PDF 原檔：報告_凱基_研華2395_20261104_original.pdf
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| 檔名 | size | 分類 | 親眼所見內容 |
|---|---|---|---|
報告_凱基_研華2395_20261104_020.png |
77KB | 真資料圖（評等歷史，不嵌） | 研華收盤價走勢（2025-11 至 2026-11，由約 300 升至高點約 740 後回落至約 630）與凱基評等／目標價歷史表：2026-08-05 增加持股 800（收盤 633）、2026-05-06 545（410）、2026-03-04 365（312）、2025-11-06 340（313）、2025-08-06 385（326）、2025-04-30 440（337）、2025-03-06 500（409）、2024-11-06 410（327）、2024-07-31 457（347）、2024-07-19 480（368），評等皆為增加持股 |
原始內容
KGI
FTSE4Good TIP Taiwan ESG Index stock
增加持股‧維持
收盤價 November 4 (NT$)
629
12個月目標價 (NT$)
760
前次目標價 (NT$)
800
調降 (%)
5.0
上漲空間 (%)
20.8
焦點內容
- 3Q26 EPS優於預估24.3%。
- 接單動能強勁，4Q26營收可望優於財 測。
- 零組件成本壓力延續，稀釋Edge Server毛利率。
交易資料表
市值 : (NT$bn/US$mn)
54916,718
流通在外股數 (百萬股 ) : 872
外資持有股數 (百萬股) : 313,914,000
3M 平均成交量 (百萬股) : 2.01
52週股價 (低 \ 高) (NT$): 273.5 -740
| 股價表現 | 3M | 6M | 12M |
|---|---|---|---|
| 絕對表現 (%) | 9.2 | 59.2 | 103.6 |
| 相對表現 (%) | 10.2 | 53.7 | 50.8 |
每股盈餘
| NT$ | 1Q | 2Q | 3Q | 4Q |
|---|---|---|---|---|
| 2025 | 3.17A | 2.30A | 3.20A | 3.59A |
| 2026 | 3.85A | 5.20A | 7.15A | 6.34F |
| 2027 | 6.05F | 6.67F | 6.64F | 6.83F |
ESG分數評等
資料來源：Refinitiv
凱基投顧
沈漢軒 886.2.2181.8005 hanhsuan.shen@kgi.com
潘俊宏
886.2.2181.8706
Felix.Pan@kgi.com
王婉懿 886.2.2181.8715
vera.wy.wang@kgi.com
重要免責聲明，詳見最終頁
研華
(2395.TW/2395 TT)
Edge AI高成長伴隨毛利率壓力
重要訊息
研華公告3Q26財報並召開法說會。
評論及分析
3Q26 EPS優於預期24.3%。3Q26營收324.4億元，季增24.2%，優於凱 基預估8.1%，主要受惠半導體設備、雲端基礎建設、醫療與機器人等Edge AI應用需求強勁，帶動iSystems與Embedded Sector營收分別季增33.2% 與 29.6%。毛利率季減 1.0ppts 至 36.7%，主因記憶體成本上升，成本轉 嫁未能完全抵銷毛利率壓力。惟費用管控得宜，營運槓桿效益與一次性業外 收益帶動單季EPS達7.15元，優於凱基預估24.5%。
接單動能強勁，4Q26 營收可望優於財測。4Q26 營收財測為 308.4-314.8 億元，中位數311.6億元，毛利率36-38%。考量3Q26 BB Ratio達1.64， 且 10 月營收已達 3.52 億美元(約 112.6 億元)，顯示需求動能延續，我們認 為第四季營收超越財測的機率高，預估季增 2.3%至 331.8 億元。惟零組件 漲價持續壓抑毛利率，預估毛利率為 36.6%；加上缺少一次性業外收益挹 注，預估EPS為6.34元，季減11.4%。
零組件成本壓力延續，稀釋Edge Server毛利率。管理層指出，半導體業 務約占總營收15%，今年以來BB ratio達2.62(整體1.61)，與我們先前認 為研華營運與半導體設備景氣連動、相關需求尚未見頂的觀點一致。受惠半 導體、Edge Server、醫療及機器人等Edge AI需求成長，我們預估2027年 營收達1,401.8億元，年增25%。然而，管理層指出，Edge Server毛利率 僅 28-30%，低於公司平均，主因 GPU、CPU 及記憶體占成本比重高，且價 格透明。考量 CPU 供應持續吃緊、記憶體價格至 2028 年仍將維持高檔， Edge Server毛利率短期難以明顯改善，其營收占比提升將壓抑iSystems及 整體毛利率。因此，我們下修 2027 年毛利率預估至 36.6%；在費用審慎管 控下，預估EPS仍可達26.2元，較前次預估下修5.1%。
投資建議
我們維持研華「增加持股」評等，目標價小幅下修至 760 元，仍基於 2027 年每股盈餘的29倍(5年平均中上緣)換算得出。
投資風險
零組件供應短缺影響IPC出貨。
| 主要財務數據及估值 | |||||
|---|---|---|---|---|---|
| 營業收入 (NT$百萬) | Dec-23A 64,568 | Dec-24A 59,786 | Dec-25A 70,882 | Dec-26F 112,127 | Dec-27F 140,180 |
| 營業毛利 (NT$百萬) | 26,162 | 24,376 | 28,198 | 41,864 | 51,256 |
| 營業利益 (NT$百萬) | 12,128 | 9,050 | 11,567 | 22,286 | 27,071 |
| 稅後淨利 (NT$百萬) | 10,838 | 9,005 | 10,593 | 19,579 | 22,776 |
| 每股盈餘 (NT$) | 12.65 | 10.45 | 12.25 | 22.54 | 26.20 |
| 每股現金股利 (NT$) | 9.50 | 8.40 | 11.20 | 20.06 | 23.31 |
| 每股盈餘成長率 (%) | (8.7) | (17.4) | 17.2 | 84.0 | 16.2 |
| 本益比 (x) | 49.7 | 60.2 | 51.3 | 27.9 | 24.0 |
| 股價淨值比 (x) | 11.1 | 10.6 | 9.9 | 8.3 | 7.6 |
| EV/EBITDA (x) | 31.3 | 41.1 | 31.8 | 16.6 | 14.0 |
| 淨負債比率 (%) | Net cash | Net cash | Net cash | Net cash | Net cash |
| 殖利率 (%) | 1.5 | 1.3 | 1.8 | 3.2 | 3.7 |
| 股東權益報酬率 (%) | 23.5 | 18.0 | 19.9 | 32.4 | 33.2 |
資料來源：公司資料，凱基預估
KGI
圖1：研華整體BB Ratio
圖2：研華三大區域BB Ratio
資料來源：公司資料，凱基
圖3：研華各地區營收比重
資料來源：公司資料，凱基
圖4：研華產品組合比重
資料來源：公司資料，凱基
圖5：3Q26財務數字、4Q26財測暨市場共識比較
資料來源：公司資料，Bloomberg，凱基預估
| 百萬元 | 3Q26 - 實際值 | 3Q26 - 凱基預估 | 3Q26 - 差異(%) | 3Q26 - QoQ (%) | 3Q26 - YoY (%) | 3Q26 - 市場共識 | 3Q26 - 差異(%) | 4Q26F - 修正後 | 4Q26F - 修正前 | 4Q26F - 調幅(%) | 4Q26F - QoQ (%) | 4Q26F - YoY (%) | 4Q26F - 市場共識 | 4Q26F - 差異(%) |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 營收 | 32,440 | 30,017 | 8.1 | 24.2 | 82.5 | 28,945 | 12.1 | 33,175 | 30,017 | 10.5 | 2.3 | 85.1 | 29,487 | 12.5 |
| 毛利 | 11,896 | 11,390 | 4.4 | 20.8 | 72.2 | 10,877 | 9.4 | 12,143 | 11,390 | 6.6 | 2.1 | 70.3 | 11,166 | 8.7 |
| 營業利益 | 6,795 | 5,867 | 15.8 | 32.5 | 150.9 | 5,628 | 20.7 | 6,635 | 5,867 | 13.1 | (2.3) | 136.0 | 5,661 | 17.2 |
| 稅後淨利 | 6,218 | 4,992 | 24.6 | 37.6 | 124.8 | 4,842 | 28.4 | 5,509 | 4,992 | 10.4 | (11.4) | 77.5 | 4,860 | 13.4 |
| 每股盈餘 (元) | 7.15 | 5.75 | 24.5 | 37.5 | 123.5 | 5.64 | 26.9 | 6.34 | 5.75 | 10.3 | (11.4) | 76.5 | 5.65 | 12.1 |
| 毛利率 (%) | 36.7 | 37.9 | (1.3)ppts | (1.0)ppts | (2.2)ppts | 37.6 | (0.9)ppts | 36.6 | 37.9 | (1.3)ppts | (0.1)ppts | (3.2)ppts | 37.9 | (1.3)ppts |
| 營利率 (%) | 20.9 | 19.5 | 1.4 ppts | 1.3 ppts | 5.7 ppts | 19.4 | 1.5 ppts | 20.0 | 19.5 | 0.5 ppts | (0.9)ppts | 4.3 ppts | 19.2 | 0.8 ppts |
| 淨利率 (%) | 19.2 | 16.6 | 2.5 ppts | 1.9 ppts | 3.6 ppts | 16.7 | 2.4 ppts | 16.6 | 16.6 | (0.0)ppts | (2.6)ppts | (0.7)ppts | 16.5 | 0.1 ppts |
圖6：2026、2027年財測暨市場共識比較
| 百萬元 | 2026F - 修正後 | 2026F - 修正前 | 2026F - 調幅(%) | 2026F - YoY (%) | 2026F - 市場共識 | 2026F - 差異(%) | 2027F - 修正後 | 2027F - 修正前 | 2027F - 調幅(%) | 2027F - YoY (%) | 2027F - 市場共識 | 2027F - 差異(%) |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 營收 | 112,127 | 109,423 | 2.5 | 58.2 | 105,375 | 6.4 | 140,180 | 136,730 | 2.5 | 25.0 | 126,075 | 11.2 |
| 毛利 | 41,864 | 41,896 | (0.1) | 48.5 | 40,025 | 4.6 | 51,256 | 54,685 | (6.3) | 22.4 | 48,567 | 5.5 |
| 營業利益 | 22,286 | 21,219 | 5.0 | 92.7 | 20,269 | 10.0 | 27,071 | 28,607 | (5.4) | 21.5 | 25,248 | 7.2 |
| 稅後淨利 | 19,579 | 18,302 | 7.0 | 84.8 | 17,642 | 11.0 | 22,776 | 23,969 | (5.0) | 16.3 | 21,458 | 6.1 |
| 每股盈餘 (元) | 22.54 | 21.08 | 7.0 | 83.9 | 20.23 | 11.5 | 26.20 | 27.59 | (5.1) | 16.2 | 24.52 | 6.8 |
| 毛利率 (%) | 37.3 | 38.3 | (1.0)ppts | (2.4)ppts | 38.0 | (0.6)ppts | 36.6 | 40.0 | (3.4)ppts | (0.8)ppts | 38.5 | (2.0)ppts |
| 營利率 (%) | 19.9 | 19.4 | 0.5 ppts | 3.6 ppts | 16.7 | 3.1 ppts | 19.3 | 20.9 | (1.6)ppts | (0.6)ppts | 17.0 | 2.3 ppts |
| 淨利率 (%) | 17.5 | 16.7 | 0.7 ppts | 2.5 ppts | 0.0 | 17.4 ppts | 16.2 | 17.5 | (1.3)ppts | (1.2)ppts | 0.0 | 16.2 ppts |
資料來源：Bloomberg，凱基預估
資料來源：公司資料，凱基
KGI
圖7: 公司概況
研華成立於 1981 年 9 月 7 日，為全球工業電腦龍頭廠商。2023 年合併營收 646 億元，全球市佔率 43%。3Q26 產品比重依應用 別可分為I Automation 6%；isystems 48%；Embedded 28%； iService 5%；Others 13%。公司主要業務涵蓋北美、歐洲、亞洲 等，生產基地位於台灣林口廠與東湖廠、中國昆山廠、日本九州 廠。
資料來源：凱基
資料來源：凱基
圖9: 季營業收入
圖10: 每股盈利
資料來源：凱基
資料來源：凱基
圖 11: 毛利率
圖12: 本益比
資料來源：凱基
資料來源：凱基
圖13: 營業利潤率
圖14: 股價淨值比
資料來源：凱基
資料來源：凱基
KGI
圖15：ESG整體分數
圖16：ESG各項分數
資料來源：Refinitiv、凱基、公司資料
資料來源：Refinitiv、凱基、公司資料
圖17：碳排量
圖18：廢棄物總量
資料來源：Refinitiv、凱基、公司資料
資料來源：Refinitiv、凱基、公司資料
圖19：耗水量
圖20：員工流動率
資料來源：Refinitiv、凱基、公司資料
資料來源：Refinitiv、凱基、公司資料
圖21：性別多樣性
圖22：員工訓練
資料來源：Refinitiv、凱基、公司資料
資料來源：Refinitiv、凱基、公司資料
K
資料來源：Refinitiv；凱基
| ESG 圖表定義 項目 | 定義 | 說明 |
|---|---|---|
| 能源使用 | 直接與間接能源消耗總量(十億焦耳) - 公司運營範圍內消耗之能源總量 - 能源使用總量 = 直接能源消耗總量 + 間接能源消耗量 - 總能源使用量包括購買的能源、生產的能源 - 就公用事業而言，輸電/電網損耗為其業務活動之一部分，被視為總能源消耗，數據不包括 為滿足能源使用而生產的電力（公用事業為出售而生產） - 就公用事業而言，用於能源生產的煤、天然氣或核能等原料不屬於「總能源使用」項下 | |
| 購買之再生能源 | Primary再生能源購買總量(十億焦耳) - 公司各種來源之能源消耗量與購買的能源中屬於自然界可再生者（太陽能、風能、水能、 生物質能、地熱能）之量 - 如無證據顯示再生能源由公司生產，則所報告的能源數據視為購買的再生能源 | |
| 再生能源使用率 CO2 約當排放量 | 再生能源占總能源消耗量之比例 直接 CO2 與 CO2 約當排放量(公噸) - 公司擁有或控制的來源的直接排放量（範圍 1 排放量） - 相關氣體：二氧化碳 (CO2)、甲烷 (CH4)、一氧化二氮 (N2O)、氫氟碳化物 (HFCS)、全氟化 合物 (PFCS)、六氟化硫 (SF6)、三氟化氮 (NF3) | |
| CO2 約當排放量營收比 | 直接 CO2 與 CO2 約當排放量（公噸）銷售（百萬元）比 - 公司擁有或控制的來源的直接排放量（範圍 1 排放量） - 相關氣體：二氧化碳 (CO2)、甲烷 (CH4)、一氧化二氮 (N2O)、氫氟碳化物 (HFCS)、全氟化 合物 (PFCS)、六氟化硫 (SF6)、三氟化氮 (NF3) | |
| 廢棄物總量 | 廢棄物總量(公噸) - 總廢棄物 = 無害廢棄物 + 有害廢棄物 僅考慮固體廢棄物，但如液體廢棄物以公噸為單位呈報，則會將其加入求得包含液體廢棄 | |
| - 物之總量 - 對於採礦、石油與天然氣等行業，tailings、廢石、煤、飛灰等廢棄物亦考慮在內 廢棄物回收率 = 廢棄物回收量/總廢棄物*100 廢棄物轉化為能源或經由廢棄物焚燒產生能源視為廢棄物回收 | ||
| 廢棄物回收率 | 公司呈報的廢棄物回收率 - - - 經由堆肥回收的廢棄物視為回收之廢棄物 總取水量(立方公尺) | |
| 總取水量 | - 由呈報組織直接或經水公司等中介機構從任何水源抽取的總水量 - 水井、城鎮/公用事業/市政用水、河水、地表水等不同之水源均予以考慮 | |
| 環保支出 | 環保支出總金額 - 所有用於環境保護，或防止、減少、控制環境因素、影響、危害的投資與支出，亦包括處 置、處理、衛生、清理支出 員工流動率 | |
| 員工流動率 | - 包括任何原因（自願或非自願）離開公司的員工，如辭職、退休、自然離職/死亡、醫療失 能、冗員、裁員、重組、解僱、裁減或定期合約到期 - 員工流動率 =（離開之員工/平均員工人數）*100 - 平均員工人數 =（本年末員工人數 + 去年末員工人數）/2 - 本財年末員工數 =上個財年末員工數 + 新員工數 - 離開之員工數 | |
| 女性經理 | 女性經理百分比 - 女性經理占公司經理的百分比 - 如有不同階層之百分比，如最高階、高階、中階、初階，則會考慮中階女性經理之百分比 - 女性經理百分比 = 女性經理人數/經理總數*100 | |
| 女性員工 | 女性員工百分比 - 女性員工占公司員工總數的百分比 - 女性員工百分比 = 女性人數/員工總數*100 所有員工教育訓練總時數 | |
| 教育訓練總時數 | - 僅考慮員工教育訓練時數 - 包括一般員工所有類型的教育訓練（如健康與安全、環境、急難事件救援、技能與職業發 展） - 如果數據以天為單位，則乘以 8，係假設 1 天 = 8 小時工作 | |
| 每位員工教育訓練時數 | 平均每年每位員工總教育訓練時數 |
KGI
| 損益表 | 季度 - Mar-26A | 季度 - Jun-26A | 季度 - Sep-26A | 季度 - Dec-26F | 季度 - Mar-27F | 年度 - Jun-27F | 年度 - Sep-27F | 年度 - Dec-27F | 年度 - Dec-25A | 年度 - Dec-26F | 年度 - Dec-27F |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 損益表 (NT$百萬) | |||||||||||
| 營業收入 | 20,385 | 26,126 | 32,440 | 33,175 | 32,600 | 35,700 | 36,307 | 35,572 | 70,882 | 112,127 | 140,180 |
| 營業成本 | (12,405) | (16,281) | (20,544) | (21,033) | (20,725) | (22,760) | (23,059) | (22,379) | (42,685) | (70,263) | (88,924) |
| 營業毛利 | 7,980 | 9,845 | 11,896 | 12,143 | 11,875 | 12,940 | 13,248 | 13,193 | 28,198 | 41,864 | 51,256 |
| 營業費用 | (4,251) | (4,718) | (5,101) | (5,507) | (5,607) | (6,069) | (6,426) | (6,083) | (16,631) | (19,578) | (24,186) |
| 營業利益 | 3,728 | 5,127 | 6,795 | 6,635 | 6,268 | 6,871 | 6,822 | 7,110 | 11,567 | 22,286 | 27,071 |
| 折舊 | (259) | (271) | (269) | (326) | (326) | (326) | (992) | (1,091) | (1,304) | ||
| 攤提 | (50) | (58) | (62) | (60) | (60) | (60) | (218) | (231) | (241) | ||
| EBITDA | 4,038 | 5,456 | 7,126 | 6,654 | 7,257 | 7,208 | 12,777 | 23,608 | 28,616 | ||
| 利息收入 | 72 | 90 | 81 | 79 | 130 | 168 | 164 | 117 | 341 | 323 | 579 |
| 投資利益淨額 | 121 | 146 | 142 | 133 | 135 | 139 | 137 | 136 | 362 | 542 | 548 |
| 其他營業外收入 | 31 | 41 | 247 | 94 | 103 | 121 | 141 | 115 | 380 | 413 | 481 |
| 總營業外收入 | 223 | 278 | 471 | 306 | 368 | 429 | 442 | 368 | 1,083 | 1,278 | 1,608 |
| 利息費用 | (22) | (22) | (39) | (160) | (160) | (160) | (160) | (160) | (89) | (244) | (642) |
| 投資損失 | - | - | - | - | - | - | - | - | - | - | - |
| 其他營業外費用 | 138 | 207 | 674 | - | - | - | - | - | 128 | 1,020 | - |
| 總營業外費用 | 116 | 185 | 635 | (160) | (160) | (160) | (160) | (160) | 40 | 776 | (642) |
| 稅前純益 | 4,068 | 5,590 | 7,901 | 6,781 | 6,476 | 7,139 | 7,104 | 7,318 | 12,690 | 24,340 | 28,036 |
| 所得稅費用[利益] | (750) | (1,087) | (1,700) | (1,288) | (1,230) | (1,356) | (1,350) | (1,390) | (2,189) | (4,825) | (5,327) |
| 少數股東損益 | 16 | 15 | 17 | 17 | 17 | 17 | 17 | 17 | 92 | 64 | 67 |
| 非常項目前稅後純益 | 3,334 | 4,518 | 6,218 | 5,509 | 5,262 | 5,799 | 5,771 | 5,944 | 10,593 | 19,579 | 22,776 |
| 非常項目 | 0 | 0 | (0) | (0) | (0) | (0) | (0) | (0) | - | (0) | (0) |
| 稅後淨利 | 3,334 | 4,518 | 6,218 | 5,509 | 5,262 | 5,799 | 5,771 | 5,944 | 10,593 | 19,579 | 22,776 |
| 每股盈餘 (NT$) | 3.85 | 5.20 | 7.15 | 6.34 | 6.05 | 6.67 | 6.64 | 6.83 | 12.25 | 22.54 | 26.20 |
| 獲利率 (%) | |||||||||||
| 營業毛利率 | 39.1 | 37.7 | 36.7 | 36.6 | 36.4 | 36.2 | 36.5 | 37.1 | 39.8 | 37.3 | 36.6 |
| 營業利益率 | 18.3 | 19.6 | 20.9 | 20.0 | 19.2 | 19.2 | 18.8 | 20.0 | 16.3 | 19.9 | 19.3 |
| EBITDA Margin | 19.8 | 20.9 | 22.0 | 20.4 | 20.3 | 19.9 | 18.0 | 21.1 | 20.4 | ||
| 稅前純益率 | 20.0 | 21.4 | 24.4 | 20.4 | 19.9 | 20.0 | 19.6 | 20.6 | 17.9 | 21.7 | 20.0 |
| 稅後純益率 | 16.4 | 17.3 | 19.2 | 16.6 | 16.1 | 16.2 | 15.9 | 16.7 | 14.9 | 17.5 | 16.2 |
| 季成長率 (%) | |||||||||||
| 營業收入 | 13.7 | 28.2 | 24.2 | 2.3 | (1.7) | 9.5 | 1.7 | (2.0) | |||
| 營業毛利 | 11.9 | 23.4 | 20.8 | 2.1 | (2.2) | 9.0 | 2.4 | (0.4) | |||
| 營業收益增長 | 32.6 | 37.5 | 32.5 | (2.3) | (5.5) | 9.6 | (0.7) | 4.2 | |||
| EBITDA | 29.5 | 35.1 | 30.6 | 9.1 | (0.7) | ||||||
| 稅前純益 | 10.5 | 37.4 | 41.3 | (14.2) | (4.5) | 10.2 | (0.5) | 3.0 | |||
| 稅後純益 | 7.4 | 35.5 | 37.6 | (11.4) | (4.5) | 10.2 | (0.5) | 3.0 | |||
| 年成長率 (%) | |||||||||||
| 營業收入 | 17.5 | 46.5 | 82.5 | 85.1 | 59.9 | 36.6 | 11.9 | 7.2 | 18.6 | 58.2 | 25.0 |
| 營業毛利 | 13.5 | 38.0 | 72.2 | 70.3 | 48.8 | 31.4 | 11.4 | 8.7 | 15.7 | 48.5 | 22.4 |
| 營業收益 | 27.5 | 64.2 | 150.9 | 136.0 | 68.1 | 34.0 | 0.4 | 7.2 | 27.8 | 92.7 | 21.5 |
| EBITDA | 25.5 | 59.1 | 136.8 | 113.4 | 79.7 | 32.1 | 26.0 | 84.8 | 21.2 | ||
| 稅前純益 | 25.6 | 124.3 | 141.2 | 84.2 | 59.2 | 27.7 | (10.1) | 7.9 | 15.6 | 91.8 | 15.2 |
| 稅後純益 | 22.0 | 127.1 | 124.8 | 77.5 | 57.8 | 28.4 | (7.2) | 7.9 | 17.6 | 84.8 | 16.3 |
資料來源：公司資料，凱基預估
KGI
| 資產負債表 | |||||
|---|---|---|---|---|---|
| NT$百萬 | Dec-23A | Dec-24A | Dec-25A | Dec-26F 107,116 | Dec-27F 113,929 |
| 資產總額 | 69,056 | 71,742 | 75,718 | ||
| 流動資產 | 41,386 | 42,200 | 42,496 | 68,711 | 73,221 |
| 現金及短期投資 | 21,200 | 20,456 | 19,194 | 30,639 | 31,934 |
| 存貨 | 9,804 | 10,554 | 11,835 | 22,589 | 25,752 |
| 應收帳款及票據 | 9,271 | 10,124 | 10,535 | 14,543 | 13,644 |
| 其他流動資產 | 1,111 | 1,066 | 932 | 941 | 1,891 |
| 非流動資產 | 27,671 | 29,542 | 33,222 | 38,404 | 40,707 |
| 長期投資 | 10,624 | 10,990 | 12,895 | 16,204 | 16,306 |
| 固定資產 | 11,326 | 12,244 | 14,452 | 16,127 | 18,328 |
| 什項資產 | 5,721 | 6,308 | 5,876 | 6,073 | 6,073 |
| 負債總額 | 20,247 | 19,945 | 20,668 | 38,716 | 39,833 |
| 流動負債 | 16,027 | 15,569 | 16,517 | 33,869 | 34,987 |
| 應付帳款及票據 | 6,089 | 6,911 | 7,681 | 16,916 | 18,033 |
| 短期借款 | 356 | 116 | 77 | 5,318 | 5,318 |
| 什項負債 | 9,582 | 8,542 | 8,760 | 11,635 | 11,635 |
| 長期負債 | 4,220 | 4,376 | 4,151 | 4,846 | 4,846 |
| 長期借款 | - | 156 | 150 | 33 | 33 |
| 其他負債及準備 | 2,609 | 2,640 | 2,525 | 4,782 | 4,782 |
| 股東權益總額 | 48,810 | 51,797 | 55,049 | 68,400 | 74,096 |
| 普通股本 | 8,584 | 8,636 | 8,658 | 8,697 | 8,697 |
| 保留盈餘 | 19,599 | 19,403 | 21,535 | 32,360 | 38,122 |
| 少數股東權益 | 348 | 369 | 102 | 83 | 16 |
| 優先股股東資金 | - | - | - | 2,506 | 2,506 |
主要財務比率
| Dec-23A | Dec-24A | Dec-25A | Dec-26F | Dec-27F | |
|---|---|---|---|---|---|
| 年成長率 | |||||
| 營業收入 | (6.1%) | (7.4%) | 18.6% | 58.2% | 25.0% |
| 營業收益增長 | (3.2%) | (25.4%) | 27.8% | 92.7% | 21.5% |
| EBITDA | (2.8%) | (23.2%) | 26.0% | 84.8% | 21.2% |
| 稅後純益 | 0.7% | (16.9%) | 17.6% | 84.8% | 16.3% |
| 每股盈餘成長率 | (8.7%) | (17.4%) | 17.2% | 84.0% | 16.2% |
| 獲利能力分析 | |||||
| 營業毛利率 | 40.5% | 40.8% | 39.8% | 37.3% | 36.6% |
| 營業利益率 | 18.8% | 15.1% | 16.3% | 19.9% | 19.3% |
| EBITDA Margin | 20.5% | 17.0% | 18.0% | 21.1% | 20.4% |
| 稅後純益率 | 16.8% | 15.1% | 14.9% | 17.5% | 16.2% |
| 平均資產報酬率 | 16.0% | 12.8% | 14.4% | 21.4% | 20.6% |
| 股東權益報酬率 | 23.5% | 18.0% | 19.9% | 32.4% | 33.2% |
| 穩定 \ 償債能力分析 | |||||
| 毛負債比率 (%) | 0.7% | 0.5% | 0.4% | 7.8% | 7.2% |
| 淨負債比率 | Net cash | Net cash | Net cash | Net cash | Net cash |
| 利息保障倍數 (x) | 292.2 | 117.3 | 143.9 | 100.9 | 44.7 |
| 利息及短期債保障倍數 (x) | 1.0 | 1.0 | 1.0 | 0.8 | 0.8 |
| Cash Flow Int. Coverage (x) | 212.2 | 111.4 | 111.5 | 63.1 | 36.1 |
| Cash Flow/Int. & ST Debt (x) | 24.1 | 50.0 | 59.7 | 2.8 | 3.9 |
| 流動比率 (x) | 2.6 | 2.7 | 2.6 | 2.0 | 2.1 |
| 速動比率 (x) | 2.0 | 2.0 | 1.9 | 1.4 | 1.4 |
| 淨負債 (NT$百萬) | (10,655) | (13,345) | (11,090) | (22,625) | (25,007) |
| 每股資料分析 | |||||
| 每股盈餘 (NT$) | 12.65 | 10.45 | 12.25 | 22.54 | 26.20 |
| 每股現金盈餘 (NT$) | 11.28 | 12.20 | 11.45 | 17.70 | 26.65 |
| 每股淨值 (NT$) | 56.45 | 59.55 | 63.46 | 76.01 | 82.66 |
| 調整後每股淨值 (NT$) | 56.56 | 59.68 | 63.55 | 75.78 | 82.32 |
| 每股營收 (NT$) | 75.36 | 69.38 | 81.97 | 129.11 | 161.23 |
| EBITDA/Share (NT$) | 15.42 | 11.77 | 14.78 | 27.18 | 32.91 |
| 每股現金股利 (NT$) | 9.50 | 8.40 | 11.20 | 20.06 | 23.31 |
| 資產運用狀況 | |||||
| 資產周轉率 (x) | 0.95 | 0.85 | 0.96 | 1.23 | 1.27 |
| 應收帳款周轉天數 | 52.4 | 62.0 | 54.3 | 47.3 | 35.5 |
| 存貨周轉天數 | 93.2 | 109.1 | 101.2 | 117.3 | 105.7 |
| 應付帳款周轉天數 | 57.9 | 71.4 | 65.7 | 87.9 | 74.0 |
| 現金轉換周轉天數 | 87.7 | 99.6 | 89.8 | 76.8 | 67.2 |
資料來源：公司資料，凱基預估
| 損益表 | |||||
|---|---|---|---|---|---|
| NT$百萬 營業收入 | Dec-23A 64,568 | Dec-24A 59,786 | Dec-25A 70,882 | Dec-26F 112,127 | Dec-27F 140,180 |
| 營業成本 | (38,406) | (35,410) | (42,685) | (70,263) | (88,924) |
| 營業毛利 | 26,162 | 24,376 | 28,198 | 41,864 | 51,256 |
| 營業費用 | (14,034) | (15,326) | (16,631) | (19,578) | (24,186) |
| 營業利益 | 12,128 | 9,050 | 11,567 | 22,286 | 27,071 |
| 總營業外收入 利息收入 | 1,059 275 | 1,373 388 | 1,083 341 | 1,278 323 | 1,608 579 |
| 613 | 548 | ||||
| 投資利益淨額 | 399 | 362 | 542 | 481 | |
| 其他營業外收入 | 170 | 585 | 380 | 413 776 | (642) |
| 總營業外費用 利息費用 | 80 (46) | 552 (94) | 40 (89) | (244) | (642) |
| 投資損失 | - | - | - | - | - |
| 其他營業外費用 | 125 | 646 | 128 | 1,020 | - |
| 稅前純益 | 13,267 | 10,975 | 12,690 | 24,340 | 28,036 |
| (2,477) | (2,189) | (4,825) | (5,327) | ||
| 所得稅費用[利益] | (2,086) | ||||
| 少數股東損益 | 48 | 117 | 92 | 64 | 67 |
| 非常項目 | - | 0 | (0) | (0) | (0) |
| 稅後淨利 | 10,838 | 9,005 | 10,593 | 19,579 | 22,776 |
| EBITDA | 13,214 | 10,144 | 12,777 | 23,608 | 28,616 |
| 每股盈餘 (NT$) | 12.65 | 10.45 | 12.25 | 22.54 | 26.20 |
| 現金流量 | |||||
|---|---|---|---|---|---|
| NT$百萬 營運活動之現金流量 | Dec-23A 9,665 | Dec-24A 10,511 | Dec-25A 9,903 | Dec-26F 15,375 | Dec-27F 23,174 |
| 本期純益 | 10,838 | 9,005 | 10,593 | 19,579 | 22,776 |
| 折舊及攤提 | 1,086 | 1,094 | 1,210 | 1,322 | 1,545 |
| 5,006 | |||||
| 本期運用資金變動 | (596) | (906) | (5,526) | (1,147) | |
| 其他營業資產及負債變動 | (7,265) | 1,008 | (993) | - | (0) |
| 投資活動之現金流量 | (2,573) | (470) | (4,221) | (3,185) | (3,711) |
| 投資用短期投資出售[新購] | (1,265) | 233 | (1,908) | (579) | 137 |
| 本期長期投資變動 | (117) | 122 | 362 | (106) | (102) |
| 資本支出淨額 | (1,236) | (1,505) | (2,837) | (2,709) | (3,505) |
| 其他資產變動 | 45 | 681 | 163 | 210 | (241) |
| 自由現金流 融資活動之現金流量 | 14,546 | 6,162 | 6,821 (7,846) | 10,724 (4,022) | 18,580 (17,425) |
| 短期借款變動 | (8,064) | (7,792) (2) | 5,185 | - | |
| (276) | - | ||||
| 長期借款變動 | - | (109) | (61) | (61) | - |
| 現金増資 | - | - | - | - | - |
| 已支付普通股股息 | (7,800) | (8,155) | (7,254) | (9,680) | (17,425) |
| 其他融資現金流 | 12 | 474 | (531) | 533 | - |
| 匯率影響數 | (46) | 357 | (136) | (514) | 348 |
| 本期產生現金流量 | (1,018) | 2,605 | (2,300) | 7,654 | 2,385 |
投資回報率
1 - 營業成本/營業收入
- 銷管費用/營業收入
Dec-23A Dec-24A Dec-25A Dec-26F Dec-27F
21.7% 25.6% 23.5% 17.5% 17.3%
= 營業利益率
18.8% 15.1% 16.3% 19.9% 19.3%
1 / (營業運用資金/營業收入
0.1
0.1
0.1
0.1
0.1
- 淨固定資產/營業收入
0.2
0.2
0.2
0.1
0.1
- 什項資產/營業收入)
0.0
0.0
0.0
0.0
0.0
= 資本周轉率
4.0
3.2
3.3
3.9
4.3
營業利益率
18.8% 15.1% 16.3% 19.9% 19.3%
x 資本周轉率
4.0
3.2
3.3
3.9
4.3
x (1 - 有效現金稅率)
81.3% 81.0% 82.7% 80.2% 81.0%
= 稅後 ROIC
61.6% 38.7% 44.6% 62.6% 66.8%
資料來源：公司資料，凱基預估
KGI
研華 - 以往評級及目標價
資料來源：TEJ，凱基
凱基證券集團據點
| 中國 | 上海 | 上海市靜安區南京西路1601號越洋國際廣場1507室 郵政編號：200040 |
|---|---|---|
| 台灣 | 台北 | 104台北市明水路700號 電話 886.2.2181.8888‧傳真 886.2.8501.1691 |
| 香港 | 香港灣仔港灣道十八號中環廣場四十一樓 電話 852.2878.6888‧傳真 852.2878.6800 | |
| 泰國 | 曼谷 | 8th - 11th floors, Asia Centre Building 173 South Sathorn Road, Bangkok 10120, Thailand 電話 66.2658.8888‧傳真 66.2658.8014 |
| 新加坡 | 珊頓大道4號#13-01新交所第二大廈 郵政編號：068807 電話 65.6202.1188‧傳真 65.6534.4826 | |
| 印尼 | Sona Topas Tower Fl.11 Jl. Jend. Sudirman kav.26 JakartaSelatan 12920 Indonesia 電話62 21 250 6337 |
股價說明
等級
定義
| 增加持股 (OP) | 對個股持正面看法，預期個股未來十二個月的表現超越凱基證券集團所追蹤的相關市場的總報 酬。 |
|---|---|
| 持有 (N) | 對個股持中性看法，預期個股未來十二個月的表現符合凱基證券集團所追蹤的相關市場的總報 酬。 |
| 降低持股 (U) | 對個股持負面看法，預期個股未來十二個月的表現低於凱基證券集團所追蹤的相關市場的總報 酬。 |
| 未評等 (NR) | 凱基證券未對該個股加以評等。 |
| 受法規限制 | 受凱基證券集團內部政策和/或相關法令限制使凱基證券集團無法進行某些形式的資訊交流，其 中包括提供評等給投資人參考。 |
| 未評等 (R) |
*總報酬 = (十二個月目標價-現價)/現價
凱基證券投資顧問股份有限公司（以下簡稱本公司）為凱基金控集團之成員。本報告之內容皆來自本公司認可之資料來 源，但不保證其完整性及精確性。報告內容所提及之各項業務、財務等相關檔案資料及所有的意見及預估皆基於本公司 於特定日期所做之判斷，故有其時效性限制，邇後若有變更時，本公司將不做預告或更新。本報告內容僅供參考，並不 提供或遊說客戶為買賣股票之投資依據。投資人應審慎考量本身之投資風險，並就投資結果自行負責。本公司及所屬集 團成員，暨其主管或員工皆有可能持有報告中所提及的證券。本公司及所屬集團成員並可能經常提供投資銀行或其他服 務給報告中提及之公司或向其爭取相關業務。本報告之著作權為本公司所有，非經本公司同意，本報告全文或部份內 容，不得以任何形式或方式引用、轉載或轉寄。