑那約 800 公里、可鐵路運輸），台積電近期已同意中華化與台塑在德州合資設廠。 15. 台積電對中華化的要求：完成桃園觀音 L4／L5 產線；麥寮合資廠 2028 年 1Q 完成第一條產線、2030 年第二階段，價格須具競爭力；麥寮廠支援台積電中南部廠區；2029 年起以 ISO Tank 由台灣供應亞利桑那；建立全球先進等級供應能力。 16. 價格公式為 Alpha（直接成本，隨硫磺價連動）＋Beta（附屬成本）。廣明定價已是錨，中華化擴產成本較高，難以比照；台積電要求 7 年後價格回調，中華化未同意，台塑與中華化同一立場。公司預期最晚 2027 年 3 月定案，否則台積電美國供應接不上。 17. 需求：3nm→2nm→A16 硫酸與雙氧水用量倍數增加（清洗步驟增加、線寬縮小對殘留更敏感），台美在地採購要求 68% 以上。台積電美國規劃 11 座晶圓廠，先進與成熟製程台美約 1:1 推進，2029 年起以美國為主。台灣每年廢硫酸約 30 萬噸，中華化建立回收機制，收處理費並純化後再銷售。 18. 2027 年兩大催化劑：台塑合作與台積電合作陸續落地。公司希望台積電直接入股合資公司，台積電尚未同意。12 月初將辦公開法說。
※Q&A 19. 麥寮一期、二期產能各多少？爬坡要多久？ 一期約總產能 21.6 萬噸的一半。公告的投產時間是最後量產交貨時間點，完工要再往前推；以一期為例，2028 年 6 月要讓台積電驗證，測試約半年。
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與台塑合作的劣勢？技術會不會外流？ 內部一開始很多人反對，認為是利空。台灣能交台積電的系統只有廣明與中華化兩套，台塑要追至少三到五年。台塑在技術上完全開放由中華化主導，參與人員、文件、廠長都由中華化派任，不參與技術；台塑的管理系統較完整，內部需要磨合。
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原料都向台塑拿？中油價格不是比較便宜？ 價格一樣，中油是官方價，台塑只能比照。過去向中油拿貨時有時無，中華化是第一個向台塑化拿硫磺的，台塑化每月一萬多噸優先給中華化 3,000 噸；前陣子台塑化出口有利可圖曾壓縮配給，這次結盟後由高層要求必須供應中華化。
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突然多出十萬噸產能，價格會不會被台積電壓？硫磺夠不夠？ 21.6 萬噸加上觀音 9 萬噸約 30 萬噸，硫磺需求約一年 12–13 萬噸，終究需要外購；1 噸硫磺約產 3 噸硫酸。價格議題見後述 Alpha＋Beta 公式。
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台積電是否不想認證其他廠商？ 台積電需求很大，當然希望供應商越多越好，但能做到先進等級的只有廣明與中華化，廣明一家吃七到八成，台積電很著急，所以才給中華化很大支援。三菱持續送樣但無法通過。中華化是上市公司，可以透過策略結盟籌資，這點勝過私人企業的廣明；台積電也有本土化策略。
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廣明為什麼不擴產？ 投資金額很大，美國設廠成本約台灣 5 倍，台灣價格已只剩約 30% 水準；廣明是私人企業，背後沒有像台塑這樣的集團支撐，去年內部就決定不擴產，業界都知道。
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台塑會不會改找廣明去德州？ 據說台塑有找過廣明，被拒絕。廣明作風保守、不上市。
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LTA 是台積電開條件、中華化就簽？ 是中華化要求台積電給的。LTA 有法律效力，會保證採購量並提及價格；中華化擴產規模大，銀行要求看到 LTA 才願意放款，中華化也要靠 LTA 向政府爭取優惠貸款與土地。台積電從未與供應商簽過 LTA，中華化會是第一家。條件細節目前還不知道。
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LTA 下硫磺價格波動怎麼辦？ Alpha 隨硫磺價格連動，漲一塊就跟著反映；台塑也願意協助平抑短期硫磺價格，儲槽由合資廠控制。利差主要來自 Beta，空間不大。
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5 年或 7 年後價格是否下調？ 台積電兩週前願意接受首批價格，但要求 7 年後價格回調，中華化尚未同意，雙方仍各有堅持。台積電也釋出善意同意德州設廠，認為 7 年德州合資廠應可回收投資。
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一般、成熟、高階毛利差多少？ 一般約 10%，成熟約 20%，高階可到 30%，各家區間不同。
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先進製程的其他客戶？ 台灣目前只有台積電有先進等級需求，其他廠為搶先進產品，開出的成熟製程價格甚至可比台積電先進價格。台積電政策是先進留台灣、成熟往外走，台灣成熟製程用量會越來越少，不在四家合格供應商裡、又沒進先進等級，未來沒有空間。
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明年底電子級硫酸產能？ 產能分三個階段堆疊，先進等級為觀音 L4 擴充；簡報框列的是先進，另有成熟與一般。觀音總計 5 條線約 9 萬噸。
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簽 LTA 會公告嗎？ 應該不會，LTA 主要給銀行看。