貝爾威勒

貝爾威勒上市前法說 法說日期 2026 年 10 月 22 日

概況

獲利能力: 估 今年50塊，明年60 (採用上市後股本) 興櫃轉上市時間: 12月 營收與獲利規模快速擴大。2026 上半年營收 50.38 億元，年增 177.69%，已超過 2025 全年；毛利率升至 53.85%，稅前淨利達 19.52 億元。 線束收入的接續是產品轉型關鍵。2026 上半年線束占營收 62.25%。ZANFLEX、ZANTOR 與 CrystalBand 對應減少線材、節省空間及提高裝配容差的需求，但新舊架構的每機櫃供貨金額尚未揭露。 近期拉貨受缺料與平台交替影響。管理層表示舊平台需求轉保守，新平台預計於 2026 Q4 至 2027 Q1 開始出貨；目前仍缺實際供應份額、ASP 與明確放量時程。] 光通訊已有樣品及產線準備。EBO 與 AOC 的進度仍以 NPI、樣品製作及客戶推廣為主，尚無足夠資訊量化營收貢獻。

業務內容

公司成立於 2007 年 7 月，資本額新台幣 6.46 億元，總部位於桃園。生產據點包括中國昆山、台灣桃園平鎮及越南興安省。主要產品涵蓋連接器、Pogo Pin、Cable 線束、Busbar、電路板組裝及金屬射出成型。 Dell、Amazon、Microsoft、NVIDIA 等品牌端合作夥伴，以及富士康、廣達、英業達、緯創、仁寶、奇鋐、勤誠、Jabil、Flex 等客戶。合作名單未提供營收占比，也不能直接用來推定特定平台供貨份額。

財務表現與營收結構

單位：新台幣億元；比率除外。2026 上半年與 2025 全年期間不同。 | 項目 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026 上半年 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 營收 | 17.43 | 23.01 | 49.09 | 50.38 | | 營收年增率 | 未列示 | 32.05% | 113.31% | 177.69% | | 毛利率 | 43.68% | 45.22% | 51.36% | 53.85% | | 稅前淨利 | 3.22 | 4.57 | 14.77 | 19.52 | | 稅前淨利率¹ | 18.49% | 19.87% | 30.09% | 38.76% |

公司將毛利率提升歸因於出貨規模擴大、產能利用率提升及產品附加價值增加。 2026 Q3 因為客戶料況關係，延後出貨，部分營收遞延至第四季與明年第一季。 | 產品 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026 上半年 | 上半年占比 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 線束 | 4.68 | 7.09 | 29.16 | 31.36 | 62.25% | | 連接器 | 10.32 | 13.63 | 16.35 | 15.11 | 29.98% | | 其他 | 2.42 | 2.29 | 3.59 | 3.91 | 7.76% | | 合計 | 17.43 | 23.01 | 49.09 | 50.38 | 100.00% |

成長集中在線束。2025 年線束營收年增約 311.2%，貢獻整體營收增量約 84.6%；線束占比由 2023 年 26.9% 升至 2026 上半年 62.3%。

明年營收展望

董事長是說因2026基期較高，2027年沒辦法像2024、2025、2026年一樣每年營收翻倍。 給的guidance 是營收成長高於同業平均，會後問是說明年營收成長超過30%

產品布局與電源架構轉型

既有大電流線束仍是營收主力。新產品則朝 Busbar 直接接板、板對板連接及浮動接點設計發展，以配合客戶減少線材、縮小占用空間及改善裝配容差的要求。 | 產品 | 功能與應用 | 揭露進度 | | --- | --- | --- | | 12V BBC Cable | Busbar Clip Cable，提供伺服器大電流供電；簡報亦列 48V ORV3 BBC Cable。 | 既有產品。公司說明突破專利限制後形成自有設計。 | | 12V PIC PWR | 混合式連接器，結合電源與訊號接點，由 Micro-Hi 等產品延伸。 | 2023 年成為 OCP Reference Design，並技術授權全球七家公司。 | | ZANFLEX | 由機櫃 Busbar 直接連接電源分配板，省去額外軟銅排或大電流線纜。 | 已通過驗證、列入 BOM，並授權同行製造；未提供量產金額。 | | ZANTOR | 水平或正交板對板連接，支援盲插，可配置電源及訊號接點。 | 仍在驗證，並提及 second source 授權安排。 | | CrystalBand Floating Plug | 以浮動插針改善多迴路、大電流板對板的對位與裝配容差，節省板面空間。 | 特定平台導入及量產時間尚未明確。 |

兩項技術變化需分開評估

電源線束減少，影響的是供電路徑與產品形式。ZANFLEX 等產品的商業意義，在於公司能否以新連接方式接續既有線束的供貨金額。高速訊號由銅轉光，則影響資料傳輸路徑，對應公司光通訊產品布局。光通訊不直接取代伺服器的電力傳輸需求。[S1，第 16 頁] 研究判斷：應比較各平台每機櫃的產品用量、單價與公司供應份額，計算總供貨金額，而非只看線材數量或單一連接器 ASP。新產品已取得驗證或設計導入，有助於取得生意，但目前缺少足以證明新收入完全抵銷舊產品減少的量化資料。

平台轉換與競爭條件

拉貨展望。針對營收連續三個月下降的提問，管理層表示關鍵零組件供應吃緊，且新舊伺服器機種交替，使客戶對舊機種拉貨保守。公司提及 PCB、DDR 缺料影響第四季出貨。 AWS 平台。依 QA 紀錄，舊平台拉貨減少，新平台產品已進入驗證，預計 2026 Q4 至 2027 Q1 開始出貨。公司表示客戶通常要求至少兩個供應商，未揭露 TR3 相較 TR2 的份額，新平台 ASP 會因為材料升級而提高。

共同開發與授權模式

公司透過共同開發進入客戶產品設計，並可將自有設計授權給 second source，也能擔任其他設計的 second source。管理層於 QA 表示 TR3 使用自有 IP。另揭露 12V PIC PWR 已技術授權全球七家公司。 上述模式有助於滿足客戶多來源採購要求，但授權金、權利金率、合約期限及授權收入占比均未揭露，無法判斷授權收益是否足以補回製造份額下降。 高毛利維持條件。公司以持續共同開發及產品迭代說明競爭優勢；規格與材料改變可提供重新報價機會，但未給出毛利率維持年限。後續仍需觀察客戶議價、產品組合、銅價、新廠利用率與良率。

產能與資本配置

光通訊進度與其他應用

公司將光模組、AOC 與 EBO 光跳線列為光通訊方向。現階段應分別追蹤產線建置、樣品、客戶驗證及量產，避免將產線完成等同於已取得營收。 | 項目 | 目前進度 | 尚未揭露 | | --- | --- | --- | | EBO 光跳線 | 預期 2026 Q4 在桃園進行樣品及 NPI 製作。 | 客戶驗證完成時間、量產訂單、出貨及營收。 | | AOC | 已有樣品，NPI 產線已架設，仍在推廣客戶。 | 量產客戶、規模及關鍵晶片供應保障。 | | 產地與供應鏈 | 台灣、越南均準備光通訊生產；公司提及非中供應鏈需求，並請客戶協助保留供料。 | 各廠分工、產能、良率、供應商名稱及供貨條件。 | | 營收與併購 | 公司表示上市後若有適合標的，會考慮併購。 | 光通訊營收占比目標、併購標的或交易條件。 |

EBO 的技術意義

EBO 透過擴束光學連接，降低介面對灰塵及微粒的敏感度，有助於減少清潔、檢查及維護負擔。連接介面的耐污染能力高一些。 EBO MSA 官方會員名單列有 Bellwether，支持公司已參與該生態系；會員資格本身無法證明已取得特定客戶訂單。公司產品的優勢仍需以驗證結果、良率、成本與實際量產資料確認。

其他法說議題

Pogo Pin 與高速背板。公司已有 Pogo Pin 產品，管理層認為短期設計重視空間效率，長期高速訊號互連朝光發展。此次未提供相關產品的營收或平台份額。 QD 與散熱。公司表示下一世代會開發 QD，上一世代切入較晚。這仍是開發方向，尚無量產、客戶或營收資訊。 電源與其他應用。公司表示高速線營業額不大，電源產品約占七成；也未拆分 AI 與通用伺服器收入。防水及非伺服器產品持續出貨，並看好醫療客戶成長。簡報另列汽車、機器人及航太拓展方向。 800V Power Rack。

後續追蹤與資料缺口

後續研究應優先補齊新平台的量產、供貨金額及毛利資訊，以驗證現階段高成長能否延續。光通訊可持續追蹤，但在取得量產證據前，營收假設需保留。 | 追蹤項目 | 具體需取得的資訊 | 判斷用途 | | --- | --- | --- | | 新舊架構供貨金額 | 各平台每機櫃的產品用量、ASP、供應份額及毛利。 | 判斷線束收入能否由新連接器接續。 | | TR3 出貨階段 | 驗證是否完成、是否已有量產採購單，以及開始出貨與明顯放量時間。 | 區分平台轉換空窗與持續性需求變化。 | | ZANFLEX 與授權 | 列入 BOM 後的實際採購分配；授權是否收取權利金及認列方式。 | 衡量設計導入對收入與獲利的實際貢獻。 | | EBO 與 AOC | 分別取得客戶驗證、量產時程、公司負責環節及營收規模。 | 確認光通訊商業化進度與附加價值。 | | 毛利率與新產能 | 產品別毛利、銅價轉嫁、越南利用率、良率與新增折舊。 | 評估 53.85% 毛利率的支撐與變動因素。 |