報告_凱基_合勤控3704_法說摘要_20261103

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合勤控

(3704 TT, NT$37.25, 未評等)

重點摘要

合勤控3Q26合併營收77.53億元，QoQ-11.4%、YoY+20.8%，季減主因運營商面對記憶體大幅漲價、重新評估資本支出而自 3Q26 起放緩拉貨；毛利率 25.5%，QoQ+1.8ppts、YoY-4.3ppts，季增來自產品組合，年減則受記憶體等材料漲價影響；稅後淨利 4.69億元，QoQ-8.6%、YoY-15.5%，EPS 1.15元。
公司表示4Q26寬頻產品扣除少數大型運營商拉貨放緩後，Tier 2/3 客戶需求仍在增加，仍有季增機會，國防標案亦將有營收入帳。
2027年成長動能來自深化一級電信商合作、拓展南亞/南美/東南亞 /紐澳市場及國防業務；產品端已進入大型電信商Wi-Fi 8專案名單，預計 2027 年出貨；越南製造基地已進入試產，2027 年正式加入產能。

結論

我們認為合勤控 3Q26 營收季減主因運營商因記憶體漲價放緩拉貨，而非終端需求真正轉弱，後續驗證點為 4Q26 寬頻拉貨回溫幅度、記憶體成本轉嫁能力；中長期則觀察Wi-Fi 8與50G PON專案2027年出貨進度、越南產能開出，以及國防業務的成長延續性。

3Q26營運成果

 3Q26合併營收77.53億元，QoQ-11.4%、YoY+20.8%，季減主因客戶產品需求放緩，年增則來自今年客戶對產品需求增加
 毛利率25.5%，QoQ+1.8ppts，主要為產品組合貢獻，YoY4.3ppts，主因記憶體等材料成本漲價及產品銷售組合影響
 營業費用14.06億元，較3Q25的14.34億元略減、較2Q26的 13.67 億元增加，公司表示目前每季費用規模約 14 億元，費用管控為維持獲利能力與長期競爭力的核心政策之一
 營業利益5.72億元，QoQ-19.1%、YoY+18.7%，營業利益率 7.4%
 稅後淨利4.69億元，QoQ-8.6%、YoY-15.5%，EPS 1.15元

產品與區域營收組合

 3Q26產品營收比重為寬頻產品74%、企業網通產品14%、其他產品12%
 寬頻設備營收約57.15億元，YoY+15%、QoQ-20%
 企業網通營收約11.08億元，YoY+26%，主要受客戶需求持續升溫

 其他產品(以國防為主)營收約9.3億元，QoQ+83%，主要來自客戶需求回溫
 3Q26區域營收比重為歐洲47%、美洲14%、新興市場與亞太 39%
 歐洲營收36.47億元，YoY+3%、QoQ+8%
 美洲營收10.74億元，YoY+5%、QoQ-2%
 新興市場與亞太營收30.32億元，YoY+65%，為年增主要來源

電信營運商產品與技術布局

 公司已進入大型電信商Wi-Fi 8專案名單，正配合客戶測試，預期 2027年出貨
 公司整合局端光纖OLT、雲端軟體及對應終端產品，已完成50G PON混合模式產品開發，並已有歐洲客戶指定採用、合作開發
 歐洲正進行光纖替換，公司產品組合完整，可承接升級需求
 相同技術亦可應用於資料中心管理介面，公司正開拓該市場
 無人機通訊模組已開始小量出貨

企業網通與訂閱服務

 公司觀察2026-2027年SMB企業網路將出現升級需求：Wi-Fi 7於 2026 年已在企業網路大量普及，公司將於 2027 年發表企業級 WiFi 8產品
 Wi-Fi 8可望帶動2.5G／5G／10G高速及高功率PoE接取交換機需求
 企業網路更新亦將帶動下一世代UTM資安防火牆換機
 公司自評為少數可提供資安防火牆、有線交換機到無線網路整體方案的台灣業者
 訂閱制軟體授權服務每年皆有高雙位數成長，為公司持續發展的目標

2027年展望

 成長面：深化一級電信商合作；持續拓展南亞、南美、東南亞及紐澳市場；持續深耕國防市場
 營運韌性：越南製造基地已於2026年啟動、目前試產，2027年正式加入產能，可提升產能配置彈性、降低地緣政治風險並強化歐美市場競爭力；同時強化供應商與物料管控
 獲利面：以優化產品組合與控制成本結構確保利潤率；Wi-Fi 8與 50G PON新世代產品正與全球客戶測試，雲端管理與資安服務則拓展訂閱收入

QA

 3Q26營收季減的原因？客戶放緩拉貨是否延續至4Q26？
 2Q26營收顯著成長，但記憶體成本漲幅大於客戶與製造商原先預期，公司須與客戶協商漲價，運營商因而重新考慮資本支出與市場布建，自3Q26起放緩拉貨
 4Q26寬頻產品扣除幾家大型運營商拉貨放緩，Tier 2/3客戶需求仍在增加，仍有季增機會
 國防標案是否會有營收入帳？
 會有營收入帳
 2027年寬頻與企業網通何者成長較高？
 兩條產品線2027年均以持續成長規劃，公司未區分成長高低
 南亞客戶標案能否更上一層樓？還有哪些區域帶動成長？
 南亞不會只針對單一客戶或單一產品，將開發更多客戶與產品線以提升市占與營收
 2027年南美、東南亞及紐澳為主要成長動能
 半導體零組件備料期間多長？
 非常長；受半導體產能排擠，主動、被動元件與記憶體交期都很長，公司須提高安全庫存，使存貨金額相對提升
 3Q26是否以高成本記憶體生產？
 存貨提升屬計畫性策略備料，用以控制記憶體成本、提升標案競爭力
 各大運營商對記憶體持續漲價已超出可承受範圍，公司將視客戶對成本的反應調整
 主要生產基地？
 目前主要生產基地在中國無錫
 其他類產品的組成？是否全為國防業務？
 公司表示營運成長是全面性的，並非單一來自國防
 國防占其他類大部分但非全部；國防絕大部分為內銷，最大客戶為中科院
 國防技術涵蓋通訊(保密通訊)、雷達(搜索與追蹤)及電子戰(干擾與反干擾)三類，公司已投入約 20 年，從樣品測試到量產常需十幾年
 國防產品外銷狀況？
 歐洲尚未外銷，目前僅小部分外銷中東、尚未放量，成長主要來自國內