PDF 原檔：報告_CTBC_士電1503_20260911_original.pdf
原始內容
100
80
60
40
20
0
-20 -
09/2025
- A $17
15%
12/2025
ChRE, 72%
06/2026
-
-
%)
- 1503 — TWSE
3%
03/2026
09/2026
| 潛在漲幅 | 60.92% |
|---|---|
| 前日收盤價 | 205.00 元 |
| 目標價 | 330.00 元 |
| 前次目標價 | - |
| 前次評等 | - |
公司基本資訊
| 目前股本 ( 百萬元 ) | 5,210 |
|---|---|
| 市值 ( 億元 ) | 1,068 |
| 目前每股淨值 ( 元 ) | 74.28 |
| 外資持股比 (%) | 30.75 |
| 董監持股比 (%) | 26.67 |
營業比重
個股與大盤走勢 (%)
王淑君
Jenny.wang@ctbcsis.com
| ( 百萬元 ) | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 營業收入淨額 | 30,758 | 31,807 | 35,071 | 37,178 | 40,761 | 48,037 |
| 營業毛利淨額 | 5,241 | 5,668 | 6,813 | 7,768 | 9,233 | 11,262 |
| 營業利益 | 2,255 | 2,464 | 3,355 | 4,299 | 5,775 | 7,344 |
| 稅後純益 | 2,010 | 2,348 | 3,026 | 3,268 | 4,692 | 5,729 |
| 公告基本 EPS( 元 ) | 3.86 | 4.51 | 5.81 | 6.27 | -- | -- |
| 調整後 EPS( 元 ) | 3.86 | 4.51 | 5.81 | 6.27 | 9.01 | 11.00 |
| 營業收入 YoY(%) | 11.08% | 3.41% | 10.26% | 6.01% | 9.64% | 17.85% |
| 稅後純益 YoY(%) | 11.36% | 16.84% | 28.85% | 8.00% | 43.58% | 22.10% |
| 本益比 | 14.59 | 24.76 | 31.47 | 26.47 | 22.76 | 18.64 |
| 本淨比 | 1.05 | 1.79 | 2.54 | 2.38 | 2.73 | 2.65 |
| 股息 ( 元 ) | 2.00 | 3.00 | 4.50 | 5.00 | 7.18 | 8.77 |
| 殖利率 (%) | 1.23% | 1.03% | 2.47% | 2.36% | 3.50% | 4.28% |
| ROE(%) | 7.38% | 7.77% | 8.65% | 8.85% | 12.44% | 14.42% |
2026/09/11
機電
士電 (1503 TT)
重新覆蓋
買進 (Buy)
重電需求續強，產能擴張支撐中長期成長
- ⚫ 1H26 獲利能力持續提升，毛利率維持上行
- ⚫ 在手訂單逾 600 億元， T3 高稼動、 T4 接棒成長
- ⚫ 表後儲能接單優於預期，第二成長曲線逐步成形
1H26 獲利能力持續提升，毛利率維持上行：士電 2025 年營收 371.78 億元、 YoY +6.0% ，毛利率 20.8% 、 YoY +1.4ppt ，營益率 11.5% 、 YoY +1.9ppt ，受惠重電規模放大及產品組合改善， EPS 6.27 元。 1H26 營 收 211.22 億元、 YoY +10.3% ，毛利率 23.0% 、營益率 14.8% ，稅後淨 利 27.27 億元、 YoY +25.4% ， EPS 5.04 元；除本業成長外，也受惠業 外由虧轉盈。公司表示原料成本上升將透過價格調整因應，預期隨高 規格變壓器占比提升及規模效益延續，毛利率仍具上升空間。
在手訂單逾 600 億元， T3 高稼動、 T4 接棒成長：受惠台電強韌電網、 半導體 /AIDC 擴廠及北美電網需求，公司在手訂單已超過 600 億元， 電力級變壓器交期維持 2 -3 年。 T3 於 9M25 投產後，總產能由 10GVA 增至 15GVA ，目前稼動率約 90% ； T4 預計 9M27 投產，總產能將進 一步提升至 20GVA ，預計 2H28 開始貢獻、 2029 年完整反映。 T4 規 格升級至 345kV 、 200MVA ，以因應 AIDC 高電壓、大容量需求，高 規格產品占比提升有利 ASP 、產值及毛利率改善。外銷方面，目前外 銷占比 15~20% ，未來將持續提升， T4 新增產能也將重點布局北美及 日本市場。美國受惠電網基建及 AIDC 投資，即使當地業者持續擴產， 變壓器供需仍緊俏，交期未見明顯縮短，公司可望受惠海外接單增加 與產品組合持續優化。
表後儲能接單優於預期，第二成長曲線逐步成形：表後儲能方面，公 司看好用電大戶及工商業需求， 2026 年接單目標由 300MWh 提高至 500MWh 。公司目前以中大型儲能工程為主，並拓展中小型工商儲能、 微電網及移動式儲能，除設備供應外也可承接 EPC 統包與系統整合， 有助提升單案價值。我們看好士電受惠台電強韌電網、 AIDC 與半導 體擴廠、北美電網建設，以及表後儲能需求成長，短期由 T3 高稼動 率挹注營運，中長期看 T4 新增產能與高規格產品放量，我們預估 2026/2027 年營收達 407/480 億元、 EPS 9.01/11.0 元，給予「買進」評 等，目標價 330 元 (2027 年 EPSx30 倍 ) 。 風險因子：台電拉貨延遲、 資料中心投資放緩、變壓器價格下跌。
4%
12,000
Wie
Jaimiln
19%
10,000
8,000
21%
6,000
4,000
3,282 3,204
2,000
2021
3,746
4,290
61%
2022
3%
3%
GHAN()
16%
12%
CTBC SECURITIES INVESTMENT SERVICE
18%
6,579
6,250
3%
10%
17%
4,675 4,822
3%
10%
8,197
2026/09/11
士林電機主要事業涵蓋重電、低壓開關、車用電裝及自動化四大領域，並具備電力工 程、公共工程及新能源統包能力。公司產品包括電力與配電變壓器、低壓開關、汽機 車電裝品、變頻器與伺服系統等，近年並由單純設備供應逐步延伸至太陽能、儲能、 微電網及電力系統整合服務。
重電為目前營運核心， 2025 年電力配電營收 268 億元，占營收 72% ； 1H26 電力配電 營收 153 億元，占比維持 72% 。公司重電生產基地位於新竹地區，原 T1 、 T2 電力變 壓器產能合計 10GVA ， T3 於 9M25 投產後總產能提升至 15GVA ，目前稼動率約 90% ； T4 預計 9M27 投產，再新增 5GVA ，總產能將提高至 20GVA ，並將製程規格提升至 345kV 、 200MVA ，預計 2028 年下半年開始貢獻營收、 2029 年完整反映。。
士電近年受惠台灣電網強韌計畫、再生能源併網、半導體及資料中心擴建等需求，營 收結構持續朝重電業務集中。 2021~1H26 年電力配電類營收占比由 56% 提升至 72% ； 車輛零件占比由 21% 降至 15% ；自動化設備及零件由 19% 降至 10% 。
圖表一、各應用別占比
資料來源：士電，中信投顧整理
圖表二、士電合約負債
資料來源：士電，中信投顧整理
5,734
3%
10%
15%
8,088
6,749
9,545
圖表三、季度財報與預估差異
| 損益表 | 2Q26 | 2Q26 | 2Q26 | 2Q26 | 2Q26 | 3Q26(F) | 3Q26(F) | 3Q26(F) | 3Q26(F) | 3Q26(F) |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| (單位：百萬元) | 實際數 | 中信預估 | 差異 | 市場共識 | 差異 | 調整後 | 調整前 | 差異 | 市場共識 | 差異 |
| 營業收入 | 9,563 | - | - | 10,785 | -11.3% | 8,927 | - | - | 10,242 | -12.8% |
| 營業毛利 | 2,120 | - | - | 2,166 | -2.1% | 2,009 | - | - | 2,346 | -14.4% |
| 營業利益 | 1,269 | - | - | 1,226 | 3.5% | 1,205 | - | - | 1,363 | -11.6% |
| 稅前純益 | 1,435 | - | - | 1,349 | 6.4% | 1,232 | - | - | 1,500 | -17.9% |
| 稅後淨利 | 1,171 | - | - | 1,025 | 14.2% | 941 | - | - | 1,140 | -17.5% |
| EPS(元) | 2.25 | - | - | 1.97 | 14.2% | 1.81 | - | - | 2.19 | -17.5% |
| 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) |
| 毛利率 | 22.2% | - | - | 20.1% | 2.1 ppts | 22.5% | - | - | 22.9% | -0.4 ppts |
| 營益率 | 13.3% | - | - | 11.4% | 1.9 ppts | 13.5% | - | - | 13.3% | 0.2 ppts |
| 稅後淨利率 | 12.2% | - | - | 9.5% | 2.7 ppts | 10.5% | - | - | 11.1% | -0.6 ppts |
資料來源： Cmoney 、 Bloomberg ，中信投顧整理
圖表四、年度財報與預估差異
| 損益表 | 2026(F) | 2026(F) | 2026(F) | 2026(F) | 2026(F) | 2027(F) | 2027(F) | 2027(F) | 2027(F) | 2027(F) |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| (單位：百萬元) | 調整後 | 調整前 | 差異 | 市場共識 | 差異 | 調整後 | 調整前 | 差異 | 市場共識 | 差異 |
| 營業收入 | 40,761 | - | - | 45,374 | -10.2% | 48,037 | - | - | 55,865 | -14.0% |
| 營業毛利 | 9,233 | - | - | 10,209 | -9.6% | 11,262 | - | - | 12,882 | -12.6% |
| 營業利益 | 5,775 | - | - | 6,308 | -8.4% | 7,344 | - | - | 8,868 | -17.2% |
| 稅前純益 | 6,073 | - | - | 6,134 | -1.0% | 7,536 | - | - | 9,467 | -20.4% |
| 稅後淨利 | 4,692 | - | - | 6,731 | -30.3% | 5,729 | - | - | 9,379 | -38.9% |
| EPS(元) | 9.01 | - | - | 8.81 | 2.3% | 11.00 | - | - | 11.06 | -0.6% |
| 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) | 財務比率(%/百分點) |
| 毛利率 | 22.7% | - | - | 22.5% | 0.2 ppts | 23.4% | - | - | 23.1% | 0.4 ppts |
| 營益率 | 14.2% | - | - | 13.9% | 0.3 ppts | 15.3% | - | - | 15.9% | -0.6 ppts |
| 稅後淨利率 | 11.5% | - | - | 14.8% | -3.3 ppts | 11.9% | - | - | 16.8% | -4.9 ppts |
資料來源： Cmoney 、 Bloomberg ，中信投顧整理
2026/09/11
PER Band
V***
600
Wie
550
500
450
400
350
300
250
200
150
100
50
0
Jaimiln
Price
VoLCLI
8X 21X 34X- 47X 60X
CTBC SECURITIES INVESTMENT SERVICE
PBR Band
YUU Uc
- Price
400
350
300
200
150
| ( 百萬元 ) | 1Q26 | 2Q26 | 3Q26F | 4Q26F | 1Q27F | 2Q27F | 3Q27F | 4Q27F |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 營業收入 | 11,559 | 9,563 | 8,927 | 10,712 | 12,855 | 11,055 | 10,723 | 13,404 |
| 營業成本 | 8,811 | 7,443 | 6,918 | 8,356 | 9,795 | 8,568 | 8,225 | 10,187 |
| 營業毛利 | 2,748 | 2,120 | 2,009 | 2,357 | 3,059 | 2,487 | 2,499 | 3,217 |
| 營業費用 | 893 | 851 | 803 | 911 | 900 | 995 | 1,019 | 1,005 |
| 營業利益 | 1,855 | 1,269 | 1,205 | 1,446 | 2,160 | 1,492 | 1,480 | 2,212 |
| 營業外收支淨額 | 72 | 166 | 27 | 32 | 13 | 48 | 118 | 13 |
| 稅前純益 | 1,927 | 1,435 | 1,232 | 1,478 | 2,172 | 1,541 | 1,598 | 2,225 |
| 所得稅 | 412 | 224 | 256 | 307 | 469 | 337 | 325 | 448 |
| 稅後純益 | 1,454 | 1,171 | 941 | 1,127 | 1,638 | 1,156 | 1,225 | 1,710 |
| 調整後 EPS( 元 ) | 2.79 | 2.25 | 1.81 | 2.16 | 3.14 | 2.22 | 2.35 | 3.28 |
| 毛利率 (%) | 23.77% | 22.17% | 22.50% | 22.00% | 23.80% | 22.50% | 23.30% | 24.00% |
| 營業利益率 (%) | 16.05% | 13.27% | 13.50% | 13.50% | 16.80% | 13.50% | 13.80% | 16.50% |
| 稅後純益率 (%) | 12.58% | 12.25% | 10.54% | 10.52% | 12.74% | 10.46% | 11.42% | 12.76% |
| 營業收入 | 營業收入 | 營業收入 | 營業收入 | 營業收入 | 營業收入 | 營業收入 | 營業收入 | 營業收入 |
| QoQ(%) | 19.36% | -17.27% | -6.65% | 20.00% | 20.00% | -14.00% | -3.00% | 25.00% |
| YoY(%) | 12.28% | 7.93% | 7.05% | 10.62% | 11.21% | 15.61% | 20.12% | 25.13% |
| 營業利益 | 營業利益 | 營業利益 | 營業利益 | 營業利益 | 營業利益 | 營業利益 | 營業利益 | 營業利益 |
| QoQ(%) | 172.29% | -31.58% | -5.04% | 20.00% | 49.33% | -30.89% | -0.84% | 49.46% |
| YoY(%) | 11.83% | 8.26% | 53.10% | 112.30% | 16.43% | 17.60% | 22.79% | 52.94% |
| 稅後純益 | 稅後純益 | 稅後純益 | 稅後純益 | 稅後純益 | 稅後純益 | 稅後純益 | 稅後純益 | 稅後純益 |
| QoQ(%) | 244.60% | -19.44% | -19.66% | 19.76% | 45.37% | -29.42% | 5.97% | 39.65% |
| YoY(%) | 18.85% | 31.67% | 28.23% | 167.10% | 12.67% | -1.29% | 30.20% | 51.82% |
PER Band
資料來源：中信、 CMoney
PBR Band
資料來源： CMoney
YUU UC
/Uvl
•— PB0.5 PB1.63
-PB2.76 PB3.89
PB5
2026/09/11
2026/09/11
| ( 百萬元 ) | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 2Q26 | ( 百萬元 ) | 2023 | 2024 | 2025 | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 資產總計 | 49,382 | 53,739 | 58,394 | 60,537 | 63,987 | 營業收入淨額 | 31,807 | 35,071 | 37,178 | 40,761 | 48,037 |
| 流動資產 | 23,126 | 23,468 | 24,574 | 29,163 | 29,776 | 營業成本 | 26,140 | 28,258 | 29,410 | 31,528 | 36,775 |
| 現金及約當現金 | 3,215 | 3,373 | 3,371 | 5,094 | 4,203 | 營業毛利淨額 | 5,668 | 6,813 | 7,768 | 9,233 | 11,262 |
| 應收帳款與票據 | 7,662 | 7,618 | 7,522 | 7,252 | 7,694 | 營業費用 | 3,204 | 3,458 | 3,469 | 3,458 | 3,919 |
| 存貨 | 8,802 | 9,245 | 9,853 | 12,083 | 12,575 | 營業利益 | 2,464 | 3,355 | 4,299 | 5,775 | 7,344 |
| 採權益法之投資 | 9,044 | 11,933 | 14,697 | 12,771 | 14,950 | EBITDA | 3,882 | 4,769 | 5,065 | 6,916 | 8,392 |
| 不動產、廠房設備 | 7,081 | 7,313 | 7,523 | 7,712 | 8,347 | 業外收入及支出 | 650 | 648 | -29 | 298 | 192 |
| 負債總計 | 20,693 | 20,595 | 20,019 | 23,419 | 24,391 | 稅前純益 | 3,114 | 4,003 | 4,270 | 6,073 | 7,536 |
| 流動負債 | 17,937 | 17,797 | 17,372 | 20,938 | 21,926 | 所得稅 | 655 | 860 | 892 | 1,198 | 1,580 |
| 應付帳款及票據 | 6,848 | 5,819 | 6,533 | 5,172 | 5,825 | 稅後純益 | 2,348 | 3,026 | 3,268 | 4,692 | 5,729 |
| 非流動負債 | 2,756 | 2,798 | 2,647 | 2,481 | 2,465 | 公告基本 EPS( 元 ) | 4.51 | 5.81 | 6.27 | - - | - - |
| 權益總計 | 28,689 | 33,144 | 38,375 | 37,119 | 39,596 | 調整後 EPS( 元 ) | 4.51 | 5.81 | 6.27 | 9.01 | 11.00 |
| 普通股股本 | 5,210 | 5,210 | 5,210 | 5,210 | 5,210 | 註：稅後純益係指本期淨利歸屬於母公司業主。 384.11 | 註：稅後純益係指本期淨利歸屬於母公司業主。 384.11 | 註：稅後純益係指本期淨利歸屬於母公司業主。 384.11 | 註：稅後純益係指本期淨利歸屬於母公司業主。 384.11 | 註：稅後純益係指本期淨利歸屬於母公司業主。 384.11 | 註：稅後純益係指本期淨利歸屬於母公司業主。 384.11 |
| 保留盈餘 | 19,012 | 20,438 | 22,049 | 22,875 | 22,964 | 384.10594 | 384.10594 | 384.10594 | 384.10594 | 384.10594 | 384.10594 |
| 母公司業主權益 | 28,043 | 32,425 | 37,538 | 36,293 | 38,696 | ||||||
| 負債及權益總計 | 49,382 | 53,739 | 58,394 | 60,537 | 63,987 |
現金流量表
比率分析
| ( 百萬元 ) | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 2Q26 | ( 百萬元 ) | 2023 | 2024 | 2025 | 2026F | 2027F |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 營業活動現金 | 1,023 | 4,446 | 2,295 | 4,096 | 1,876 | 成長力分析 (%) | |||||
| 稅前純益 | 2,756 | 3,114 | 4,003 | 4,270 | 1,435 | 營業收入淨額 | 3.41% | 10.26% | 6.01% | 9.64% | 17.85% |
| 折舊及攤銷 | 732 | 758 | 795 | 817 | 215 | 營業毛利淨額 | 8.15% | 20.21% | 14.01% | 18.86% | 21.98% |
| 營運資金變動 | -2,821 | -1,313 | 269 | -3,298 | 1,076 | 營業利益 | 9.29% | 36.16% | 28.14% | 34.33% | 27.16% |
| 其他營運現金 | 357 | 1,887 | -2,773 | 2,307 | -849 | 稅後純益 | 15.90% | 27.81% | 7.44% | 43.58% | 22.10% |
| 投資活動現金 | -1,042 | -1,322 | -286 | -221 | -508 | 獲利能力分析 (%) | |||||
| 資本支出淨額 | -656 | -853 | -772 | -872 | -605 | 毛利率 | 17.82% | 19.43% | 20.89% | 22.65% | 23.45% |
| 長期投資變動 | -555 | -230 | -8 | -278 | -80 | EBITDA(%) | 12.20% | 13.60% | 13.62% | 16.97% | 17.47% |
| 其他投資現金 | 169 | -239 | 493 | 929 | 178 | 營益率 | 7.75% | 9.57% | 11.56% | 14.17% | 15.29% |
| 籌資活動現金 | -368 | -2,905 | -2,141 | -2,052 | -456 | 稅後純益率 | 7.73% | 8.96% | 9.09% | 11.51% | 11.93% |
| 長借 / 公司債變動 | -655 | 0 | 0 | 0 | 0 | ROE(%) | 7.77% | 8.65% | 8.85% | 12.44% | 14.42% |
| 現金增資 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | ||||||
| 發放現金股利 | -938 | -1,042 | -1,563 | -2,344 | 0 | ||||||
| 其他籌資現金 | 1,225 | -1,863 | -578 | 292 | -456 | ||||||
| 淨現金流量 | -310 | 158 | -3 | 1,724 | 946 | ||||||
| 期初現金 | 3,525 | 3,215 | 3,373 | 3,371 | 3,257 | ||||||
| 期末現金 | 3,215 | 3,373 | 3,371 | 5,094 | 4,203 | ||||||
| 資料來源：中信、 CMoney | 資料來源：中信、 CMoney | 資料來源：中信、 CMoney | 資料來源：中信、 CMoney | 資料來源：中信、 CMoney | 資料來源：中信、 CMoney | 資料來源：中信、 CMoney | 資料來源：中信、 CMoney | 資料來源：中信、 CMoney | 資料來源：中信、 CMoney | 資料來源：中信、 CMoney | 資料來源：中信、 CMoney |
Wie
Jaimiln
2025#
2025
ESG 資訊 -環境保護 (Environmental)
43.45K tv0n 5%6 4
2025
E
CTBC SECURITIES INVESTMENT SERVICE
EAE EE—=EE
WURSYOY)UJ RES208MF 1999N MONSE + HYThSh S9 BBESGBt102F EBRe
2026/09/11
2026/09/11
Wie
CTBC SECURITIES INVESTMENT SERVICE
Te Toela
Jaimiln
2025# (F5)
2025
ESG 資訊 -社會責任 (Social)
S
2026/09/11
2026/09/11
ESG 資訊 -公司治理 (Governance)
2026/09/11
2026/09/11
資料來源 : 證交所
2026/09/11
| 投資評等說明 | 個股評等 | Rating | 定義 |
|---|---|---|---|
| 買進 | Buy (B) | 相較於市場指數之回報潛力極具吸引力 | |
| 增加持股 | Overweight (OW) | 相較於市場指數之回報潛力略有吸引力 | |
| 中立 | Neutral (N) | 相較於市場指數之回報潛力相似 | |
| 降低持股 | Underweight (UW) | 相較於市場指數之回報潛力稍低 | |
| 賣出 | Sell (S) | 相較於市場指數之回報潛力較低 | |
| 未評等 | Not Rated (NR) |